特别提示：我们所在的机构海通证券其投资部持有美邦服饰149.05万股，占流通股本的2.13 %，这部分股票属于新股网上申购所得。海通证券有严格的防火墙体系，我们的报告均根据公司公开披露的信息，遵循客观公正原则。

　　事件。美邦服饰（002269）今日公告其IPO发行的7000万股新股中网上申购的5600万股将于2008年8月28日在深交所上市流通，同时，公司的上市公告中披露了上半年的部分财务数据。

　　上市首日投资建议。美邦服饰IPO的发行价最终确定为19.76元，我们在8月5日的美邦服饰新股深度研究报告“品牌+渠道，不走寻常路”中给予其12个月合理价位35.60-38.50元。我们注意到近日来上市的新股表现波动较大，最近发行的4只中小企业板新股中，首日涨幅最大的为卫士通（116.17%），涨幅最小的为陕天然气（51.09%），平均涨幅为83.05%。此外，我们注意到这些新股上市之后大多呈下跌的走势，上市第二日后至今的平均跌幅为19.99%。

　　近期市场持续下跌导致市场整体估值重心下移，但从估值水平比较来看，我们关注的品牌服饰类重点公司的估值水平仍在28倍左右，商业零售类重点公司的估值水平仍在34倍左右（参见表3）。综合以上因素，我们认为美邦服饰上市首日的涨幅可能在80%左右（对应股价35.6元左右，对应2008年PE为40倍左右）。我们认为，27.10元以下（对应2008年PE为30倍）对长期投资者而言是一个较好的介入价位。我们维持之前对公司2008-10年0.89元、1.28元和1.82元的每股收益预测（参见表2，具体分析和预测也可参见我们8月5日推出的美邦服饰新股深度研究报告），维持给予公司的35.60-38.40元的12个月目标价。

　　上半年主要财务数据和经营状况。2008年1-6月，公司实现营业收入16.38亿元、营业利润2.60亿元、净利润1.80亿元，同比分别增长43.76%、516.97%和471.92%。公司报告期内实现每股收益0.27元，净资产收益率为21.33%，每股经营性现金流为0.43元。公司合并报表增加了今年4月新成立的子公司，既长春美特斯邦威服饰有限公司，但该子公司至报告期末尚未正式投入运营。

　　截至2008年6月30日，公司共有店铺2408家，其中直营店311家，加盟店2097家。公司旗下店铺共实现销售收入16.34亿元，其中直营店实现销售收入6.07亿元，加盟店实现销售收入10.27亿元，两者较去年同期分别上涨了52.54%和38.96%，直营店销售占比同比上涨2.13个百分点至37.09%。

　　半年度财务数据分析。表1将公司上半年基本损益指标与去年同期做了对比，并对其上半年两个季度的数据进行了拆分。以下的分析请同时参考我们的这张附表。

　　（1）公司营业收入主要来自旗下直营店和加盟店的休闲服饰及配饰销售收入，上半年营业总收入同比43.76%的增长情况基本符合我们之前的预期（我们之前对公司2008年全年营业总收入增幅预期为42.64%），这主要得益于公司品牌附加值的提高和渠道持续建设带来的平均销售价格19.79%的上涨和销售量19.97%的增幅，公司2008年1-6月产品平均销售价格为54.17元/件，销售量达3016.14万件。公司上半年业绩表现出了服装零售业典型的季节波动性，既一季度的销售收入明显高于二季度销售收入。从公司历年销售分布来看，由于秋冬季服饰普遍单价高、折扣活动少，而春夏季服饰大多单价低，打折活动较多，公司业务具有明显的季节性特征：销售收入于二季度处于低谷、三季度明显大幅回升并于四季度达到高峰（参见图1）。因此公司的营业收入和收益一般呈现下半年大幅高于上半年的态势（参见图2）。季节性波动是服装零售行业的普遍现象，我们之前的公司盈利预测已对这一现象进行了充分的考虑。

    （2）公司的毛利率水平2008年上半年同比上升了约8.87个百分点，其中直营店毛利率为55.21%，加盟店毛利率为36.37%，分别同比增长了7.19个百分点和9.15个百分点。而从分季度看，公司两季度均能将毛利率维持在42%以上，这主要是由于产品附加价值提高带来的平均价格提升和对单件产品成本的有效控制。

　　（3）公司上半年营业利润及净利润同比上涨516.97%和471.92%，其原因除了我们以上所分析的销售收入的增加及毛利率的大幅提高外，公司对期间费用的控制能力也稳步提高，期间费用率从上年同期的30.44%下降至27.08%，我们认为这主要得益于规模效应的增加以及供应链管理的进一步完善。

　　不确定因素。公司于2008年8月推出新的“ME&CITY”品牌，其款式风格、产品定价以及消费受众均与公司的现状有一定区别，因此公司面临着消费者对这一品牌认同度和价格接受度的不确定性。我们在前面说过，公司业绩季节性波动较为明显，产品下半年销售状况是决定公司全年盈利能否达到预测的关键，因此我们提醒投资者应密切关注公司下半年的销售业绩。topcj.com