分析了产品毛利率下降的原因和橡胶电缆的经营动向，我们认为，综合毛利率有望逐步回升，橡胶电缆的快速发展将使得公司重新回到快速增长轨道。

　　1、2007年实现收入392530万元，与预期基本一致，净利润22.3%的增幅低于市场预期，毛利率下降是主要原因。通信电缆和铁路电缆由于两项产品的收入比重较小，对公司的影响并不大。随着产品市场认可度的提高，预计中压电缆2008年的毛利率将逐步回升。顶点财经

    2、公司定单充足，目前在手定单数量为25亿元，比2006年同期增长80%左右。另外，海外市场拓展取得重大突破，2007年新加坡市场获得5亿定单，2008年预计获得海外定单超过10亿。顶 点 财 经

　　3、2006年下半年逐步推广的橡胶电缆在2007年已经初步取得成效，2008年一季度新增定单超过10000万，预计全年实现收入1～2亿元。摇钱术：锤炼黑马品种

　　4、依据盈利预测，公司08年、09年每股收益分别为1.37元、1.90元。分别按照25倍和20倍市盈率进行计算，预期的目标价为35～38元，相对于目前股价有40%以上涨幅，维持“强烈推荐”的投资评级。

　　流动资金紧张风险。

    I.经营动态

    毛利率下降导致利润增长低于预期

    3月份公布的年报数据看，净利润22.3%的增幅低于市场预期。其中，毛利率下降是主要原因。

　　收入增长符合预期

    2007年实现收入392530万元，同比增长38.7%，与预期基本一致。细分产品看，电力电缆和中压电缆的增长均超过40%，与我们的预测较为接近，特种电缆、防火电缆和铁路电缆的增长也基本符合市场预期。

　　毛利率下降，各有原因

    分别产品进行毛利率分析，利润贡献最大的电力电缆、特种电缆、防火电缆在保持收入快速增长的同时，毛利率基本稳定。通信电缆、铁路电缆和中压电缆2007年的毛利率分别为12.0%、10.0%和11.0%，较2006年均有5个百分点的下降，导致综合毛利率下降1.3个百分点。就其原因，各有不同。

　　通信电缆毛利率下降的主要原因在于行业竞争激烈和市场规模的萎缩，通信电缆主要使用在电信领域，现在逐步被光缆所取代，市场的逐步萎缩也使得毛利率呈现下降趋势。不过，由于该项产品占公司收入的比重不足3%，对利润的影响较为有限。

　　铁路电缆毛利率下降的原因在于产品的定价能力不强，原材料价格上涨因素难以充分转嫁，导致毛利率下降。

　　中压电缆作为公司2006年新增加的利润点，也是公司的第二大收入来源，2007年收入大幅增长的情况下毛利率也出现大幅下降，有些出乎市场预料。我们跟踪的信息，主要在于公司2007年采取低价策略全面进入电力市场，先后获得江苏、四川、福建等省的市场中标，从生产中压产品的南洋股份、万马电缆等企业的对比中可以看出。另外，公司2007年新建两条生产线，产能尚未充分释放，也是毛利率下降的因素之一。

　　毛利率有望逐步回升

    通信电缆和铁路电缆的毛利率受到行业限制仍有较大的压力，由于目前只有10%左右的毛利率，再度下降的可能性已经非常小。另外，由于两项产品的收入比重较小，对公司综合毛利率的影响并不大。

　　中压电缆则有望逐步好转，随着产品市场认可度的提高，预计2008年的毛利率将逐步回升，我们在业绩预测中做了保守的提高1个百分点的假设。由于该项产品是第二大收入来源，毛利率的提高也有利于综合毛利率的回升。

    竞争优势明显，定单充足

    作为行业龙头企业，集团的销售收入一直保持在行业前三位水平。上市公司作为集团中最优质资产，分享行业的竞争优势。

　　公司定单充足，目前在手的定单数量为25亿元，比2006年同期增长80%左右，主要分布在中低压电缆、防火电缆、橡胶电缆等领域，基本都在2008年完成。

　　依照目前的发展态势，公司完全有能力实现公司2008年预定的50亿左右的收入计划，在毛利率逐步回升的背景下，业绩增长趋势较为确定，我们预测的全年业绩增长50%以上的目标实现的可能性非常大。

　　海外市场拓展彰显竞争优势

    作为国内龙头企业，2007年在海外市场拓展取得重大突破，新加坡市场获得5亿定单，预计2008年有2亿左右将确认收入。2008年，先后已经与意大利、英国、伊拉克等国家进行了业务洽谈，预计获得海外定单超过10亿。

　　另外，在人民币升值的背景下，公司的海外合同基本采用开口式，而且，毛利率要高于国内合同，将成为公司持续成长的重要推动力。

    新产品促进增速重新加快

    产品技术含量高

    公司作为电缆行业的领跑者，在综合技术水平上处于领先地位。新产品的不断推出引领了行业快速发展，也为公司提供了新的利润增长点。

　　2006年下半年逐步推广的橡胶电缆在2007年已经初步取得成效，2007年实现收入5000万元。该产品是公司申请国家专利的产品，由于良好的柔韧性和抗拉性，产品广泛用在轮船、厂矿、石油开采、冶金、电力设备领域，与振华港机的合作和南通的风电项目的使用显示出了产品的良好市场潜力。

　　其中，公司在冶金、风电、轨道交通领域的使用属于替代进口的产品，产品性能超过进口产品。相对而言，矿用、船用等领域的产品要求要低于冶金、风电领域，竞争较为激烈，但产品毛利率仍高于传统电缆。

　　市场前景广阔

    市场规模看，虽然比电力电缆、中压电缆等领域要小，但仍相当可观。而且，产品的高附加值也决定了细分市场的竞争基本属于垄断竞争，公司在橡胶电缆领域的市场占有率要高于其他领域。

　　我们以风电为例，1套1500千瓦的设备需要的电缆大约为40万左右，平均一年按照400万千瓦计算，电缆需求额将达到10亿。初步测算，橡胶电缆的年市场规模在80～100亿左右。如果公司实现10%的综合市场占有率，年销售将达到10亿。

　　高附加值决定高毛利率

    另外，橡胶电缆的高毛利率也增加了该产品的含金量。2007年在收入只有5000万的情况下，毛利率达到22%，2008年一季度新增定单超过10000万，预计全年实现收入1～2亿元。随着规模的扩大该项产品如果能在2008年顺利扩产，预计2009年将实现收入将超过5亿左右的收入，将成为公司的仅次于电力电缆的第二大利润来源。

　　资金面较为紧张

    随着规模扩大，公司的资金面呈现逐步趋紧态势。特别是2007年，由于原材料持续上涨，而大型工程的货款回收较为缓慢，应收账款周转率有所下降，增加了流动资金的负担。

　　2007年的应收账款周转率3.9，较2006年下降了0.7，虽然属于财务能接受的范围，但由于电缆行业属于低毛利率，高原材料消耗的行业，产品的综合盈利能力绝对值不高，应收账款周转率的小幅下降对公司的影响都较大。

    募集项目将提高综合生产能力

    募集项目预计在上半年完成，对公司的影响主要体现在两个方面。一方面，综合生产能力将得到提高。另一方面，有利于缓解资金压力。

　　公司计划将募集资金项目集中在发展前景良好的橡胶电缆和市场规模巨大的中压电缆，预计新增橡胶电缆生产能力6亿，综合产能将达到10亿，与我们前面的分析基本一致。中压电缆预计新增设计产能5亿，新增潜力产能可以达到10亿，综合产能将达到30亿左右。

　　II.财务预测

    主要假设

    （1）销售收入

    2008年，电力电缆增长15%、通信电缆增长-5%、特种电缆增长25%、防火电缆增长15%、铁路电缆增长10%、中压电缆增长80%、橡胶电缆增长200%；2009年，电力电缆增长15%、通信电缆增长-5%、特种电缆增长25%、防火电缆增长15%、铁路电缆增长10%、中压电缆增长30%、橡胶电缆增长100%；

    （2）毛利率

    2008年，电力电缆12%、通信电缆12%、特种电缆24%、防火电缆23%、铁路电缆10%、中压电缆12%、橡胶电缆25%；2009年，电力电缆12%、通信电缆12%、特种电缆24%、防火电缆23%、铁路电缆10%、中压电缆12%、橡胶电缆30%；

    （3）期间费用

    2008年，营业费用增长20%、管理费用增长15%，财务费用比例同2007年；

    2009年，营业费用增长20%、管理费用增长15%，财务费用比例同2008年；

    （4）所得税率

    2008年、2009年均采用25%。

　　主要财务数据明细表

    III．估值：市盈率法

    依据盈利预测，公司08年每股收益为1.37元，09年每股收益为1.90元。我们以08年业绩为基准，按照25倍的市盈率进行计算，对应的股价为35元。以09年业绩为基准，按照20倍的市盈率进行计算，对应的股价为38元，预期的目标价为35～38元，相对于目前股价有40%以上涨幅，我们维持“强烈推荐”投资评级。