结合公司盈利增长和市场估值，合理价值为12.1-14.1元

    剔除所得税影响，2007-2010年公司利润CAGR 32%，截止2008-05-06A股07PE 28.54X，2008PE 22.31X，纺织服装板块2008PE 24.83X，考虑到公司面临得所得税率上调，以0.8倍PEG和22倍2008PE（折价10%），公司合理价值为12.1-14.1元，取20%折价，建议询价区间为10.1-11.8元摇钱术：锤炼黑马品种

    中档女装ODM,出口市场美国受次贷影响需求增幅回落

    公司主要从事中档女装的生产和出口，年服装自产产能约1000万标准件，2007年生产女装1900万标准件（含外包），收入7.2亿元，净利润61百万元，产品99.9%出口美国，公司出口收入占我国出口美国0.33%，规模适中。受美国次贷危机影响，美国女装进口出现下滑，中国出口美国女装增速快速回落。以女士棉制衬衫为例，2008年1-2月美国自全球进口3.36亿美元，同比下降1%，进口中国1.56亿美元，同比增长仅9%，增幅快速回落

    公司展望：做大OBM，开拓内销新模式

    随着公司在美国市场规模的壮大带来的品牌零售商对公司产品设计和自主开发的认可，公司议价能力的提高将最终实现公司收购零售商品牌及其营销网络，从而转型OBM。2007年公司收购Lanco公司51%股权，为公司迈出了OBM的重要一步，我们认为公司未来应在整合Lanco公司的成功基础上继续展开收购美国服装品牌零售网络，与现有品牌和营销网络形成互补。公司拥有与QVC、J.C.Penney等美国大型电视、网络服装营销模式代表合作的经验，我们认为，未来公司可以借助国际服装营销新模式进入国内市场的契机，在国内积极寻求合作伙伴，延伸和创新国内女装营销模式，逐步引进国内营销人次，积极开拓和布局国内女装消费市场

    产能扩张和外延式收购奠定未来3年利润CAGR 24%

    借助本次ipo募集资金，公司产能将增加1430万标准件，总产能增幅约70%，同时积极谋划的外延式收购将大幅提高公司OBM比例，推高毛利率，预计2008-2010年以IPO后总股本测算的EPS分别为0.55元、0.72元和0.88元

    风险提示

    出口退税率下调和人民币继续大幅升值是公司的主要风险

    合理价值12.1元-14.1元

    剔除所得税影响，2007-2010年公司利润CAGR 32%，截止2008-05-06A股07PE 28.54X，2008PE 22.31X，纺织服装板块2008PE 24.83X，考虑到公司面临得所得税率上调，以0.8倍PEG和22倍2008PE（折价10%），公司合理价值为12.1-14.1元，取20%折价，建议询价区间为10.1-11.8元。顶点 财经

    公司及子行业分析

    出口型民营女装制造商

    公司主要从事中档女装的生产和出口，年服装自产产能约1000万标准件，2007年生产女装1900万标准件，收入7.2亿元，净利润61百万元，产品99.9%出口美国，公司出口收入占我国出口美国0.33%，规模适中。公司外购服装面料，主要负责服装制版、裁剪和包装等，属于劳动密集型，资产结构较轻，2005-2007年固定资产平均占总资产22%，固定资产周转率10次以上。公司实际控制人为王进飞，现年52岁。公司发行前总股本1亿股，本次拟IPO不超过3400万股。www.topcj.com

    女士便装和工作服ODM是公司的收入的主要来源，毛利率和净利润率比较稳定，盈利增长主要依靠量的增长。分产品看2007年套装、裤装和上装分别占公司收入54%、30%和16%。毛利率看，公司当前仍以ODM为绝对收入来源，产品综合毛利率比较稳定，2005-2007年平均为17.4%，2007年收购了Lanco公司增加了部分OBM业务，综合毛利率有所提高，达到19.6%。折合成标准件计算，2005-2007年公司单件价格为31.1元、30.7元和37元，单件净利润分别为3.4元、3.2元和3.8元，公司产品在美国终端消费市场标件零售价约15-60美元，零售商的高额利润率是公司ODM毛利率稳定以及收购品牌零售网络实现向OBM转型的内在动因。顶点财经

    美国女装市场分析：增速回落

    受美国次贷危机影响，美国女装进口出现下滑，中国出口美国女装增速快速回落。以女士棉制衬衫为例，2008年1-2月美国自全球进口3.36亿美元，同比下降1%，进口中国1.56亿美元，同比增长仅9%，增幅快速回落。

    公司的比较优势

    目前中国服装约占美国30%，日本80%，公司与江苏三友的主要竞争优势为出口区域上，公司选择增长空间相对较大的美国市场，并有意进入欧洲市场，江苏三友主要集中在日本市场，成长空间相对有限。策略上，公司未来将在整合Lanco公司成功的基础上适时推出更多的品牌渠道收购，实现向OBM的转型。

　　公司发展展望：做大OBM，开拓内销新模式

    收购美国品牌零售网络，做大OBM

    公司目前以ODM为主，负责面辅料的采购，根据品牌商的要求参与部分产品设计并生产出终端产品。随着公司在美国市场规模的壮大带来的品牌零售商对公司产品设计和自主开发的认可，公司议价能力的提高将最终实现公司收购零售商品牌及其营销网络，从而转型OBM。2007年公司收购Lanco公司51%股权，实现OBM收入占比11%，毛利率30.5%,显著高于公司ODM 18.2%的毛利率，为公司迈出了OBM的重要一步，我们认为公司未来应在整合Lanco公司的成功基础上继续展开收购美国服装品牌零售网络，与现有品牌和营销网络形成互补。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

    延伸美国现有客户营销模式优势，积极开拓女装内销市场

    公司拥有与QVC、J.C.Penney等美国大型电视、网络服装营销模式代表合作的经验，居民生活节奏和消费习惯、心理等的改变将逐步加深消费者对新营销模式的的信任和认同，我们认为，未来公司可以借助国际服装营销新模式进入国内市场的契机，在国内积极寻求合作伙伴，延伸和创新国内女装营销模式，逐步引进国内外营销人次，积极开拓和布局国内女装消费市场。

    公司募集资金投向

    公司目前订单充足，受产能限制，2005-2007年自产比例为50.8%、54.7%和53.9%，本次募集资金主要为扩充产能以及品牌营销网络的后续收购等，招股书预计募集资金达产后新增产能1430万标准件，增幅约70%，增加收入7.3亿元，净利润6287万元，项目建设期3年。摇钱术：曝光主力最新操作动向

    盈利预测

    2007年合并报表公司利润约42%来自母公司之外的子公司，母公司2008年及以后所得税率25%，3个主要子公司后续税率将逐步调整到25%。

    盈利预测假设

    募集资金项目按期投产和达产

    现行11%出口退税率不变

    人民币2008和2009年分别升值8%和6%

    对Lanco公司及并购公司的海外网络整合按计划进行，费用率基本不变

    风险提示：汇率和出口退税率下调风险

    出口退税率下调风险，公司目前适用11%的出口退税，2007年出口退税总额占利润总额61%

    人民币继续大幅升值，2007年公司汇兑损益占利润总额8.9%发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

    美国经济正式步入衰退