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估值缺憾

2018年03月16日 18:01:00 来源:证券时报 出处:顶点财经

 现实生活中,成本法和市场法更为靠谱,这两种方式更为静态,可以衡量一家公司资产状况,收益法是动态的,对快速变化的企业更为合适。

  余胜良

  资本市场是以盈利能力来进行估值的。

  比如我现在每年赚70万元,市场就能给出1400万的估值(按照20倍PE),因为我年轻气盛,前些年收入增长得还比较多,推测未来还挺乐观。如果按照30倍PE,会有2100万的估值。

  一位老伯,年龄60岁,年收入10万元,历史上收入增速不会太大,另外一个原因是马上要退休,增长的空间也不会太大,充其量给他200万元的估值。

  这里面就有一个问题,年轻人现在虽然收入高,但以前没什么积累,也没赶上好时间,买房买到高点上,负债好几百万元,而老伯年轻时分了房子,又在市场低点买了两套,有3套房价值1500万元,还没负债,或者有点负债,但房租收入完全可以覆盖。

  很明显,现实中,你会觉得老伯比年轻人有钱多了,是典型的高净值人群。

  而在资本市场中,年轻人可以pk掉老伯好几轮。

  这是两个完全不同的评估体系,资本市场讲究的是盈利能力,增长速度,不管历史多么辉煌,关键看未来。不管净资产多么高,盈利不行了,估值就给降了下去。

  有不少上市公司投资房地产,投资股票,还有的子公司也上市了,如果将所持股票、地产和子公司卖掉,可能会高于该上市公司市值。很多人认为是被错估,其实不是,资本市场的逻辑不是变卖成为净资产的多少。这些不在主营中的业务,可以看做那老伯买的房子,虽然很值钱,但不能给主营业务做贡献,也不能由此估量他未来的赚钱能力。

  由于这样一套估值系统存在,才会有上市公司净资产高于市值的情况。有的上市公司持有的房产、股票如果卖掉,所得价值比公司的价值更高。

  这一切的缘由,是大家把一家公司看做会下蛋的鸡,不管母鸡胖瘦如何,如果它们下的蛋重量差不多,那么这些母鸡就应该值差不多的钱,不能因为某只母鸡比别的母鸡重好几倍,就会给它更高的估值。

  一只瘦弱的母鸡,下蛋比胖母鸡还勤,重量还大,那就可以比胖母鸡估值还高一点儿。

  这种估值偏好就引申出轻资产优势。一家上市公司资产比较少,或者靠租赁,或者本身就不需要太多,或者资本金比较少,主要靠外债,往往核心资本回报率会比较高,投资者会认为这种公司盈利能力强。

  上一波牛市时,大家还在提重建成本,意思是重建成本比较高的话,会带来护城河优势,让竞争对手无法进入。最近这个概念已经几乎没人再提。

  上市公司如果现金收购规模较小的资产,公告会比较简单,因为董事会就能决定,如果规模大,牵涉到增发重大资产重组,会有非常详细的估值说明书。

  估值说明书会列出好几种估值方法,将估值一一列出,一般有成本法、市场法和收益法。第一种方法比较容易理解,就是新建成本,由此可以推理收购价格。第二种市场法也容易理解,就是根据已经发生的交易定价,比如二手房交易会参考周围楼盘市场成交价格定价。第三种则是根据标的公司未来盈利能力来定价,参考净现金流折现等数据。

  其实第三种估值方法,就是本文开头所提到的。大多数并购喜欢使用这种方式,去年还在亏损,今年实现几百万元净利润,明年预计就能实现数千万元净利润,给出未来三年两亿元的利润承诺,就可以估出10多亿元的价格。几个明星搭建一个影视公司,就可以用收益法卖出他们一辈子也无法赚到的钱。这种方式评估出来的价格,往往会有十多倍上百倍的增值。

  但是这种方法又不能说没有道理,多少小科技公司,因为这种方法很快变成世界级的大公司,这种方法特别适合成长性良好的企业。

  而现实生活中,成本法和市场法更为靠谱,这两种方式更为静态,可以衡量一家公司资产状况,收益法是动态的,对快速变化的企业更为合适。用哪一种方式要看上市公司的利益诉求,有时候哪种方式评估价格更高用哪种。