本报告导读：摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　国内最大的肉鸡苗生产企业，募投项目强化核心业务，业绩对产品价格敏感，二级市场合理价格区间为23.94-28.73元。

　　投资要点：

　　民和股份主营以父母代肉种鸡饲养、商品代肉鸡苗生产与销售为核心，辅以肉鸡饲养、鸡肉制品加工等。其在山东市场占有率约7%，是全国最大的肉鸡苗生产企业。

　　鸡苗销售毛利率超过30%，贡献了公司毛利的80%，是盈利的主要来源。公司2007年业绩暴增主要原因是产品价格大幅上涨。

　　鸡肉是亚洲人极为理想的白肉来源，鸡肉已成为我国仅次于猪肉的肉类消费品。经济增长、收入增加、城市化进程带来生活方式的转变，以及农村居民较大的肉制品消费增长潜力都是驱动行业发展的因素。

　　公司的优势在于：品牌、规模、完善的经销配送网络以及有利的地理位置。

　　募集资金项目投向公司核心盈利部门（鸡苗繁育与销售），同时兼顾资源综合利用和环保，强化公司优势地位。

　　风险因素则包括：产品价格、动物疫病、政策变化等三方面。

　　我们对民和股份08-10年EPS预测为0.96、1.14、1.40元，二级市场合理估值区间为08年25-30倍动态PE，首日股价运行区间可能较合理区间高30%，为31.12-37.35元。

    1.公司概况：肉鸡苗生产龙头企业

    山东民和牧业股份有限公司（以下简称民和股份）的主营业务包括父母代肉种鸡的饲养、商品代肉鸡苗的生产与销售；商品代肉鸡的养殖与销售；饲料、鸡肉制品的生产与销售。目前公司已形成了以父母代肉种鸡饲养和商品代肉鸡苗生产销售为核心，肉鸡养殖、屠宰加工与肉鸡苗生产相结合的较为完整的产业链。

　　民和股份的主要产品为商品代肉鸡苗，包括商品代白羽肉鸡苗、黄羽肉鸡苗。公司生产的饲料自用为主，部分对外销售。发行人控股子公司民和食品以生产冷冻鸡肉制品为主，根据客户的不同需求，提供百余种肉鸡分割产品。

　　民和股份2004年被农业部等八部委联合认定为‘农业产业化国家重点龙头企业’，并分别于2005年4月和2007年4月通过了国家农业部等八部委的复核，享受免征所得税的优惠政策，这一优惠政策在新的《企业所得税法》中得到延续。民和股份在整个肉鸡产业链中处于中游的位置，其上游是曾祖代、祖代肉种鸡的繁育、养殖。目前我国的曾祖代肉种鸡依靠进口，国内祖代肉种鸡场主要从美国和欧洲引进，由国家发放进口配额。截至2007年12月31日，民和股份父母代肉种鸡存栏137.03万套，商品代肉鸡苗年产量9400都万只，是国内肉鸡苗生产规模最大的企业。

    本次发行A股不超过2700万股，发行后总股本为1.075亿股。公司的实际控制人为董事长孙希民先生，在发行前持有公司71%股份，发行后持有53%股份。

    2.主业分析：赢利主要来自鸡苗销售

    从收入结构上来看，2005-07年，鸡苗销售、鸡肉制品各占营业收入的45%左右，鸡苗销售毛利率较高（30%以上），对毛利的贡献接近80%，成为盈利的主要来源。

    2007年民和股份收入出现大幅度增长，净利润翻番，主要原因是产品价格上涨。

　　鸡苗、鸡肉产品销售单价分别增长41%、32%；同期销售量增长分别为1%、18%；相应的收入增长幅度为43%、56%。给你摇钱树不如给你摇钱术

    3.行业概况：需求不断增长

    经过多年的发展，我国肉鸡行业已逐渐形成了品种优良化、饲料全价化和饲养规模化、产业化的格局，在畜牧业中成为产业化最迅速、最典型、市场化程度最高的行业，在世界市场上也占有一席之地。

　　随着我国居民人均收入的不断提高，膳食结构也在悄然发生变化，居民饮食逐步从温饱型向营养型转变。饮食结构中高能量、低脂肪和高蛋白的肉类、奶制品等所占比重稳步上升。鸡肉以其高蛋白质、低脂肪、低热量、低胆固醇“一高三低”的营养特点受到消费者的青睐。就营养价值方面来说，100克鸡肉中，含蛋白质23.3克，是牛肉的1.15倍、羊肉的2倍、猪肉的2.5倍；含脂肪1.2克，是牛肉的1/20、羊肉的1/24、猪肉的1/49；含钙13毫克、磷189毫克、铁2.8毫克，是人类（特别是亚洲人）极为理想的白肉。

　　过去20年，我国肉鸡行业尽管经历了波动，产量从1987年的158万吨增加到2007年的1150万吨，人均鸡肉消费量则从1984年的1.03kg增加到2006年的7.89kg，鸡肉成为了仅次于猪肉的第二大肉类消费品。

　　我国仍处在经济高速发展的阶段，经济的持续增长、城市化进程的加快和生活方式的改变，以及农村居民较大的肉食消费增长潜力，都是支持和驱动行业持续增长的主要因素。

　　随着近两年畜牧产品价格的回升，肉鸡养殖效益回升，民和股份的下游需求旺盛，且公司地处国内肉鸡养殖量最大的山东省，有望迎来较为有利的外部环境。

    4.公司竞争优势

    作为行业内的龙头企业,民和股份具有以下优势：

　　1、在业内具有品牌及质量优势，近年来，公司鸡苗售价普遍高于市场平均价格。

　　2、公司现有父母代种鸡存栏量137.03万套，鸡苗年产量近1亿只，规模化的养殖有利于公司选育优良种鸡，提高鸡苗的质量。

　　3、鸡苗产品必须在孵出后48小时内送到最终客户，公司完善的经销商网络和与经销商之间稳定的合作关系，利于确保公司鸡苗产品快速销售。

    4、公司地处全国五大屋规定动物疫病示范区之一的胶东半岛，良好的气候和环境，也是公司所具有的区位优势。

　　5.募集资金项目分析：

　　本次募集资金投资项目与民和股份目前的主业完全吻合，是公司今后进一步扩大生产规模、提高盈利的重要前提。本次募集资金的前两个项目建成并达产后，可进一步扩大公司主营业务的规模，丰富公司产品线，提升盈利能力。

　　我们认为，本次募集资金项目有两个目标：55万套白羽父母代肉种鸡项目、52万套优质黄羽肉种鸡项目在于做大做强公司目前的主要，强化公司目前在行业中的优势地位；粪污处理大型沼气工程和资源化利用项目则配套服务于前两个项目所带来的环保问题，同时为公司创造经济效益。

    6.风险因素分析

    一、价格风险

    历史上鸡苗价格波动的峰谷差距达到数倍，公司收入、盈利对产品价格都非常敏感，2007年公司业绩翻倍也是缘于此。我们认为对公司而言，价格风险是影响最大却最不可控的因素。供给充足、动物疫病、需求增长放缓都有可能导致肉鸡价格下降，进而影响到肉鸡苗的需求。

　　另一方面，公司销售主要是肉鸡苗而非商品鸡，因此也只是部分承担了肉鸡市场波动的风险。从这个角度看，公司募集资金主要用于扩大鸡苗产能而非扩大肉鸡养殖规模，我们认为是扬长避短的选择。

　　二、动物疫病风险

    民和股份地处胶东半岛无规定动物疫病示范区核心地带，公司具有严格的疫病控制管理制度，但禽类动物疫病的大规模流行和扩散，消费者对动物疫病的认知水平等都会较大程度影响公司核心资产的安全和产品的销售价格、数量。

　　三、宏观政策风险

    近年来随着国内经济的持续高速发展，土地供需矛盾日趋严重，作为一个需要大量土地投入的行业，国家土地管理政策的变化有可能影响公司扩大养殖规模所需饲养场地的征用和用于疫病防治所需的隔离带土地的租用。城市扩张带来的土地价值提升将对公司使用土地的成本产生较大的影响。

　　7.盈利预测与定价：

    盈利预测的主要假设：

　　1、按照招股书披露的项目建设期，募投项目产能将与2009-10逐步释放。

　　2、主要产品肉鸡苗、鸡肉产品价格保持稳中有升。

　　3、产品毛利率基本保持稳定。

　　我们对民和股份08-10年EPS预测分别为0.96、1.14、1.40元，公司发行价10.61元，发行市盈率按07年EPS为13.5倍。目前中小板2008年动态PE为35倍，民和股份的业绩成长性在中小板中属于中游，我们认为其合理估值区间为25-30倍动态PE，即二级市场合理价位为23.94-28.73元。我们认为其首日价格运行区间可能比合理区间高30%，即为31.12-37.35元。顶点财经topcj.com