投资摘要：

    云南城投前身为“红河光明”，于07年11月24日完成了重大资产重组和股权分置改革的最后一个步骤，定向增发7930万股给控股股东云南省城市建设投资有限公司。城投集团是经云南省人民政府批准以城市建设投资为主业的现代企业，公司注册资本金11.388亿元。http://www.topcj.com

　　云南是与东盟接壤最多的省份，与东盟的贸易仍具有一定的优势，07年全省生产总值（GDP）完成4721.77亿元，比上年增长12.3%。全年房地产开发投资完成422.9亿元，比上年增长27.3%，其中，商品住宅投资320.46亿元，增长34.2%。全省商品房屋施工面积4284.25万平方米，增长29.0%；竣工面积913.74万平方米，下降21.3%。商品房屋销售面积1890.15万平方米，增长11.6%，商品房屋销售额472.28亿元，增长17.2%。

　　昆明地处云南省中北部，周边群山环抱，市内地形较为平坦，气候相当温和，各类交通较为发达，是我国著名的旅游城市，也是中国面向东南亚各国的集散地，而且昆明也是东南亚的侨乡之故地，07年统计数据显示，昆明的外来购房者占到了整个住房市场消费群体的40%，而且这一比例还在不断增加。昆明房地产市场需求强烈，房地产辐射能力强。

　　母公司城投集团拥有云南华侨城30%股权。云南华侨城注册资本金4亿元人民币,其中华侨城以现金出资2.8亿元人民币,持有70%股权。另外，城投集团已经以5000万元代价取得该矿产权，该矿按现在估值大约50亿元经济价值。按股改承诺，母公司拟按成本价置入上市公司。

　　据城投集团股改承诺，与S城投进行本次重大资产重组后，S城投2007年度、2008年度和2009年度三年累计净利润不低于3亿元，本次重大资产重组完成年度后的三年内累计实现合并报表上的净利润总额不少于5亿元，并且未来3年利润分配不低于可分利润50%。

　　作为云南城投集团旗下房地产业务的资本平台，公司是省里唯一的地产运作平台，股份公司一定会努力实现股东利益最大化，一定会把上市公司工作做好，做强做大公司，做成蓝筹公司。集团公司实际上承担着昆明市乃至云南省城市发展的重要使命，而云南城投则承担了为集团或者整个省城的城市面貌的改善输送血液的责任。也就是说，购买云南城投，就是购买整个昆明市乃至云南省的地产产业。摇钱术智能财经终端

　　不考虑重组，我们预计08、09两年的每股收益分别为0.62元和1.09元，目前的股价20.55元，对应的08、09年的PE分别为33.14倍和18.85倍，高于目前市场平均股值，但是考虑到资产注入因素，我们给与“强烈推荐”投资评级。

    公司背景

    云南城投（股票代码600239），前身为“红河光明”，于2007年11月24日公告，公司已经完成了重大资产重组和股权分置改革的最后一个步骤，定向增发7930万股给控股股东——云南省城市建设投资有限公司，并且完成了置入置出资产的交割过户及验资工作。云南省城市建设投资有限公司（简称：城投集团）是经云南省人民政府批准，由云南省开发投资有限公司（股权比例86.21%）和云南建工集团总公司(股权比例13.79%)为发起人，按《中华人民共和国公司法》组建的以城市建设投资为主业的现代企业。公司注册资本金11.388亿元。

　　城投集团的主要工作是以“政府引导、市场机制、企业运作”为指导思想，围绕云南省委、省政府关于城镇化建设的战略部署，实现政府意图，承担城建重任。省城投公司的定位为：公司是云南省城市基础设施建设投资主体；政府城市建设领域的融资平台；政府城建投资项目的实施主体；政府经营城市的运营主体；承担国有资产的保值增值任务。公司经营范围是：城市道路以及基础设施的投资建设及相关产业经营；给排水及管网投资建设及管理；城市燃气及管网投资建设及管理；城市服务性项目（如学校、医院等）的投资和建设；参与城市的旧城改造和房地产开发；城市交通（如轻轨、地铁等）投资建设；城市开发建设和基础设施其他项目的投资建设。

　　云南省及昆明市房地产行业分析

    1、云南是与东盟接壤最多的省份，与东盟的贸易仍具有一定的优势

    云南位于中国大陆同中南半岛、南亚次大陆的过渡地带。全省共有8个边境地州、26个边境县市与越南、老挝、缅甸毗邻，边界线总长为4060公里，约占全国陆上边境线的1/5，昆曼跨国高速公路和泛亚铁路将为云南与东盟贸易提供良好的交通条件。

　　云南的优势矿种主要是锡、铜、金、锌、锰、钨、铁、磷等，其中磷矿资源储量最为丰富，而磷矿除越南储量较为丰富外，在东盟其他国家都是紧缺的矿种。在生物资源方面，云南目前所需的部分大米和所有海产均需从省外调入，而这些资源在东盟国家非常丰富，形成很好的互补。

　　东盟大部分国家都是发展中国家，特别是与云南接壤的越南、老挝、缅甸、柬埔寨等国；工业基础薄弱，工业制成品的自给率极低，日用消费品短缺，无法满足城乡人民生活和生产需要，中国产品在当地很受欢迎；云南在水电、钢铁、机械、矿业等方面对东盟也有技术优势。顶点 财经

　　根据西部大开发战略，国家将政策和资金向西部地区倾斜间投资1000亿元，铁道部在2001年至2005年期将西部省份的铁路延长20%，使之达到1.8万公里，交通部将在2010年前重点实施西部开发大通道工程；另外《边境贸易外汇管理办法》允许自由兑换毗邻国家货币和以人民币结算等多种方式进行计价结算。

　　2、云南省房地产市场分析

    2007年全省生产总值（GDP）完成4721.77亿元，比上年增长12.3%，增速比上年加快0.4个百分点。全省财政总收入完成1111.3亿元，比上年增长25.3%。地方财政一般预算收入完成486.7亿元，比上年增长28.1%；全省积极推进城市化战略，城市化进程进一步加快。年末全省城市化水平达31.6%，比上年提高1.1个百分点。全年全部工业完成增加值1701.78亿元，比上年增长17.0%；其中规模以上工业完成增加值1494.38亿元，增长17.5%。

    2007年全社会固定资产投资规模达到2798.89亿元，比上年增长26.1%。分城乡看，城镇投资完成2443.5亿元，增长22.1%；农村投资355.39亿元，增长62.4%。

　　全年房地产开发投资完成422.9亿元，比上年增长27.3%，其中，商品住宅投资320.46亿元，增长34.2%。全省商品房屋施工面积4284.25万平方米，增长29.0%；竣工面积913.74万平方米，下降21.3%。商品房屋销售面积1890.15万平方米，增长11.6%，商品房屋销售额472.28亿元，增长17.2%。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上订购摇钱术

　　3、昆明市房地产市场分析

    昆明地处云南省中北部，周边群山环抱，市内地形较为平坦，气候相当温和，各类交通较为发达，是我国著名的旅游城市，也是中国面向东南亚各国的集散地。昆明年均气温14.5℃，年温差12～13℃，气候舒适，是我国最适宜移居城市之一。昆明三面环山、南濒滇池，长期发展空间有限。昆明东南区域地势平坦且面积较大，城市拓展有一定的空间。“贵昆”、“成昆”、“昆河”和“南昆”等12条铁路干支线通往内陆与邻国昆明机场是中国五大国际航空港之一，拥有6条国际航线，41条国内航线；同时昆明已开始建设的新机场将成为国内第四大门户枢纽机场。

    2007年，昆明GDP达到1393.17亿元，人均GDP是22479元，达到3000多美元。照国际经验，人均GDP超2000美元，房地产将进入高速增长期。持续增长的购买力会推动房价继续上涨，昆明已经连续4年保持2位数增长。有研究表明，在GDP保持高速增长的同时，房屋的绝对价格不可能下跌；但房价涨幅也不能超过GDP增长，倘若超过，则国家会出台政策进行调控，将房价涨幅调控到GDP增速以下。摇钱术：曝光主力最新操作动向

    图表3、现阶段昆明房地产业仍处于快速发展的初级阶段

    有40%的外来购房者一座城市的定位将决定其经济结构，甚至人口结构。昆明就是这样，“春城”字引来了无数定居者，他们强烈的置业需求，推动了昆明房价走高。据2007年统计数据显示，昆明的外来购房者占到了整个住房市场消费群体的40%，而且这一比例还在不断增加。其中一部分人来自云南以外的其他省市，另一部分则来自云南的各个地州，这也是云南的一大特色。因为云南除了昆明外，其他城市发展都一般，地州消费能力较高的群体无一例外地都选择在昆明置业安家。其实，无论昆明还是其他城市，房价上涨的最有力推动者，都是购房者。一方面，中国人对于房屋这一耐久性商品有着特殊情结，人生大事中有一件就是购置房产。另一方面，购房作为不动产投资，较为稳定。很多人都有买房时盼跌，买了房又盼涨的心理行为，又间接地促进了房价的上涨。www.topcj.com

　　近年来，我国西部地区房地产行业发展愈加迅速，其中云南房地产市场投资增长率首次进入全国前十。云南各城市由于所处地域、社会环境及产业结构的差异，我们认为房地产市场总体上分为三个群体。

    3、昆明房地产辐射能力强

    昆明本地人不肯走出去，对商品房的需求随着人口而增加，外地人被良好的气候、环境与惬意的生活所吸引，对昆明商品房需求增加，四川、贵州等地房价较高，昆明房价较低，且存在很大的发展空间，吸引投资客进入，加上东盟，所以昆明房地产市场需求强烈，房地产辐射能力强。顶 点 财 经

　　4、昆明别墅市场繁荣

    国家停止了别墅类房地产项目供地,别墅从此成为稀缺资源随着经济发展，消费者购买能力不断增强，对别墅需求增大。昆明多数高端的别墅主要依靠的是外地的外来购房者，这也充分反映出本地购房者对于别墅产品的购买力不足。

　　由于需求多元化，作为本地主力消费群中产阶层也开始对别墅有了需求，近期推出的一系列经济型与小户型恰好满足这部分人群的需求。

　　5、总体而言，昆明房地产市场周期滞后于全国，预期随着经济的增长，昆明房地产市场将会出现延迟的繁荣

    随着市政府、大学城向东南呈贡地区迁移，同时北部、西部地区山地限制了拓展，东部楼盘已密密麻麻，地产开发的重点已经从北市区转移至东南片区。北市区、世博、西苑、国贸等片区可开发土地稀缺，昆明房地产未来重点区域将集中官南与广福路片区。同时安宁太平镇与呈贡大学城区域也有相当的可供开发潜力，官南片区目前在售楼盘有中林·佳湖新城、玫瑰湾、香榭丽园等均以中高档花园式住宅为主，该区域将成为未来昆明中高档花园住宅最集中的区域。随着中林华都、滇池岭秀、体育城、世纪城、彼岸以及玫瑰湾等大盘的推出，广福路片区将成为未来昆明人群最为集中的居住片区。

　　图表5、昆明市区分布图

    6、昆明三面环山，一面临湖，城市可供拓展面积受限，未来土地将越来越稀缺，加强土地储备是发展商的不二选择

    由于地理因素的限制，昆明土地将成为稀缺资源，政府审批必然越来越严格，随着昆明人口越来越多，而未来商品房开发土地将越来越少，昆明在未来必将出现房价高涨的情况。给你摇钱树不如给你摇钱术

    表6、可供昆明开发的土地资源将越来越稀缺

    云南城投目前土地储备情况

    按照股改书中的土地储备情况如下：(这些土地不包括南亚广场约7万平米、绿世界商业地产84亩土地)

    按照公司计划，上述1-5个项目要在07年至09年之间全部完工，根据我们的调研，按照商铺7000元/平米、住宅5000-6000元/平米的简单均价来计算，1-5个项目约贡献28亿收入，如果加上南亚广场3.6个亿和绿世界3.5个亿的销售收入，大约一共34个亿的销售收入。从股改的资产重组书中可以看出，公司07年11月-12月一共结算5.42亿的房地产收入，08年结算9.87亿，这样，我们保守估计09年有17个亿的收入。顶点财经

　　公司在股改文件中的净利润预计情况：1.建材城：8700万；2.昆明艺术工场：4200万；3.大理古城：2780万元；4.小哨低密度住宅：6500万；5.绿世界：20000万元。一共约4.218亿元。这些净利润将在07年-09年间完成。由于其保守的预计策略，我们相信我们估算的07年-09年4.63亿的净利润是完全可以实现的。

    母公司城投集团目前下面拥有的资源

    1、城投集团拥有云南华侨城30％的股权

    华侨城于2007年12月22日公告，公司董事会同意公司与云南省城市建设投资有限公司共同出资成立云南华侨城实业有限公司(暂定名,以工商注册登记为准),开发云南昆明阳宗海生态旅游项目。云南华侨城实业有限公司注册资本金4亿元人民币,其中公司以现金出资2.8亿元人民币,持有70%股权,云南省城市建设投资有限公司以实物资产和部分现金出资1.2亿元人民币,持有30%股权。

　　在和华侨城公司进行交流的过程中，我们也了解到，该项目具有上万亩土地开发空间；华侨城与城投集团合作开发滇池北岸，在省政府的大力支持上，可以获得大量的廉价土地。

　　此项目母公司与华侨城已经组建4亿规模的项目公司，母公司占30％股份，土地开发面积9000亩左右，核心项目为别墅，规划容积率为0.5。阳宗海因有号称全国第――一的高尔夫球场春城湖畔高尔夫度假村而经常接待新加坡等外国客人，别墅常为客人租用、购买，别墅价格预计在每平米15000～20000元之间。华侨城项目因立项较早（2005年），土地成本每亩不足8万元，与市场价格每亩25万元差距很大。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　云南城投于12月13日公告，“云南省城市建设投资有限公司复函承诺在目前及未来三个月内对公司无重大资产重组、股权转让、发行股价等对公司股价具有重大影响的行为及不存在应披露而未披露的信息。”根据我们对以往上市公司进行再融资和资产注入的澄清公告的经验和理解，我们认为，公司可能在完成了股权分置改革和与此同时进行的重大资产重组（实际上是“借壳”）之后，很有可能正在策划更大的资本运营动作。

　　2、宜良铅锌矿

    宜良铅锌矿处于驰宏锌锗一个矿的旁边，已经有50年开发历史，因泥石流堵塞目前处于停滞状态，驰宏锌锗、省冶金集团有意开发此矿，云南城投（母公司）已经以5000万元代价取得该矿产权，按股改承诺，母公司拟按成本价置入上市公司。该矿按现在估值大约50亿元经济价值。

　　投资建议

    3月27日下午，我们和公司也是城投集团的董事长许雷，集团财务总监马宁辉和董事会秘书石渝平开始交流。董事长给我们介绍，作为云南城投集团旗下房地产业务的资本平台，公司是省里唯一的地产运作平台，股份公司一定会努力实现股东利益最大化，一定会把上市公司工作做好，做强做大公司，做成蓝筹公司，并提出再融资的愿望。我们仔细考察了公司的几个地产项目，森林湖高品质住宅，云南城投大厦（原“南亚汽车城”项目），绿世界项目等，认为，公司完成股改和重组时的承诺是完全有保证的。

　　我们认为，按照公司股改承诺的业绩和收入，2009年对应的市盈率在17倍左右，虽然估值在合理区间，但是对未来公司的战略规划有待进一步的研究和思考。而这是我们更需要解决的问题，也是决定我们是否对这一投资标的具有信心的关键问题。

　　我们还在当天下午见到了公司的常务副总经理余劲民。余总拒绝对公司的具体项目进行评论和推算。我们共同探讨了云南省特别是昆明市的市政建设与昆明市作为省会城市和国家通往东南亚和南亚的窗口的地位不相适应，特别是远远落后于云南省的经济发展状况，讨论了昆明市地产价格的需求和走势，以及集团公司承担的社会责任和使命。

　　我们讨论了昆明市的市政规划，旧城改造和滇池北岸新城的发展，将新城的开发的理解提升到建设“重庆的江北和上海的浦东”的新的高度。在交流的过程中，我们意识到，集团公司实际上承担着昆明市乃至云南省城市发展的重要使命，而云南城投则承担了为集团或者整个省城的城市面貌的改善输送血液的责任。也就是说，购买云南城投，就是购买整个昆明市乃至云南省的地产产业。

　　根据城投集团股改承诺，与S城投进行本次重大资产重组后，S城投2007年度、2008年度和2009年度三年累计净利润不低于3亿元，本次重大资产重组完成年度后的三年内累计实现合并报表上的净利润总额不少于5亿元，并且未来3年利润分配不低于可分利润50%。此外，云南省城市建设投资有限公司在未来3年内获得的相关金融、证券及矿业类资产的所有权或使用权，也将按照该等资产按公允价值转让给上市公司。同时城投集团和其控股股东云南省开发投资公司在《云南红河光明股份有限公司重大资产置换、向特定对象发行股份购买资产暨关联交易报告书》公开承诺：“我公司及我公司所控制企业今后将不以任何方式(包括但不限于单独经营、通过合资经营或拥有另一公司或企业的股份及其他权益)直接或间接参与任何与红河光明主营业务构成同业竞争的业务或活动。如我公司或我公司所控制的企业获得的商业机会与红河光明主营业务发生同业竞争或可能发生同业竞争的,本公司将立即通知红河光明,尽力将该商业机会给予红河光明,以确保红河光明及其全体股东利益不受损害。”我们理解，这实际上承诺，公司未来获得的包括土地资源在内的城市开发建设项目，将转让给城投置业，即股份公司“云南城投”。

　　不考虑重组，我们预计08、09两年的每股收益分别为0.62元和1.09元，目前的股价20.55元，对应的08、09年的PE分别为33.14倍和18.85倍，高于目前市场平均股值，但是考虑到资产注入因素，我们给与“强烈推荐”投资评级。

　　公司与2008年5月6日公告，鉴于公司存在本周三（2008年5月7日）昆明市政府讨论拟将昆明市约30平方公里范围的土地一级开发项目交由公司完成的重大事项，且该事项存在不确定性。为维护投资者利益，避免对公司股价造成重大影响，经公司申请，本公司股票自2008年5月6日起停牌，直至政府讨论会结果明确后公告并复牌。

　　从上述公告来看，验证了我们之前的观点，我们也将在后续不断跟踪最新动态。顶点 财经

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