投资要点：

　　控股股东中交建实力强大且有回归A股的意愿。路桥建设的实际控制人是中国交通建设股份有限公司，作为在H股上市的特大型央企，始终有回归A股的强烈愿望。

　　积极拓展新的盈利模式－BT、BOT项目。公司联合实力雄厚的控股股东中国交通建设股份有限公司积极进军BT、BOT项目，特别是在贵州，广西，四川等西南省份的高速公路、桥隧工程的BT、BOT项目，盈利能力明显提升。贵阳-都匀BOT项目基建部分将分别增厚08、09年EPS为0.076元、0.077元。摇钱术：锤炼黑马品种

　　受益于空间巨大的高铁建设市场。“十一五”期间我国高铁投资高达1.25万亿，其中基建项目将超过6500亿元。中交建获得哈大208亿元合同、预计将获得京沪高铁超过300亿元的合同，预计路桥建设将获得超过30亿元、40亿元的施工合同。两高铁项目将对路桥建设08、09年的EPS增厚0.135元、0.177元。

　　目标价为25元。预计公司07、08、09年的EPS分别为0.32元、0.71元、1.01元。按照08年RMB0.71元的EPS计算，合理估值区间为25.00±2.00元。

　　股价催化剂：BOT、高铁项目、中交建回归意愿。

　　风险提示：战争、瘟疫、自然灾害等可能导致的建设风险。

    路桥建设：立足交通建筑业的高端市场

    公司主业的毛利率、净利率明显高于其他建筑行业摇钱术：曝光主力最新操作动向

    路桥集团国际建设股份有限公司（简称“路桥建设”）主营业务为交通建筑施工、工业及租赁服务。在交通建筑施工中，高等级公路、特大型桥梁、机场、港口、隧道、高速铁路在建筑施工中占比约为65-70%。

　　特别是特大型桥梁、隧道工程、高速铁路由于技术含量高、设备等级要求高等因素，行业进入壁垒高，路桥建设的交通建筑施工业的9-10%的毛利率明显高于普通路桥建筑8%的毛利率，更高于市场竞争激烈的工民建行业6-7%的毛利率。

　　公司特大型桥梁、隧道工程、高速铁路的毛利率维持在13-14%，净利率在2.3-2.5%左右，净利率明显高于其他建筑行业1%的净利率水平。

    公司实际控制人是实力强大的中国交通建设股份有限公司中国交通建设股份有限公司拥有路桥建设63.3%的股权，为公司的实际控制人。

　　中交建实力强大，以06年计算，实现收入1148亿元，净利润42.86亿元。

　　中国交通建设股份有限公司主要从事交通基础设施建设、设计、疏浚及港口机械制造业务，是目前中国最大的港口建设及设计企业；中国领先的公路、桥梁建设及设计企业；中国最大、世界第三的疏浚企业；是全球最大的集装箱起重机制造商。

　　在国家开放国内铁路承包市场后，中国交通建设股份有限公司参与多个铁路项目的设计和施工，与中国铁道工程总公司中国铁路建设总公司并称为中国铁路建设的三大巨头，积极进军国内外高速增长的高铁建筑市场。

    启动哈大、京沪高铁项目，高调进军空间巨大的高铁建设市场。

　　控股股东中国交通建设股份公司是拥有交通基础设施建设最高资质的特大型央企，与中铁工、中铁建并称为中国交通建设的三巨头。中交建较其他两巨头，在业务的拓展方面更为积极，积极挺进我国高速增长的铁路建设项目，路桥建设有望持续分享我国巨额高铁投资产生的丰厚收益。

　　“十一五”铁路拟建设新线17000公里，其中客运专线7000公里；既有线增建二线8000公里，既有线电气化改造15000公里。2010年全国铁路营业里程达到9万公里以上，复线和电气化比例分别达到45%以上。基建总投资12500亿元，是“十五”建设投资规模的近4倍。

    在高铁基建总投资12500亿元中，高铁土建将占据总投资额的50％以上，以中交建等为代表的交通建设企业无疑将成为最大的赢家。

    受益于未来30年路桥投资高增长。顶点财经

　　交通部发布的这份名为《国家高速公路网规划》明确，未来30年内，我国高速公路网络将采用放射线与纵横网格相结合布局方案，建设7条首都放射线、9条南北纵线和18条东西横线，形成“7918”网状格局，通车总里程约达8.5万公里。

　　在规划的8.5万公里国家高速公路网中，目前已建成2.9万公里、在建1.6万公里、待建4万公里，分别占总里程的34%、19%和47%。而在待建里程中，东、中、西部地区分别为0.8万公里、1.1万公里和2.1万公里。

　　高速公路网络建设的前20年是重点，前20年的前10年更是重点。按静态投资匡算，国家高速公路网未来建设所需资金约2万亿元。其中，东部地区3900亿元、中部地区5200亿元、西部地区10900亿元。在2020年前，国家高速公路网将处于较快的建设阶段，预计2010年前，年均投资规模约1400亿元，2010～2020年年均投资约1000亿元。

    公司作为中国公路建设的龙头企业，主业集中在毛利率较高的桥隧项目，拥有公路工程总承包的最高资质－国家公路公路总承包的特级资质，无疑将成为我国公路建设的最大受益者。

    新的盈利增长模式：BT、BOT项目。

　　公司利用资产、资金和人才优势，积极进军BT、BOT项目。BT、BOT项目将成为公司未来新的盈利增长点。同时，控股股东中交建股份公司已经有广东省高明高速公路BOT项目的丰富经验，可以降低BT、BOT项目的运作风险。

　　贵阳-都匀高速公路BOT项目

    公司承建部分为毛利率较高的桥隧标段贵阳-都匀高速公路项目路线全长78.436km/h,全线有桥梁21020m/42座，隧道24820m/19座，桥隧占线路总长的58.6%。考虑到贵阳-都匀桥隧项目所在地地质情况复杂，技术难度高，该桥隧项目的毛利率预计在13%左右，净利率为2.5%。

　　该项目计划2007年10月底开工，建设期2年。

　　考虑到该项目建成后，项目公司很有可能出售其29.5年的收费经营权，不考虑未来收费经营产生的收益，仅从公司承建的施工项目计算，贵阳-都匀BOT项目基建部分将分别增厚08、09年EPS为0.076元、0.077元（具体见后文估值分析）。

　　预计公司未来两年将在包括贵州、四川、云南在内的西南地区将积极开拓BT、BOT项目，08、09年的盈利能力将会得到进一步的提升。

　　中交建回归A股，路桥建设将面临巨大的资产注入机会

    中交建回归A股意愿强烈

    作为在香港H股上市的特大央企中交建，始终有回归A股的强烈愿望。国家级建筑业央企中，中铁工、中铁建、中交建、中建、中冶等实力较强。未来几年国内建筑业央企将进行一轮大的整合，很有可能通过整合保留实力最强的三家。目前，中铁工、中铁建都在积极筹备在A股、H股上市，中交建通过回归A股扩充实力力保前三是较优的选择。

　　路桥建设资产注入预期强烈

    中交建旗下的振华港机、路桥建设均是A股的上市公司，中交建要回归A股整体上市不可避免的是要解决与旗下两A股上市公司同业竞争的问题。我们认为，就旗下两上市公司而言，中交建可能有三种选择。

　　方案一：吸收合并振华港机、路桥建设。

　　由于自2005年以来，两上市公司的股价均涨幅巨大，按07年10月16日的股价计算，要吸收合并两公司其余股份要拿出244亿元的真金白银，若中交建回归意愿变成现实，两公司股价会有更大幅度的上涨，届时吸收合并成本将远超244亿元。对于大股东中交建而言，难度较大。

    方案二：按同业分拆，资产注入。

　　由于路桥建设主营业务绝大部分在基建，中交建旗下的中交一航局、二航局、三航局、四航局、一公局、二公局等都与路桥建设存在同业竞争关系，未来中交建通过把同业进行分拆，分业上市，进而实现在A股的整体上市。

　　以2006年计算，中交建股份公司中基建项目的营业收入、毛利、净利分别是路桥建设的19.5倍、22.7倍、23.8倍。如果能够把中交建的基建资产注入到路桥建设，路桥建设的盈利将会有约24倍的增长。

 

    方案三：争取获得证监会的吸收合并的豁免，实现回归A股的计划。

　　由于涉及到中交建股份与A股两家上市子公司在港口机械制造、基建项目上存在同业竞争，这一方案的可行性并不大。

　　因此，比较而言，第二种方案的可能性较大。预计未来数倍于路桥建设现有资产的资产注入的可能性与空间巨大。

    盈利预测与估值:08－09年业绩爆发式增长

    估值基础

    1:积极拓展新的盈利模式－BT、BOT项目。公司联合实力雄厚的控股股东中国交通建设股份有限公司积极进军BT、BOT项目，特别是在贵州，广西，四川等西南省份的高速公路、桥隧工程的BT、BOT项目，盈利能力明显提升。目前已经中标的BOT项目有贵州的贵阳－都匀高速公路项目，合同额69.29亿元人民币，其中建设施工合同超过51亿元，由路桥建设承建的桥隧项目约为25.11亿元，毛利率约为13％，远高于普通高速公路施工项目10％的毛利率，净利率为2.5%。公司享有该高速公路未来29.5年的收费经营权，本报告盈利预测未包含未来公路收费收益。

    2：挺进高铁建设市场。控股股东积极挺进我国高速增长的铁路建设项目，路桥建设有望持续分享我国巨额高铁投资产生的丰厚收益。路桥建设在建铁路项目有太中银新建铁路项目，合同额为5.12亿元。中交建07年8月中标哈大高铁项目208亿元，路桥建设分得约30亿元的施工标段。投资额超过2000亿元京沪高铁在07年10月底或11月即将开标，中交建中标的可能性极大，预计路桥建设将获得超过40亿元的施工合同。

    3：开拓国外市场。中交建在国际交通建筑市场享有盛誉，特别是在亚非拉有较高的市场地位，并积极参与中国政府在该地区的援建项目。路桥建设将受益于控股股东中交建国际市场开拓产生的巨大受益。

    盈利预测假设：未考虑预计中交建回归A股及资产注入因素

    1：主营收入持续高速增长。预计施工合同增长迅速，08、09、10年主营收入分别增长76.%、67.%、58.%，平均增长超过60％。预计哈大、京沪高铁项目对08、09、10年主营收入影响分别为：54%、42%、11%。

　　2：毛利率提升明显。公司参与的桥隧、高铁项目技术含量高，毛利率约为13％，综合毛利率高于11％。

　　3：净利率提升明显。公司参与的项目技术含量高，行业壁垒高，净利率未来三年维持在2.2%以上的水平。

　　4：费用保持稳定。未来三年公司营业费用、管理费用、财务费用保持稳定，三费占比不超过6%

    盈利预测由于在07、08年公司中标合同额将出现高速增长，毛利率、净利率提升明显，经测算07、08、09年的EPS将分别达到0.32元、0.71元1.01元。摇钱术：分层递进选股法

　　相对估值我们采用相对估值法，以08年的EPS乘以35倍的可以得到25.0元的目标价，考虑到市场的波动，我们给出路桥建设的合理价值区间为25.00±2.00元。给你摇钱树不如给你摇钱术

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