投资要点：

　　公司是中国最大的硅抛光片和硅外延片生产企业之一，也是国内唯一同时具备硅抛光片与硅外延片规模化生产能力的企业。公司硅抛光片、硅外延片的产量分别占国内市场的21.8%和16.1%。目前，6英寸硅片已成为公司主导产品，综合毛利率水平稳步提升。

　　公司产品涵盖了硅单晶拉制、硅抛光片、硅外延片以及分立器件芯片等半导体行业上下游多个生产环节，形成了一条相对完整的半导体产业链。

　　在多晶硅价格上涨的背景下，公司与国外主要多晶硅供应商签订了长期供货协议，协议价格符合国际主流长单价格，供货量能够满足公司约2/3的原料需求。

　　公司自主掌握了4、5、6英寸硅抛光片和硅外延片制造技术。在重掺硅片领域有独特优势，在国内同行业中居领先地位。并与浙江大学硅材料国家重点实验室建立产学研合作关系。

　　硅片是半导体产业的基础材料，国际大厂在4-6英寸硅片市场的退出为国内厂商提供了市场空间。国内分立器件行业处在发展起步阶段，新型器件大部分依赖进口，进口替代前景广阔。

　　募投项目总投资为65058万元，投资于6-8英寸硅抛光片扩产项目和8-12英寸硅外延片高技术产业化示范工程项目。募集资金投产后，将进一步扩大产品产能，提升产品档次，巩固公司在硅材料领域的竞争优势。

    我们预期公司2008、2009年销售收入分别为5.57亿、6.94亿；归属于母公司所有者的净利润分别为1.19亿、1.50亿；对应EPS分别为1.15元、1.45元。

　　目前国内电子类上市公司08年平均PE为22.6倍。我们认为立立电子建议询价区间为19.0-23.3元，分别对应07年22XPE和27XPE。考虑到新股溢价因素，上市目标价为26.45-31.05元，对应08年23XPE-27XPE。

    1.具有竞争力的硅材料龙头企业

    1.1.国内唯一同时具备硅抛光片和外延片规模化生产能力的企业

    公司是中国最大的硅抛光片和硅外延片生产企业之一，也是国内唯一同时具备硅抛光片与硅外延片规模化生产能力的企业。公司产品销往新加坡、美国、日本、中国台湾、马来西亚、韩国和加拿大等半导体产业发达国家和地区，已成为ST、On Semi、CR Semi、GlobiTech Incorporated、Microsemi等国际知名半导体制造商的稳定供应商，并与ST、On Semi等重要客户建立起了良好的长期合作关系。在国内市场，公司还是士兰微、华润晶芯、上海先进、上海贝岭等国内主要半导体企业的重要硅片供应商。

　　公司形成了硅单晶锭、硅抛光片、硅外延片和功率肖特基二极管芯片的研发、生产和销售能力。各类硅抛光片的产能为300万片/年，其中6英寸硅抛光片的产能为180万片/年；4-6英寸硅外延片的产能为80万片/年，功率肖特基二极管芯片产能为14.4万片/年。

　　万胜博讯的数据显示，2006年我国硅抛光片、硅外延片的产量分别为25540万平方英寸和6229万平方英寸，同期公司硅抛光片、硅外延片的产量分别为5561万平方英寸和1001万平方英寸，分别占国内市场的21.8%和16.1%。在硅抛光片产品方面，公司的国内竞争对手包括有研硅股、上海合晶、麦斯克、申和热磁等公司，境外竞争对手为韩国LG Siltron、台湾合晶科技等公司。在硅外延片领域，国内的竞争对手包括南京国盛、河北普兴、上海新傲、上海银笛等公司，国际竞争对手为美国Globitech公司。在功率肖特基二极管芯片市场上，公司的竞争对手为济南晶恒、天水天光、上海新进、强茂半导体、台湾半导体、福昌半导体、IR、ST、Fairchild、On Semi等公司。

    公司产品结构不断优化。2007年，公司的硅片销售收入占总收入的78.3%，其中硅抛光片占54.1%，硅外延片占24.2%。功率肖特基二极管芯片销售占比为21.6%。

　　从硅片构成上看，6英寸硅片已经成为主导产品。随着硅片提价，硅抛光片和外延片的毛利占比从2006年的79.4%提高至2007年的83.0%。

　　公司的综合毛利率稳中有升，2005-2007年分别为31.45%、36.86%、42.60%。毛利率提升的原因主要为(1)抛光片和外延片的售价上涨；(2)毛利率较高的硅片产品销量增长；(3)硅单晶锭出片率和硅抛光片成品率提高；(4)抛光片产品中高附加值的重掺抛光片比重上升；(5)功率肖特基二极管芯片毛利率随着产能利用率的提升而提高；(6)公司半导体产业链较为完整，且对下游客户有一定的议价能力。

    与有研硅股、中环股份、华微电子等国内硅材料和分立器件代表性上市公司相比，公司的收入规模最小，但毛利和净利润水平相对较高。从盈利能力上看，公司的毛利率、RROA指标均处于业内前列。

    1.2.具有半导体产业链上下游整合优势公司

    作为目前国内唯一一家跨半导体硅材料和分立器件两个半导体子行业的半导体制造企业，涵盖硅单晶拉制、硅抛光片、硅外延片以及分立器件芯片等半导体行业上下游多个生产环节，形成了一条相对完整的半导体产业链，便于发挥产业链上下游整合的优势，缩短了新产品开发和市场推广的周期，同时提高公司盈利能力和抗风险能力。

    1.3.多晶硅长单确保稳定低价的原料供应

    多晶硅是公司主要的原材料，2007年其在原材料成本的占比达到28.9%。全球多晶硅市场被国际上少数半导体硅材料生产企业垄断，公司的多晶硅依赖国外进口，目前，全球多晶硅市场供不应求，价格持续上涨。在多晶硅价格上涨的背景下，公司与国外主要多晶硅供应商签订了长期供货协议，协议价格符合国际主流长单价格，供货量能够满足公司约2/3的原料需求。公司未来可能进一步在国内外寻求多晶硅长单供应商，实现稳定低价的原料供应。此外，公司还保持较多的多晶硅和单晶硅等物资储备，并通过提高硅单晶锭出片率和硅抛光片成品率的方法应对原料涨价，控制生产成本。

    1.4.国内领先的技术实力

    公司自主掌握了4、5、6英寸集成电路和分立器件用硅抛光片制造技术，4、5、6英寸集成电路和分立器件用硅外延片制造技术。具备自主生产轻掺和重掺8英寸砷、磷、锑、硼硅单晶锭，12英寸硅单晶锭以及8英寸硅抛光片和硅外延片等产品的能力。公司在重掺硅片领域有独特优势，其制造技术与国际同步发展，已具备与国际同行业知名跨国公司竞争的实力，并在相关技术领域获得了三项国家发明专利，在国内同行业中居领先地位。此外，公司还与浙江大学硅材料国家重点实验室（该领域中的唯一国家重点实验室）建立了长期、稳定的战略合作关系，并于2006年6月成立了浙江大学－立立电子硅材料联合研发中心，实现了产学研一体化。

　　公司控股子公司立昂电子拥有目前国内唯一一条6英寸肖特基二极管芯片生产线，其技术、质量保证体系均符合On Semi的要求。目前，立昂电子的产品以中高端功率肖特基二极管芯片为主，主要为正向电流5A以上、反方电压100V以上的大电流高反压产品，避开了与国内其它厂家在1-3A以及低压产品领域的竞争。尤其是公司近期开发的面对国内高端市场应用的100-200V高反压肖特基二极管芯片，性能优良，已批量进入市场。目前，立昂电子高反压肖特基二极管芯片订单饱满，月出货量在国内同类厂家中居于前列。

　　2.行业背景分析

    2.1.硅材料需求稳定增长

    硅片是半导体产业的基础材料，90%以上的大规模集成电路、超大规模集成电路都制作在硅抛光片或硅外延片上。据SEMI统计，2006年全球硅片市场销售额为106亿美元，较2005年增长29.27%；硅片销售量达到了79.94亿平方英寸，较比2005年增长20.20%。从销售结构上看，硅抛光片占硅片销售的74.0%，硅外延片占硅片销售的22.8%，非硅抛光片占3.3%。

    目前全球主流硅片市场正从8英寸（200mm）向12英寸（300毫米）过渡。但由于分立器件和中低端集成电路从6英寸（相当于150mm）向8英寸（相当于200mm）

　　过渡比较缓慢，因此在一段时间内市场对6英寸硅片仍有稳定需求。

    国内方面，截至2007年2月，我国已有15条8英寸、2条12英寸集成电路生产线建成投产，占行业总投片量的50%以上，成为集成电路芯片制造业的主要力量。

　　在半导体和太阳能用硅片市场的带动下，2007年中国硅片市场需求量达到82.2亿平方英寸，同比增长103.5%，连续三年增长率超过100%。需求额达到212.1亿元，同比增长107.7%。2007年半导体级硅片的需求量为5.5亿平方英寸，同比增长27.9%。销售额达到了53.9亿元，同比增长34.8%，其在市场需求量中所占比重由6.6%提升至25.4%。

　　国内半导体硅材料企业主要在4、5、6英寸硅片产品上竞争。由于目前市场上的功率IC、Logic IC、Linear IC、消费类IC、MCU、电力电子器件、光电器件、RF元器件等大部分仍以6英寸及以下中小尺寸硅片来制作，市场需求较为稳定。而国际大厂已经停产了4、5英寸硅片产品，6英寸硅片也不再被大厂商列为重点产品，这为国内企业提供了一定的市场空间。

    2.2.高端分立器件依赖进口

    全球分立器件市场保持持续增长，该市场虽然也受半导体行业发展周期性影响，但受影响程度小于集成电路市场。根据SIA的统计，2006年全球分立器件市场规模为140.1亿美元，同比增长8.8%。近年来，随着消费电子、计算机及外设、网络通讯、汽车电子等终端产品市场的迅速发展，我国分立器件市场规模不断扩大，2006年销售规模达到748.2亿元，同比增长16.2%。预计到2011年，中国分立器件的产量将达到3574.6亿只，销售额将达到1443.2亿元。

　　目前，国内分立器件行业处在发展起步阶段，产业集中度较低，产品档次不高，普遍以技术含量较低的传统二、三极管为主，新型器件大部分依赖进口。2006年国内前20大供应商中，境外企业有19家，其中前四名厂商分别是ST、Fairchild、东芝和On Semi。

　　作为功率整流器的基本部件，肖特基二极管在汽车、电动自行车、液晶彩电、家用电器、数码产品、通讯设备、计算机电源和手机等领域都有着广泛的用途。2006年国内肖特基二极管的市场销售量达到285亿只，同比增长6.9%，在各类二极管产品中增长最快。预计未来5年内肖特基二极管还将保持每年6-15%的增速。

　　国内功率肖特基二极管芯片生产企业受装备和技术开发能力的制约，只能集中在以小电流、低反压为主导产品的低端市场，其主流产品规格为正向电流1-5A、反向电压100V以下，其中1-3A、40-60V的产品最为常见。而国际市场上先进的功率肖特基二极管芯片已达正向电流200A、反向电压250V的水平。功率肖特基二极管芯片未来的发展，将会朝着大电流、高反压以及在特定条件下应用（如低正向压降、高抗静电能力）等方向发展。

    3.募投项目将扩大产能巩固优势地位

    募投项目总投资为65058万元，投资于6-8英寸硅抛光片扩产项目和8-12英寸硅外延片高技术产业化示范工程项目。募集资金投产后，将进一步扩大产品产能，提升产品档次，巩固公司在硅材料领域的竞争优势。

　　6-8英寸硅抛光片扩产项目将形成新增年产6英寸硅抛光片300万片、8英寸硅抛光片60万片的生产能力。项目建设期为两年，预计09年中期有望量产。8-12英寸硅外延片高技术产业化示范工程项目将使公司新增年产8英寸硅外延片24万片的生产能力；同时，开发研制出12英寸外延片，形成小批量生产能力，届时公司将成为国内最大的外延片生产基地。

    4.风险因素分析

    4.1.原材料涨价和采购风险

    多晶硅是公司硅片制造的核心基础原材料，多晶硅成本占公司2007年产品原材料成本的28.9%。近年来由于半导体行业发展迅速，特别是太阳能光伏产业的迅猛发展导致多晶硅在全球范围内供应紧张，公司面临多晶硅价格上涨的风险。此外，在公司主要原辅材料中，多晶硅、石英坩埚、成品包装盒等重要原材料对境外主要供应商依赖度较高，存在采购风险。

    4.2.汇率风险

    公司产品的出口比重较大。2005-2007年，公司出口销售收入占主营业务收入的比例分别为47.6%、48.5%和41.6%。在人民币持续升值的背景下，公司出口产品面临着一定的汇率风险。

    5.盈利预测与估值

    5.1.盈利预测

    我们预期公司2008、2009年销售收入分别为5.57亿、6.94亿；归属于母公司所有者的净利润分别为1.19亿、1.50亿；对应EPS分别为1.15元、1.45元。

    5.2.估值

    目前国内电子类上市公司08年平均PE为22.6倍。我们认为立立电子的建议询价区间为19.00-23.30元，分别对应07年22XPE和27XPE。考虑到新股溢价因素，上市目标价为26.45-31.05元，对应08年23XPE-27XPE。

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