报告摘要：

　　公司进口长单协议矿石的比重高，所需矿石约90%为进口长单协议矿山，在较大程度上锁定了铁矿石的成本。以Hamersley粉矿(66%）为例，2008年协议的FOB价格较2007年上涨了42.72美元/吨，将增加吨钢成本68.35美元，若美元兑人民币汇率为6.9，则吨钢成本增加约472元/吨。铁矿石价格上涨带来的成本增加将从第三季度开始全季度体现。

　　由于供给紧张，焦煤价格持续大幅上涨，以太原10级焦煤车板价为例，5月份出厂含税价为1350元/吨，自6月份起价格上涨至1730元/吨，上涨了380元/吨，涨幅28.15%。以吨焦炭消耗1.3吨焦煤计算，焦炭成本上涨约430元/吨。公司的焦煤采购享受最优企业待遇，采购的焦煤价格较市场价格略低，但采购价格依然是随市场价格波动的。公司的吨钢消耗焦炭约0.33-0.34吨左右，则在不考虑运输费用等因素的情况下，估算的焦煤价格上涨带来的公司第三季度吨钢成本的上涨约在130元/吨左右。

　　第四季度面临价格下调压力。从目前钢材市场价格与钢铁行业下游需求的变动情况来看，公司第四季度很可能将面临着下调钢材产品价格的压力，尤其是普碳钢产品。近两个月国内主要钢材产品价格出现了连续的下跌，8月中旬以来更是呈现加速下跌趋势。而同时我们观察到，7月份粗钢产量环比下降了4.38%，钢净出口量环比上升50.57%，这表示7月份国内钢供应量是环比下降的，在这样的情况下，钢材价格反而呈现出连续下跌的趋势，这很可能意味着下游需求趋弱的现象正越来越显著。topcj.com

　　公司的取向硅钢是盈利能力非常高的产品，价格持续处于上升趋势中。尽管目前宝钢股份的取向硅钢已投产，但由于在技术上还需进一步完善，宝钢股份的取向硅钢产品若要真正对武钢股份形成竞争压力，还需要较长的一段时间。公司的取向硅钢产品保持着高盈利能力，但由于取向硅钢的产量较小，对公司整体盈利能力的影响有限。取向硅钢的高盈利难以改变公司整体盈利能力可能面临下降的局面。

　　我们维持对公司的盈利预测，预计公司2008、2009、2010年每股收益分别为1.00、1.10、1.15元，动态市盈率分别为7.1、7.0、608倍。维持对公司的“增持－A”，下调公司的目标价至13元。

    1.第二季度盈利能力环比上升

    武钢股份上半年业绩符合预期。2008年上半年实现销售收入360.12亿元，同比增长40.79%；营业利润60.98亿元，同比增长14.90%；扣除非经常性损益后的净利润49.03亿元，同比增长40.21%。每股收益0.60元，净资产收益率17.94%。寻摇钱术　到顶点财经

　　第二季度盈利能力环比上升。2008年第二季度毛利率为21.87%，较第一季度提升了2.16个百分点。盈利能力的上升一方面缘于钢价的上升，另一方面由于公司进口长单协议矿的比重较高，铁矿石成本是相对锁定的。

　　我们于近日对武钢股份进行了实地调研。我们认为对于武钢股份来说，2008年下半年面临的主要问题来自于成本的上升以及国内需求的趋弱带来的钢价下调的压力，这更多的是来自于行业性的变化，而不是公司本身可以左右的。

    2.下半年面临较大的成本压力

    2.1.下半年矿石成本环比大幅上升

    公司矿石以长单协议矿石为主，进口长单协议矿约占所需铁矿石的90%左右，进口铁矿石约70%左右来自澳大利亚。公司其余所需的10%铁矿石由市场采购，主要来自于武钢矿业公司。

　　由于公司进口长单协议矿石的比重高，在较大程度上锁定了铁矿石的成本，当铁矿石市场价格持续上升的过程时，这样的成本锁定使得公司的铁矿石成本优势越来越明显，但若铁矿石市场价格处于下跌趋势时，公司的成本优势将逐渐缩小。2008年国际铁矿石谈判，澳大利亚力拓的PB粉矿、杨迪粉矿、PB块矿在2007年度价格基础上分别上涨79.88%、79.88%和96.5%。以Hamersley粉矿(66%）为例，2008年协议的FOB价格较2007年上涨了42.72美元/吨，铁矿石长单协议价上涨将增加吨钢成本68.35美元，若美元兑人民币汇率为6.9，则吨钢成本增加约472元/吨。

　　由于新的协议价格从每年的四月份开始生效，加上进口矿石大致1-2个月的运输周期，首批以新的协议价进口的铁矿石大致于5、6月份到厂，考虑到库存因素，铁矿石价格上涨带来的成本增加将从第三季度开始全季度体现。即不考虑运费波动等因素，第三季度由于铁矿石价格上涨将带来公司吨钢成本环比增加约472元/吨。铁矿石价格上涨带来的成本增加对公司吨钢毛利的压缩是十分明显的。

    2.2.焦煤价格持续上涨寻摇钱术　到顶点财经

    由于供给紧张，焦煤价格持续大幅上涨，以太原10级焦煤车板价为例5月份出厂含税价为1350元/吨，自6月份起价格上涨至1730元/吨，上涨了380元/吨，涨幅28.15%。以吨焦炭消耗1.3吨焦煤计算，焦炭成本上涨约430元/吨。

　　公司所需焦炭以自产为主，自产焦炭约占所需焦炭的90%左右，其余10%以外购焦炭补充。公司的焦煤采购享受最优企业待遇，采购的焦煤价格较市场价格略低，但采购价格依然是随市场价格波动的。公司的吨钢消耗焦炭约0.33-0.34吨左右，则在不考虑运输费用等因素的情况下，估算的焦煤价格上涨带来的公司第三季度吨钢成本的上涨约在130元/吨左右。

　　综合上所述，铁矿石和焦煤价格的上涨使得公司在第三季度面临成本显著上升的压力，仅仅该两项原料带来第三季度吨钢成本上升约600元左右。公司下半年面临着成本环比显著上升的压力。

    3.市场需求趋弱，普碳钢产品面临价格下调压力

    3.1.第三季度普碳产品价格上涨勉强覆盖成本上涨

    第三季度普碳钢价格上涨勉强覆盖铁矿石与焦煤价格上涨带来的成本上升。从公司三季度以来的价格政策来看，第三季度取向硅钢产品的价格涨幅超过铁矿石与焦煤价格上涨带来的成本上升，较好的覆盖了成本的上升。而无取向硅钢产品与普碳钢产品的价格涨幅较小，其中部分产品勉强覆盖铁矿石和焦煤成本的上升。

    3.2.第四季度普碳产品面临价格下调压力

    公司第四季度面临价格下调压力。由于公司钢材产品价格采取月度定价的方式，产品价格较市场滞后约1个月，但长期来看同市场价格的走势是一致的。9月份公司钢材产品的价格未做调整，而从目前钢材市场价格与钢铁行业下游需求的变动情况来看，公司第四季度很可能将面临着下调钢材产品价格的压力，尤其是普碳钢产品。

　　近两个月国内主要钢材产品价格出现了连续的下跌，8月中旬以来更是呈现加速下跌趋势。而同时我们观察到，7月份粗钢产量环比下降了4.38%，钢净出口量环比上升50.57%，7月份国内钢供应量是环比下降的，在这样的情况下，钢材价格反而呈现出连续下跌的趋势，这很可能意味着下游需求趋弱的现象正越来越显著。

　　从房地产行业与建筑业固定资产投资的实际增长速度来看，线材、螺纹钢等建筑钢材的需求面面临着持续的恶化，而近期我们从钢材经销商方面了解到的情况也应证了这一变化。顶点财经topcj.com

　　从汽车行业的产量变动来看，2008年汽车产量的增长速度出现了明显的下降，2008年1-7月份汽车产量同比增长16.04%，增速较2007年全年下降了6.56个百分点。由于2008年7月份开始汽车行业开始执行“国三”标准，因此汽车厂商2008年上半年的生产活动安排得较为密集，这导致了2008年上半年较高的汽车库存。此外，我们还了解到今年汽车厂商的高温假期普遍较以往年份有所延长。目前我们担忧的是下半年汽车行业对钢材产品的需求将会继续趋弱。

　　受固定资产投资实际增速下滑、人民币持续升值等因素的影响，机械、家电等行业对钢材产品的需求也不同程度的出现了趋弱现象。

　　由于下游需求开始趋弱，公司第四季度产品价格面临下调的压力，我们判断有可能在公司10月份的价格政策中就会有所体现。对于公司来说，铁矿石成本是相对锁定的，而焦煤由于供应相对紧张，价格大幅下跌的可能性较小，即第四季度公司吨钢成本出现明显下降的可能性是较低的，在这样的情况下，产品价格的下调对吨钢毛利的挤压将会是十分明显的。公司下半年将主要通过对产品结构的调整来维持相对稳定的盈利能力。

    3.3.未来普碳冷轧产品的盈利能力有望提升

    随着二冷轧的逐步达产，普碳冷轧产品的盈利能力在逐渐恢复过程中。2008年上半年普碳冷轧产品的毛利率约5.8%，其中六月份单月毛利率达到10%以上。未来对宽幅汽车板产品的拓展有望提升普碳冷轧产品的盈利能力。但2008年下半年在需求趋弱，价格面临下降的压力下，冷轧产品的盈利能力大幅提高的可能性较低。

　　4.取向硅钢依然保持高盈利能力发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

    公司的取向硅钢是盈利能力非常高的产品。从取向硅钢的价格走势来看，价格持续处于上升趋势中。根据2007年中报披露的分产品盈利能力来看，硅钢产品的毛利率高达55.02%，估算其中的取向硅钢产品的毛利率应超过60%。2007年下半年开始公司在定期业绩报告中不再单独披露硅钢产品的相关数据，但是从2007年来公司取向硅钢产品的价格走势，以及我们估算的成本变动状况来看，硅钢产品依然维持着非常高的盈利能力，估算2008年上半年取向硅钢产品的毛利率依然在60%之上。

　　预计下半年取向硅钢依然保持高盈利能力。尽管目前宝钢股份的取向硅钢已投产，但由于在技术上还需进一步完善，宝钢股份的趋向硅钢产品若要真正对武钢股份形成竞争压力，还需要较长的一段时间。

　　取向硅钢的高盈利难以改变公司整体盈利能力可能面临下降的局面。尽管取向硅钢产品对成本上涨的覆盖能力远强于普碳钢产品，但产量较小，预计2008年取向硅钢产量约为31万吨，对公司整体盈利能力的影响有限。以三季度价格为例子，三季度冷轧取向硅钢（0.3mm*1000*C，30Q130）的价格较二季度环比上升了2667元/吨（不含税），假设其他牌号的取向硅钢产品价格涨幅相同，以二季度、三季度取向硅钢产量都为8万吨计算，考虑成本上涨因素，三季度取向硅钢产品价格上涨带来的吨钢毛利增加约2000元，利润增加约为1.65亿元。即便第四季度取向硅钢吨钢毛利再增加3000元/吨，产量8万吨，带来的利润增加也仅为2.4亿元。预计2008年普碳钢与无取向硅钢的产量将超过1250万吨，若第四季度产量315万吨，吨钢毛利下降300元，带来的利润减少将超过9亿元，远超过取向硅钢盈利能力提升带来的利润增加。取向硅钢的高盈利难以改变公司整体盈利能力可能面临下降的局面。

　　5.盈利预测与投资建议

    我们认为对于武钢股份来说，2008年下半年面临的主要问题是来自于成本的上升以及国内需求趋弱带来的钢价下调压力。我们对公司的判断如下：

　　第三季度开始，按照新的协议价格进口的铁矿石带来的成本上升将全季度体现；

    焦煤价格的持续上涨对吨钢毛利率的挤压是十分显著的；topcj.com

    下游需求的趋弱使得公司第四季度面临下调产品价格的压力；

    第三季度仅取向硅钢能较好的覆盖成本的上涨，预计下半年取向硅钢将继续保持高盈利能力，但无法改变整体盈利能力面临下滑的局面；

    我们维持对公司的盈利预测，预计公司2008、2009、2010年每股收益分别为1.00、1.10、1.15元，动态市盈率分别为7.1、7.0、608倍。维持对公司的“增持－A”，下调公司的目标价至13元。