公司是国内专业的中纤板生产企业。我们预计随着募集资金项目的逐步建成投产，公司中(高)密度纤维板产能将快速增长，从而带动盈利的增长。摇钱树下看摇钱术

    威华股份以中（高）密度纤维板的生产和销售为主业。公司的主要收入主要来自于≦8mm中纤板和>8mm中纤板的生产销售。2007年，中（高）密度纤维板共实现销售收入7.45亿元，占总收入的比例高达99％；其他业务细木工板、木版切片占总收入比重仅有0.93％、0.06％。

　　8mm以下中纤板销售是公司盈利的核心。公司的盈利主要得益于≦8mm中纤板的销售。2007年，≦8mm中纤板共实现销售利润2.16亿，毛利占比达81.90%；>8mm中纤板共实现销售利润0.47亿，毛利占比17.81%。良好的产品结构和薄板产品的价格优势使得公司的盈利能力得以提高。

　　林板一体化的发展策略有利于公司持续发展。原材料获取能力和成本控制能力是决定中（高）密度纤维板制造企业生存能力和发展的重要因素之一。公司的林板一体化战略计划将原有的65万亩速生丰产林基地扩张至120万亩以上，为公司的持续健康发展提供了保障。

　　技术、资源和规模是公司的主要竞争优势。公司现有中纤板国内生产线3条、进口生产线2条，两者技术均处于国内领先水平；公司现有的生产线分别建在广东省林木资源较为丰富的地区，薪材量较为充足，同时，公司还通过合作联营拥有约65万亩林业基地，并将继续扩大林业基地的建设；公司是广东省规模最大的中纤板生产企业，也是全国大型中纤板生产企业之一。

　　募集资金用于扩大自身生产能力和提高市场占有率。本次募集资金共投入4个建设中（高）密度纤维板的生产线项目，分别为辽宁威利邦项目、河北威利邦项目、湖北威利邦项目和封开威利邦项目，四个项目单线生产能力均为22万m3/年。募集资金项目与公司现有主业密切相关，预计在达产后能较大的提高公司生产能力。

　　主要不确定因素。1）产能快速扩张导致的原材料供应风险。2）原材料价格风险。3）速生林合作联营的风险。4）能否继续享受税收优惠政策。

　　盈利预测与上市合理定价。我们预计公司2008-2010年的每股收益分别为0.65元、1.21元和1.74元。综合P/E相对估值结果，我们认为威华股份上市后的合理定价为19.50-24.20元，对应PE08为30-37x，对应PE09 16-20x。鉴于该公司股本规模较小，因此上市首日价格很可能冲破我们认为的合理上限。顶点财经

    1.专业的中（高）密度纤维板生产企业

    1.1中纤板收入占总收入98%以上

    公司的主营业务为中（高）密度纤维板的生产和销售。报告期三年内，中纤板收入占总收入比重保持在98%以上。2007年，中（高）密度纤维板共实现销售收入7.45亿元，占总收入的比例高达99％；其中，≦8mm中纤板的销售收入比重为70.22%，>8mm中纤板的销售收入比重为28.79%。其他业务细木工板、木版切片占总收入比重仅有0.93％、0.06％。

    1.2产品结构调整带来盈利快速增长

    分析近年来公司的产品结构，我们发现，根据市场需求的变化和业内竞争的形势，公司的产品结构正在进行较大的调整。

　　随着我国中纤板生产能力的增长和应用市场的不断扩大，产品品种结构失衡是产业发展中最为突出的问题。国内约70%的产品为厚度在9~18mm的中低档普通中纤板，中纤板市场低档次重复建设现象比较严重，低端市场产能过剩。而厚度在25mm以上超厚板和3mm以下的超薄板只有较少企业才能生产，高端市场供给能力不足，8mm以下中纤板尚未形成激烈的竞争，因此8mm以下高档中纤板利润水平较高。寻摇钱术　到顶点财经

　　基于以上原因，公司在2007年加大了8mm以下中纤板的产量和销量，提高其销售收入占比，加大了公司的盈利能力。2007年，公司8mm以下中纤板的产量为30.5万立方米，同比增长了70%；8mm以下中纤板的毛利占比达81.90%，比2005年提高近了23个百分点；而8mm以上中纤板的毛利占比则由2005年的41.16%下降至2007年的17.81%。

    1.3产品价格上涨亦带来盈利快速增长

    随着家具、建筑装修、包装等行业近年来快速发展，国内外对人造板的需求量不断增加，同时中纤板的可加工性及其稳定的物理性能逐渐被市场认可，国家亦出台优惠政策鼓励纤维板业发展。中纤板的需求逐年增长使得近年来公司的主要产品平均销售价格呈上升趋势。顶点财经

    公司综合毛利率从2005年的25.26%升至2007年的35.06%，提高了9.8个百分点。

　　盈利的增长除了产品结构优化的因素外，亦源于公司产品平均售价的涨幅高于平均成本的涨幅。2007年，8mm以下中纤板的平均售价比2006年增长了18%，其平均成本仅增长2%。

    但是随着各厂商生产线的增加以及机械化水平不断提高，业内竞争将不断加剧，我们认为未来人造板的价格将稳中有降。

　　1.4林板一体化战略是公司持续发展的保障

    中纤板制造业是资源高度依赖型行业。公司的主要原材料包括：薪材、尿素、甲醛、石蜡、煤炭和电力等。其中薪材的需求量及其采购价格不断增长。2007年薪材成本占生产成本的43.12%，比2005年增长了近18个百分点。

    随着我国经济的发展和木材资源供应的紧张，人造板与造纸行业之间、人造板企业与企业之间、人造板板种与板种之间争夺木材的矛盾也较为激烈。中纤板企业区域布局不合理，密度过大，也导致原材料供应紧张。因此原材料获取能力和成本控制能力成为决定中（高）密度纤维板制造企业生存能力和发展的重要因素。寻摇钱术　到顶点财经

　　为了部分缓解木材原料短缺的压力，公司实施了林板一体化的长期发展战略，通过购入林地、自建自营和合作联营的方式建设了约65万亩林业基地，并将于未来继续扩张至120万亩以上，为公司的持续健康发展提供了保障。

    2.募集资金项目旨在扩大产能

    公司本次发行股票募集资金，主要用于扩大生产能力和进一步优化产品结构。公司拟投资建设四个中（高）密度纤维板生产线项目,分别为辽宁威利邦项目、河北威利邦项目、湖北威利邦项目和封开威利邦项目，四个项目单线生产能力均为22万m3/年，项目总投资额139673万元。达产后将使公司中（高）密度纤维板的年生产能力扩大到150万m3。但是我们认为，在产能急速扩张的情况下，我们更应该注重公司对原材料的获取能力和原材料价格成本的控制能力。

    3.盈利预测

    公司2007年的利润大幅增长来源于产品结构优化和产品销售价格的上涨。我们预计2008年因为产能扩张带来销量的增长，8mm以下中纤板的销售量将达到41.7万立方米左右。2009年新增的辽宁、河北、湖北生产线的生产能力可达70%。2010年开始公司募资项目均可实现满负荷生产。根据我们盈利预测，威华股份2008-2010年的每股收益分别为0.65元、1.21元和1.74元。摇钱树下教你摇钱术

    4.投资风险

    薪材作为生产中（高）密度纤维板所需的主要原材料，其供应是否充足是决定企业生存能力和发展速度的重要因素。近年来，随着市场对人造板需求的加大，各企业纷纷扩大产能，急速扩张的结果将导致未来薪材供需矛盾愈演愈烈。公司虽然通过多种方式建设了65万亩林业基地，但也只能部分缓解木材原料短缺的压力。一旦薪材市场的供求情况发生不利于公司的重大变化，将在很大程度上影响公司的生产经营。另外，原材料价格的不断上升将增加公司的营业成本，影响公司的净利润。

　　自1995年开始，我国对以三剩物和次小薪材为原料生产加工的综合利用产品一直实行增值税即征即退政策。报告期内，公司税收优惠占利润总额的比例分别为61.42%、69.77%和72.92%。但由于该项优惠政策2008年12月31日到期后须由国家有关部门重新核定，因此，不排除2008年以后，国家取消或变更税收优惠政策的可能。若未来国家取消或变更税收优惠政策或税收政策发生不利于整个行业的变化，将对公司的盈利能力产生不利影响。

　　5.估值与上市定价

    威华股份作为专业中纤板生产企业，目前，A股市场上市公司中大亚科技和永安林业与公司业务结构最为相似，这两家公司平均PE08达到21x，PE09达到17x。我们认为威华股份上市后的合理定价为19.50-24.20元，对应PE08为30-37x，对应PE09 16-20x。顶 点 财 经

　　鉴于公司股本较小，上市首日价格很可能超过我们认为的合理估值上限。

→查看威华股份详细信息