10月7日我们对公司在岳阳临湘贝斯特陶瓷的首套CFBC装置进行了现场调研：（1）装置已成功开始为生产线供应燃气，标志着其已正式进入工业化应用阶段；（2）气体热值与产气量均达到了设计指标，目前装置运行稳定；（3）与贝斯特陶瓷同时使用的水煤气炉相比，公司CFBC清洁煤气环保及成本优势显著。

    我们相信首套装置顺利进入工业化应用对公司清洁煤气业务将产生深远影响：（1）主要工艺路线及系统结构设计的技术风险随之而显著降低；（2）将对潜在客户产生良好的示范效应，有助于前期合作意向加速转化为正式订单。

    我们预计至09年底装置的累积交付量将达到45~50套，折算为全年运行装置数约20~24套。预计清洁煤气业务09~11年将分别贡献0.204、0.603、0.897的EPS。

    在房地产行业景气短期内无法显著回升的背景下，基于审慎判断，我们小幅调低了部分陶瓷机械产品09年销量。但得益于大吨位压砖机、石材及墙材机械仍有较快成长，预计09年机械及中药业务仍将较08年有较为明显的增长。

    我们相信，市场对CFBC清洁煤气技术风险担忧的逐渐消除将反映于股价，因此维持“增持”的评级。

    从0到1的关键一步：首套CFBC装置顺利进入工业化应用

    首套CFBC装置顺利进入工业化应用

    我们于10月7日的调研了解到，公司为湖南兆邦（贝斯特）陶瓷建造的首套10000立方米/小时CFBC装置于9月底成功进入商业化供气状态，目前所生产的煤气已开始用于窑炉燃烧等生产环节。下图为我们在岳阳临湘生产现场所拍摄的装置全景照片。

    首套CFBC装置顺利进入工业化应用对公司清洁煤气项目进展显然是“从0到1”的关键一步：（1）标志着CFBC装置核心技术路线总体上不存在重大风险，示范化应用阶段以此为标志可望结束；（2）整套装置稳定性随着连续运行时间的增加而提高，有助于潜在客户加速将订购意向转化为真实订单。

　　主要参数运行稳定，环保及效率优势对比明显

    自9月28日至今，首套装置产气量完成了4000~9000立方米/小时的测试，运行情况均稳定。目前装置产能利用效率约在80%~85%，煤气热值约1100~1250千卡/立方米，主要技术指标均达到了设计标准。

　　公司CFBC装置与贝斯特原有的水煤气装置比邻而建，两相对照，我们认为CFBC装置在以下两方面的具有显著优势：（1）CFBC装置无煤酚水等副产品产生，因此不需另建专门装置进行处理回收，环保及固定资产投资节约效益明显；（2）CFBC装置使用粒度小于8mm的煤粉作为原料且能实现多种热值较低煤种的混合掺烧，因此在原料利用率及成本方面显著优于以大粒度块煤为主要原料的固定床。给你摇钱树不如给你摇钱术

　　主要假设及盈利预测

    基于调研结果，至目前为止首套装置执行的煤气价格约为0.410元/立方（不含税，对应含税价约0.48元/立方）；在使用掺烧煤粉后，未来平均煤炭成本将可望降至1000元/吨以下。我们按上述价格调整后的单套装置盈利能力匡算结果如下表：

    我们预计至年底累计交付数量约3~5套，并维持对09年全年约40~45套的新交付量预测，折算为全年运行装置数约为20~24套（依各季度投产数量不同有所差异）。按上表估计的单套装置盈利贡献水平，将增厚09年业绩约0.20~0.24元。

　　值得注意的是，在提供煤气而非装置本身的经营模型下，清洁煤气业务对收入及盈利贡献将随着交付量增长而呈现加速提升。按2010、2011年各年度分别交付60套的谨慎假设，预计全年新增EPS将迅速上升至0.603、0.897元。

    新业务价值将逐渐反映于股价，维持“增持”评级

    小幅调低陶瓷机械业务收入及盈利预测

    短期内我们无法看到房地产行业景气度的显著回升，因此陶瓷行业固定资产投资扩产速度将继续收敛。我们预计，抛光线、小吨位压砖机等中低端设备09年销量将出现增长停滞或小幅下降，而大吨位压机、整线工程及石材、强材机械可望保持较好的增长。

    基于谨慎考虑，我们调低了对09年部分产品的销量预测。调整后的09年EPS约0.495元，如下表。其中，08年盈利预测不含9月公告的5300万马鞍山财政补贴。

    清洁煤气业务兑现业绩将反映于股价，维持“增持”评级。

　　CFBC清洁煤气业务09年可望贡献约0.20元的EPS，因此我们预计公司总计EPS约0.70元，对应于当前股价的PE约10.4倍。

　　一直以来，我们对科达机电作为传统的机械加工企业能否成功进入工业燃气生产业务领域始终持审慎态度。首套CFBC装置顺利进入工业化应用阶段使我们确信，主要工艺路线及总体结构设计并不存在明显的技术风险；我们相信，市场对此认识的逐渐加深将积极反映于股价。维持“增持”评级。摇钱树下看摇钱术