核心观点

　　询价结论：摇钱树下看摇钱术

　　主要依据：topcj.com

　　1、公司主要从事半导体硅材料和半导体分立器件的研发、生产和销售。公司主要产品有4英寸、5英寸、6英寸硅抛光片和硅外延片以及6英寸功率肖特基二极管芯片等。

　　2、公司是目前国内唯一一家跨半导体硅材料和分立器件两个半导体子行业的半导体制造企业，涵盖了包括硅单晶拉制、硅抛光片、硅外延片以及分立器件芯片等半导体行业上下游多个生产环节，形成了一条相对完整的半导体产业链，有利于公司发挥产业链上下游整合的优势。

　　3、在硅单晶片种类上，国际上以8-12英寸硅片为主流，而国内主流产品仍然为4-6英寸，8、12英寸硅片尚未能实现量产。随着半导体产业的发展，目前国内对8英寸硅片的需求巨大，供给明显不足，未来进口替代有望加速。

　　4、目前国内对6英寸硅片依然保持旺盛市场需求，并仍呈上升趋势，对6寸硅片需求量2006年达0.91亿平方英寸。由于国外厂商已经基本放弃6英寸硅片的生产，给国内厂商的产品带来较大的发展机会。

　　5、2006年国内肖特基二极管市场销量增长6.9%，为各类二极管产品中增长最快的一种。赛迪顾问预计今后5年肖特基二极管还将以每年6-15%的速度增长。公司的肖特基二极管在市场上技术先进，市场竞争力较强，有望得到更大的发展。

　　风险提示：摇钱术：分层递进选股法

　　公司可能面临以下风险：1、原材料多晶硅价格上涨的风险；2、半导体产业周期性波动的风险；3、产品出口的汇率风险；4、8英寸硅片市场拓展的风险。

    2、公司概况顶点财经topcj.com

    公司主要从事半导体硅材料和半导体分立器件的研发、生产和销售。公司主要产品有4英寸、5英寸、6英寸硅抛光片和硅外延片以及6英寸功率肖特基二极管芯片等。

　　公司是目前国内唯一一家跨半导体硅材料和分立器件两个半导体子行业的半导体制造企业，涵盖了包括硅单晶拉制、硅抛光片、硅外延片以及分立器件芯片等半导体行业上下游多个生产环节，形成了一条相对完整的半导体产业链，有利于公司发挥产业链上下游整合的优势。

　　公司是国内最大的硅抛光片和硅外延片生产企业之一，公司2006年硅抛光片、硅外延片的产量分别为5561万平方英寸和1001万平方英寸，占同期年我国硅抛光片、硅外延片产量的21.7%和16.1%。本次发行募集资金拟投项目6-8英寸硅抛光片项目和8-12英寸硅外延片项目投产后，将进一步确立公司产销规模和产品档次在国内同行业中的优势地位。

　　公司产品约40%销往新加坡、美国、日本等半导体产业发达国家和地区，已成为ST、On Semi、CR Semi、GlobiTech Incorporated、Microsemi等国际知名半导体制造商的稳定供应商；同时，公司还是士兰微、华润晶芯、上海先进、上海贝岭等国内主要半导体企业的重要硅片供应商

    6-8英寸硅抛光片扩产项目主要用于公司6-8英寸硅抛光片的扩产。由于公司的产品需求旺盛，6英寸硅抛光片的产能逐年扩张，产销率一直维持在98%左右，产能略显不足。硅抛光片扩产项目建成达产后，将新增年产6英寸硅抛光片300万片（折合8478万平方英寸）的生产能力；另外，公司8英寸硅抛光片目前的产能仅有1万片，项目达产后将形成60万片（折合3015万平方英寸）的生产能力。

　　8-12英寸硅外延片高技术产业化示范工程主要用于弥补国内8-12英寸硅外延片的生产空白。目前国内8英寸以上硅外延片尚未形成量产，但8英寸以上硅外延片的市场已经形成且需求巨大，基本依赖进口。募集资金项目建成投产后，将使公司新增年产8英寸硅外延片24万片（折合1206万平方英寸）的生产能力；同时，公司还将开发研制出12英寸外延片，形成小批量生产能力，从而将公司建成为国内最大的外延片生产基地，进一步巩固并提高公司在集成电路硅材料行业内的核心竞争力。

    3.行业概况摇钱术：分层递进选股法

    公司的产品分属半导体行业下的硅材料和分立器件两个子行业。其中，半导体分立器件处于半导体材料行业的下游。

    3.1半导体硅材料行业支撑半导体工业的基础

    半导体材料包括硅材料、化合物半导体材料等，其中硅材料最为重要、应用最为广泛。硅片是集成电路的基础材料，90%以上的大规模集成电路、超大规模集成电路都是制作在硅抛光片或硅外延片上的。因此，半导体硅材料行业的发展对集成电路产业的发展具有重要的支撑作用，而集成电路产业的发展又反过来带动了半导体硅材料行业的扩张。

　　全球行业稳定增长，8-12英寸硅片为主流摇钱树下看摇钱术

    从全球半导体市场的走势来看，在市场规模不断增加的同时，2005年开始各个年度半导体月销售收入增长率却趋于平稳，维持在10%以下，全球的半导体行业正在逐渐进入平稳发展的成熟阶段。从增长的动力来看，消费类电子产品正在取代计算机和通信产品，成为全球半导体市场的最大推动力

    集成电路的发展要求不断提高芯片集成度减小器件特征尺寸，同时硅片面积不断加大。缩小特征尺寸和使用更大直径的硅片，是提高集成电路性能和降低生产成本的主要手段。目前，国际市场集成电路用主流硅片以8英寸、12英寸为主，日本、美国和德国等都已经开始逐步扩大12英寸硅片的产量。由于硅片直径的增大将提高集成电路的每片产出量，有效降低芯片生产成本，因此，国际先进硅片生产企业正在积极研发12英寸以上更大直径的硅片，目前研制水平已经达到16-18英寸硅片。

    国内仍以4-6英寸硅片为主，但8英寸硅片需求巨大

    经过多年发展，我国半导体硅材料行业的技术水平有了显著提高，但与国际先进水平相比还存在较大的差距。在硅单晶片种类上，国内主流产品为4、5、6英寸，8、12英寸硅片尚未能实现量产。此外，国内半导体硅材料行业深加工能力较低，对于直拉硅单晶的后续加工，国产设备难以实现规模化生产，大尺寸硅片生产设备的引进又一直受到国外制约，这也限制了我国半导体硅材料行业的发展。

　　由于大尺寸硅片对于节约成本的意义重大，随着我国半导体行业的快速发展，国内6-8英寸硅片市场需求量不断扩大，同时国内部分硅片生产厂家通过引进设备和自主研发等措施，已经掌握了6-8英寸硅片的相关生产技术。我国的硅片生产已开始从4、5、6英寸向8英寸过渡，在未来实现规模化量产后，6-8英寸硅片将成为我国硅材料行业的主流产品。

　　目前国内硅片市场需求的主要动力来自8英寸硅片，未来中国集成电路制造业的产能提升也主要集中于8英寸。随着国内新建8英寸、12英寸集成电路生产线的陆续投产，目前国内8英寸及12英寸硅片的需求量已占总体市场需求（以平方英寸计）的50%左右，预计到2007年将进一步提高到70%左右。

    国内4-6英寸硅片需求稳定增长，8英寸硅片进口替代加快www.topcj.com

    由于目前半导体终端市场市场上的功率IC、Logic IC、Linear IC、消费类IC、MCU、电力电子器件、光电器件、RF元器件等大部分仍以6英寸及以下中小尺寸硅片来制作，因此中小尺寸硅片仍有一定市场空间，且市场需求稳定。由于国外硅材料厂商已经放弃了这部分中小尺寸硅片市场，因此国内厂商仍有相当大的市场机会。

　　从尺寸结构上看，目前国内对6英寸硅片保持旺盛市场需求，并仍呈上升趋势，2006年对6寸硅片需求量达0.91亿平方英寸；同时8英寸硅片需求量增长迅速，2006年达1.64亿平方英寸。根据万胜博讯的统计，2006年半导体用硅片需求量为4.3亿平方英寸，比2005年增长了23.6%；销售额则达到了40亿元，比2005年增长了25.6%。

　　面对大直径高质量硅外延片的强劲需求，国内8英寸以上硅外延片的供给明显不足，基本依赖进口。同时预计十一五期间硅材料需求将出现大幅度增长，这为国内的硅外延片生产企业提供了发展机遇，未来进口替代有望加速。

     3.2半导体分立器件行业

    半导体分立器件主要应用于消费电子、计算机及其外设和网络通信等领域，而随着信息技术的进一步发展，工业自动化、仪器仪表、医疗电子、汽车电子、电子显示等行业也正在成为半导体分立器件的新兴应用市场。

　　分立器件市场不断增长

    近年来，随着消费电子、计算机及外设、网络通讯、汽车电子等终端产品市场的迅速发展，我国分立器件市场规模不断扩大，2006年销售规模达到748.2亿元，同比增长16.2%。

    在全球计算机与外设产品、特别是笔记本电脑制造能力不断向国内转移趋势的带动下，包括分立器件在内的各类电子元器件产品的市场需求不断扩大。此外，节能灯、工业自动化、仪器仪表、医疗电子、汽车电子、电子显示等行业也已经成为分立器件的新兴应用市场。就今后5年的中长期发展趋势看，国内分立器件市场将会继续保持稳定的增长态势。到2011年，中国分立器件的市场规模将达到3574.6亿只，销售额将达到1443.2亿元。

　　肖特基二极管增长最快，前景广阔

    肖特基二极管在汽车、电动自行车、液晶彩电、家用电器、数码产品、讯设备、计算机电源和手机等领域都有着广泛的用途。2006年国内肖特基二极管的市场销售量达到285亿支，较上年增长6.9%，为各类二极管产品中增长最快的一种。根据赛迪顾问的统计，今后5年内随着电子制造业的蓬勃发展，肖特基二极管还将以每年6-15%的速度增长。

　　在分立器件市场细分上，肖特基二极管市场容量每年约250-300亿只，其来自国内企业生产的约为150-200亿只。公司控股子公司立昂电子拥有目前国内唯一一条6英寸肖特基二极管芯片生产线，在技术、品质上具有相当的优势。

　　立昂电子是在与国际知名企业On Semi有紧密合作的背景下成立，其技术和质量均完全符合On Semi的严格要求。目前主要供应On Semi和国内一些分立器件封装企业，产品以中高端功率肖特基二极管芯片为主。公司近期开发的面对国内高端市场应用的100-200V高反压肖特基二极管芯片，性能优良，已批量进入市场。目前立昂电子高反压肖特基二极管芯片的月出货量在国内同类厂家中居于前列。

　　4、公司竞争优势分析摇钱术：锤炼黑马品种

    技术与研发优势公司已熟练掌握了硅单晶锭、硅抛光片和硅外延片制造技术，特别是在重掺硅片领域有独特优势。目前，公司的硅材料产品以技术含量和附加值较高的重掺硅抛光片、重掺衬底硅外延片产品为主，并在相关技术领域获得了三项国家发明专利，在国内同行业中居领先地位。

　　公司与浙江大学硅材料国家重点实验室（该领域中的唯一国家重点实验室）建立了长期、稳定的战略合作关系，并于2006年6月成立了浙江大学—立立电子硅材料联合研发中心。通过与浙江大学硅材料国家重点实验室积极、有效的技术合作，公司确立了在国内同行业中的技术领先地位。

　　高端定位优势

    公司自设立以来，始终坚持高品质标准，将满足半导体行业高端客户的要求作为公司努力的目标。目前，公司能够分别按国际SEMI标准、中国国家标准、销售目的地国家标准或顾客特殊要求控制产品质量。在严格和高标准的品质保证之下，公司已经成为国际知名跨国公司的稳定供应商。目前公司已开发出一批包括ST、On Semi、CR Semi、GlobiTech Incorporated、Microsemi等国际知名跨国公司，以及士兰微、上海先进、上海贝岭、华润晶芯等国内知名公司在内的稳定的高端客户群。由于此类高端客户大都实力雄厚，具有较强的抵御市场风险的能力，生产波动性相对较小，因此对公司的产品订单较为稳定。

　　产业链整合的优势

    公司作为目前国内唯一一家跨半导体硅材料和分立器件两个半导体子行业的半导体制造企业，涵盖了包括硅单晶拉制、硅抛光片、硅外延片以及分立器件芯片等半导体行业上下游多个生产环节，形成了一条相对完整的半导体产业链，便于发挥产业链上下游整合的优势：（1）从硅材料生产的源头就可以控制、调整相关工艺，以生产符合市场需要的产品，另一方面也有利于根据下游产品的技术要求及时上溯调整，有利于保证上下游产品的优良品质；（2）缩短了新产品开发和市场推广的周期。公司上游产品直接供给下游生产使用，从而大大缩短上游新产品的开发、市场推广的时间；（3）有利于提高公司抗风险能力。通过产业链的合理延伸，可以实现公司主导产品所需主要原材料的供给内部化，降低生产成本；另外，公司通过产业链的合理延伸，可以有效平抑上下游生产环节之间的供求波动或结构失衡，提高公司的盈利能力和抗风险能力。

　　5、盈利预测

    我们预计公司08-10年全面摊薄每股收益为1.25元1.59元和1.99元。如上表所示，可比上市公司08年平均静态市盈率为51倍，未来12个月的动态市盈率为26倍。考虑到公司在行业内处于产业链的中游，受原材料涨价和出口下降的影响，我们认为公司的合理市盈率在30-35倍之间，预期公司二级市场的合理价格为25.8-30.1元之间，对应08年动态市盈率为20-25倍，建议一级市场询价为21.5-25.1元。

　　7、风险提示

    原材料价格上涨的风险给你摇钱树不如给你摇钱术

    多晶硅是硅片制造的核心基础原材料，多晶硅成本约占公司2007年度产品原材料成本的29%左右。随着半导体行业，特别是太阳能光伏产业的迅猛发展，多晶硅的市场需求急剧膨胀，导致全球范围内供应紧张，价格持续上涨。由于我国多晶硅供给基本依赖进口，获得多晶硅的能力已经成为左右我国硅片生产企业发展的重要因素，同时其持续上涨的价格也影响了硅片生产企业的盈利能力。因此，公司正常生产与盈利能力都面临多晶硅供给发生困难或者多晶硅采购价格继续大幅度上升的风险。

　　产业周期性波动的风险

    半导体行业是典型的周期性行业，由于受到市场格局变动、整机市场发展状况、产品技术升级等影响，大约每隔四、五年全球半导体产业就经历一次“景气循环”。公司主营业务处于半导体产业链中的半导体材料和分立器件行业，因此业务发展也受到半导体行业市场“景气周期”的影响，可能出现相应的周期性波动，当全球半导体行业处于发展低谷，公司可能面临业务发展放缓、业绩产生波动的风险产品

    出口的汇率风险顶点财经

    公司的产品出口全部以美元结算；原辅材料进口以美元、欧元、日元等多外币品种结算；设备进口多以美元结算。公司2005-2007年产品出口额占到公司产品销售总额的47.6%、48.5%和41.6%，因此，公司发生的以美元结算的业务量较大。由于汇率改革以来美元对人民币汇率升值速度加快，2005-2007年公司因汇率产生的损失占净利润的2.45%、2.39%和4.58%。如果人民币持续升值，将对公司的业绩产生一定影响。

　　8英寸硅片市场拓展的风险顶点财经

    由于半导体硅材料行业已形成国际垄断格局，8英寸及以上的大尺寸硅片市场更是由几家国际大型硅片生产企业所垄断；同时，由于硅片对集成电路质量具有关键性作用，集成电路企业在选择供应商时相当慎重，新进入的供应商需要经过一个严格且长期的认证过程，因此市场进入壁垒较高。随着公司生产规模的扩大，特别是募集资金投资项目建成后，公司将面临大尺寸硅片市场的拓展，如果公司不能有效地拓展产品市场，将会面临经营业绩难以达到预期的风险。

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