核心观点结论：topcj.com

　　我们采用相对估值法对鸿博股份进行估值。沪深两市中的可比公司有东港股份（002117）。我们预测公司08、09年的EPS分别为0.62、0.84元，参照可比公司的20.66估值水平，我们给予公司17倍PE,合理估值区间为9.6－10.6元。建议网下询价区间为8.6－9.5元。

　　主要依据：摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　鸿博印刷主要从事商业票据印刷，历经九年创业，已经发展成为集卷式彩票、电脑票据、金融票证、胶式标签、数码防伪、信封、证书证件等多种业务为一体的综合性印刷企业。公司目前已发展成为国内规模最大的商业票据印刷企业之一。同时，发行人是彩票印刷细分行业的龙头企业，是国内最大的体育彩票印制企业。鸿博印刷是植根于福建的家族式企业。本次发行前，7位来自同一家族的股东合计持有公司94％的股份。

　　公司以热敏纸票证业务为基础，积极把握海外订单的转移机遇，加大对金融票证市场的开拓力度，以直邮产品和智能标签为新的利润增长点。本次募集资金投资的商业票据印刷项目建成达产后，将合计新增商业票据销售收入12,923万元/年（计54万箱/年）。公司07年的产量和产能比例为98.39%，接近满负荷生产状态。

　　本次募集资金投资之直邮商函数据处理及可变印刷、邮发封装系统生产线项目和智能标签生产线项目均分属于商业票据印刷行业中新兴的细分行业。以上两个投资项目都已有明确的客户目标或已达成初步合作开发意向。项目建成达产后，将新增直邮产品业务收入3,111万元/年（计6,500万份/年），新增各类智能标签业务收入3,205万元/年（7,500万张/年）。

　　风险提示：摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　1、商业票据印刷业进入壁垒相对低。2、无纸化。4、如果福利企业相关税收政策未来发生变动，公司盈利水平将受到影响。5、如果彩票市场的规模受到政府的限制，将对公司造成决定性打击。6、由于在上市后仍有70％以上的股份控制在大股东家族手里，大股东有足够的动机来损害小股东的利益。

    2、鸿博股份基本情况

    鸿博印刷是以整体变更方式设立的股份有限公司，本次改制以截止2007年1月31日有限公司净资产值中的6,000万元折为等额股份6,000万股，余额转为股份公司资本公积金。鸿博印刷是植根于福建的家族式企业。本次发行前，7位来自同一家族的股东合计持有公司94％的股份。，公司拥有一家全资子公司重庆鸿海，无其他控股、参股子公司。

　　鸿博印刷主要从事商业票据印刷，历经九年创业，已经发展成为集卷式彩票、电脑票据、金融票证、胶式标签、数码防伪、信封、证书证件等多种业务为一体的综合性印刷企业。公司主营业务突出，形成了完善的研发、生产、销售体系，拥有独立的品牌和技术，目前已发展成为国内规模最大的商业票据印刷企业之一。同时，发行人是彩票印刷细分行业的龙头企业，是国内最大的体育彩票印制企业，体育彩票印刷业务占国家体育彩票印刷业务总量的比重约为40%。

    3.商业票据印刷行业发展迅速

    伴随着信息化程度的提高，商业票据印刷在欧美和日本发达国家的发展非常迅速，美国将继续保持其最大的印刷市场地位，2010年市场总值约达1,670亿欧元；日本位居第二，估计市场价值可达810亿欧元。随着经济发展全球化，国外商业票据印刷订单逐步向中国等发展中国家转移的趋势越来越明显，给国内的印刷企业带来了很好的市场机遇。

　　我国的商业票据印刷行业经历了10多年从无到有的发展，到目前已经成为年产值120-150亿元的产业，根据我国印刷行业“十一五”规划，预计票据印刷行业年均产值将以15%－20%左右的速度递增，略高于全国印刷业平均增幅。商业票据应用和服务对象涉及国家财政、民政、金融、税务、邮政、电信、电力、交通、文化、教育、旅游、医药、商业、娱乐以及日常生活诸领域，其中大约有40%-50%业务需求来自政府部门和大型企业。topcj.com

　　3.1高端商业印刷行业企业进入壁垒高

    目前，国内从事商业票据印刷的企业已经达到1,200多家，分处于高中低端的不同层面。低端印刷市场日趋饱和，竞争激烈，毛利率水平相对较低；中高端印刷市场（防伪票据、电脑热敏票、数字印刷、直邮产品、智能标签等）发展潜力极大，其竞争逐渐向技术含量、品牌、营销和服务等非价格竞争手段发展。同时，高端的票据大多具有防伪、保密的要求，较严格的资质限制使得目前能够从事此类业务的企业数量较少，基本上每个省只有几家从事该类业务的印刷企业，而且它们的业务基本是地域性的，能够承揽全国性业务的印刷企业在国内也只有10多家。根据2006年的统计，鸿博印刷在全国商业票据印刷业排名第六。顶点财经

　　表5商务票据印刷对企业的资质要求

    3.2彩票印刷毛利率丰厚

    彩票（电脑热敏票）系高端商业票据的细分种类。国务院对年度彩票发行规模实行额度管理。目前有体彩和福彩两种。自2001年起，国务院国发文鼓励“适当扩大彩票发行规模”，我国彩票业销量增加极为迅速，2007年中国彩票总销量已经超过1000亿元，刷新了我国彩票发行20年以来年销量的最高纪录。

　　图1 2001-2007年我国福利彩票和体育彩票销售情况（单位：亿元）topcj.com

    由此，伴随着彩票销售市场的扩展，彩票印刷市场也呈现逐年上升的趋势，其印刷总量也从2001年的1.81亿元增长至2006年的5.25亿元，年增长幅度达23.18%。预计到2009年，我国彩票印刷市场总量将超过9.5亿元。

　　3.3巨大的直邮市场

    据中国邮政局统计数据说明，全国2006年邮发的商函业务量为54.8亿份，其中全国账单邮发量为10亿份；福建省2006年邮发的商函业务量为24,800万件，其中账单4,000万份（人口3,535万人）；重庆市账单邮发数量为3,500万份（人口3,000万人）。随着电信、邮政、银行、税务、保险等行业的服务水平与国际接轨，以账单打印直邮业务为代表的可变数据印刷业务也逐渐成为国内商业票据印刷行业新的业务增长点，预计未来几年增长速度可达25%-45%。

　　目前福建省及周边省份直邮产品的套封环节和邮发环节都是委托邮政下属的邮政信函广告公司完成。该种模式造成账单业务效率低、成本高的情况，客户希望发行人能提供一站式服务，而邮政部门则可以更专注于扩大邮政资费收入来源。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　3.4智能标签市场高速增长摇钱术智能财经终端寻摇钱术　到顶点财经

    智能标签主要由芯片和天线组成，芯片主要用于接收和传送数据，通过由阅读器发出的无线射频信号来读取，阅读器与天线和计算机网络相连，形成一个电子模块。智能标签可以帮助厂商和消费者实时了解商品库存、流通、保质等情况，为厂商监控其产品在供应链中的状况和位置起到很大的作用。此外，智能标签提高了传统标签的防伪效果，并将逐渐替代传统的条形码标签。

　　中国作为世界制造中心，未来在全球RFID市场中必会占据重要地位。市场调研公司Allied Business World报告显示，在中国，未来三到五年，每年至少需要30亿个以上RFID标签。我国RFID主要应用于物流、医疗、货物和危险品追踪管理监控、民航行李和包裹管理、强制性检验产品、证件防伪、不停车收费、电子门票等领域。另外，在汽车防盗物品跟踪等各方面也在不断开拓新的应用。2008年奥运会、2010年世博会等大型活动将对RFID产生极大的市场需求。除了在电子门票、安全防伪等方面的应用之外，2008年北京奥运会的食品也将采用电子标签进行全程管理。

    4公司投资价值分析

    通过近九年的发展积累，公司已取得32个指定单位的印刷定点企业资格，是中央国家机关、中直机关和国地税、财政、统计、保险、金融等系统印刷定点企业，2006年取得联合国定点采购资格，有效的维持了市场先入者优势。同时，公司建立了长期稳定且良性发展的营销网络，目前已形成以北京、上海、广州、重庆、武汉、杭州、济南、兰州为基点辐射全国的客户服务网络，能及时有效地满足各地客户的需求。寻摇钱术　到顶点财经

　　公司将通过加强成本管理、提高增值服务等手段保持竞争中的优势地位，并继续加强在其他业务领域的扩展，丰富产品种类，完善印刷业务市场布局，维持稳定的利润水平。目前公司已具有年生产15000吨各类票据、票证、存折等产品的能力，品种规格齐全，装备技术水平处于全国票据印刷行业领先地位。

　　4.1公司70％以上的收入来自彩票市场摇钱树下看摇钱术

    2007年鸿博印刷的彩票印制业务的毛利率高达48.4％。最近几年，彩票市场定点印刷家数以及成员组成均保持相对稳定。但由彩票市场的特殊性决定了其不可能长期保持取得与GDP同步的增速，并且我们认为中国彩票市场在近两年内将达到供需平衡，政府对于彩票的发行量也将予以限制。因此鸿博印刷在不远的未来将面对一个不再增长的彩票市场，在这个市场它所能做的就是提高行业占有率。同时，谋求在商业票据、直邮和智能标签领域的发展。

    4.2普通票证印刷业务稳步提高topcj.com

    普通纸票证主要是公司经营的金融票证、财税票证等业务，报告期内公司普通纸票证业务历年收入均占主营业务收入的20%以上，且份额呈逐年上升的趋势。2007年5月，公司中标获得交通银行大集中二期银行凭证印刷业务，预计该笔订单未来两年可增加公司主营业务收入6,000万元左右；2007年8月，公司与日本伊藤忠商事株式会社就物流传输单印制建立了合作关系，预计至2008年底，可实现海外订单业务产值人民币2,000万元；2007年9月，公司中标中国建设银行单式单证印刷订单，预计该笔订单每年新增业务收入可达人民币2,000万元。随着市场开拓力度和公司生产能力的扩大，未来公司普通纸票证印刷业务收入将会稳步提高。

    4.3金融票证、直邮产品和智能标签为新的利润增长点

    公司以热敏纸票证业务为基础，积极把握海外订单的转移机遇，加大对金融票证市场的开拓力度，以直邮产品和智能标签为新的利润增长点。

　　本次募集资金投资的公司本部高档商业票据印刷生产线项目和重庆数字化印刷基地建设项目均属于扩大公司现有商业票据印刷产品产能项目。上述两个项目建成达产后，将合计新增商业票据销售收入12,923万元/年（计54万箱/年），其中，公司本部新增商业票据销售收入8,615万元/年（36万箱/年），重庆鸿海新增商业票据销售收入4,308万元/年（计18万箱/年）。公司07年的产量和产能比例为98.39%，接近满负荷生产状态，现有产能严重制约了公司进一步发展。

　　本次募集资金投资之直邮商函数据处理及可变印刷、邮发封装系统生产线项目和智能标签生产线项目均分属于商业票据印刷行业中新兴的细分行业。以上两个新产品开发项目是实施公司科技印刷发展战略的重要举措。同时，以上两个投资项目都已有明确的客户目标或已达成初步合作开发意向。项目建成且100%达产后，将新增直邮产品业务收入3,111万元/年（计6,500万份/年），新增各类智能标签业务收入3,205万元/年（7,500万张/年）。

　　公司在报告期内面向电信、财税、银行、保险等公用事业单位的账单印刷累积接近1亿份，如果新增数据处理、账单打印、信封生产、套封邮发业务，则业务价值量每份账单可以增加0.6-0.7元的收入。

　　福州2008年将推广使用智能电子票证，并完成小公共汽车IC读卡器的安装，确保年内城区公交一卡通行。经预测，随着福建全省各地电子票证的全面推广，公交交通电子票证发行量将达到1000万张左右。目前，福建省已在全省九大地市各高速公路路口分别开通1入1出电子不停车收费（ETC）车道，启动ETC系统的试运行。发行人已与福建省高速公路集团有限公司就此ETC电子标签的印制、应用和推广事宜进行前期洽商。

　　4.4 2007年7月起公司税务政策发生重大调整

    鸿博印刷是经福建省民政厅审核确认的福利企业。公司在2007年7月之前享受“增值税先征后返（全部）、所得税全额免征”的税收优惠政策。根据新规定，自2007年7月1日起，对安置残疾人的单位，全国统一实行“增值税按实际安置残疾人员的人数限额退税、所得税采取工资成本加计100%扣除”的税收优惠政策。即2005、2006年度企业所得税实际税率为0%，2007年7月1日起按照33%税率来征收，同时子公司重庆市鸿海印务有限公司适用税率为15%。公司的净利润受到大幅影响。

    2005年、2006年和2007年，公司净利润分别为3,876.41万元、4,993.76万元和4,756.95万元，公司获得的增值税返还和所得税免征额简单合计数分别为2,328.35万元、2,873.56万元和1,787.45万元，占净利润的比重分别为分别53.72%、49.46%和37.58%。假设报告期公司实行新的福利企业税收优惠政策，则在2005年、2006年和2007年，公司净利润分别为2,062.55万元、2,931.92万元和3,558.66万元，获得的税收优惠分别为268.73万元、408.28万元和589.16万元，占净利润的比重分别为13.03%、13.93%和16.56%。在该假设条件下，公司2005-2007年净利润年复合增长率为32.23%。

    4.5人民币升值给公司带来正面影响

    中国高档纸张主要依赖于日本、韩国、芬兰、新加坡、美国的进口，印刷纸张（如电脑热敏纸）基本由上述国家的纸业巨头如金光集团、日本王子、国际造纸、欧芬汇川等公司所控制。对于进口原材料以美元结算的鸿博来说，人民币升值将给公司带来正面影响。

　　5投资风险寻摇钱术　到顶点财经

    1、商业票据印刷业是资本密集型行业，进入壁垒相对较低。2、无纸化将对票据的使用量产生一定的影响。3、公司主要产品所需的原材料为热敏纸、双胶纸、无碳复写纸等以及各种油墨，这些原材料占产品成本的70%以上。公司的原材料价格和印刷品销售价格的波动将对产品毛利率产生影响。4、如果福利企业相关税收政策未来发生变动，公司盈利水平将受到影响。5、如果彩票市场的规模受到政府的限制，将对公司造成决定性打击。6、由于在上市后仍有70％以上的股份控制在大股东家族手里，大股东有足够的动机来损害小股东的利益。本公司2005年度分配现金股利3,000万元，2006年度分配现金股利1,500万元，2007年度分配现金股利1,000万元。而这三年对应的净利润为3876万、4994万和4757万。

    7估值定价

    我们采用相对估值法对鸿博股份进行估值。沪深两市中的可比公司有东港股份（002117）。我们预测公司08、09年的EPS分别为0.62、0.84元，参照可比公司的20.66估值水平，再加上我们给予小型家族企业的15％的估值差价，我们给予公司17倍PE,合理估值区间为9.6－10.6元。建议网下询价区间为8.6－9.5元。