投资要点：给你摇钱树不如给你摇钱术

    公司以钢研总院为依托，研发实力在国内金属新材料行业内首屈一指。公司产品的门类广，跨度大，抗风险能力较强。从技术的角度上看，公司可以说是“十八般武艺，样样精通”。但从盈利的角度上看公司部分产品在规模化和市场开发等方面还有不足。公司产品的高技术含量和低毛利率现象仍有待解决。摇钱树下教你摇钱术

    超硬及难熔材料、精细金属制品和功能材料一直是公司收入的主要来源。公司难熔产品的产销继续保持上升的势头，定向增发高性能难熔材料项目产能的释放要等到09年；精细金属制品和功能材料的产销目前比较稳定；公司超硬金刚石切割工具类产品主要出口到欧美等国。受美国房地产业低迷的影响，该类产品的销售有一定下降。

    万吨级非晶带材项目能否顺利投产是公司的最大看点。目前公司第一条年产一万吨非晶带材生产线已经基本建成，对产线的冷调试已经接近尾声，热调试即将开始。鉴于设备的运转磨合、工艺参数的调整摸索和产线的稳定均需要一定时间，公司今年能够小批量产出非晶带材的可能性不大。非晶带材产能的释放应该在2009上半年，顺利的话会在2010年集中释放，届时公司的业绩将有显著提升。摇钱树下看摇钱术

    公司切入薄膜太阳能电池领域，参股德国Odersun公司，合作开发的新型薄膜太阳能电池在北京奥林匹克公园的示范项目已经建成并投入发电。但双方何时在中国投资建厂还要看Odersun在德国的市场是否能够打开。虽然现在预测该业务能否增厚公司业绩还为时尚早，但长期值得期待。

    根据我们的预测，公司2008年、2009年和2010年的每股收益分别为0.29元、0.50元和0.91元。根据2008年10月8日的收盘价9.75元，对应33.62倍，19.50倍和10.71倍市盈率，暂给与公司“谨慎推荐”评级。www.topcj.com

    一、公司主营业务分析

    1、公司各项业务运行情况分析顶点 财经

    超硬及难熔材料、精细金属制品和功能材料一直是公司收入的主要来源。公司难熔产品的产销继续保持上升的势头，定向增发高性能难熔材料项目产能的释放要等到09年。公司超硬金刚石切割工具类产品主要出口到欧美等国。今年受美国房地产业低迷的影响，该类产品的销售有一定下降。摇钱术：分层递进选股法

　　公司精细金属制品主要包括一些粉末冶金、焊接材料和各类冷、热加工金属制品。由于这类产品种类比较多，多为小规模生产，所以产品毛利率一直比较低。

    公司功能材料类产品主要包括钕铁硼类产品和各类软磁合金产品。其中烧结钕铁硼产能基本稳定在1000吨/年左右，上半年的销售情况不错，预计全年将实现营收2亿元，09年计划扩产到2000吨/年。粘接钕铁硼和SmCo等产品产能只有300吨/年左右，还没有扩产计划。公司软磁合金产品主要包括Fe-Si、Fe-Ni、Fe-Co、Fe-Al等铁基合金和膨胀合金等产品，该类产品主要用于电工和电子领域。功能材料的毛利率在各类产品中一直相对较高。给你摇钱树不如给你摇钱术

　　公司生物医学材料产品主要包括JRN系列镍钛形状记忆支架及输送系统。由于还没有拿到许可证，该类产品还没有真正发挥效益。

    2、公司产品的高技术与低毛利率现象解析摇钱术：分层递进选股法

    2008年上半年，公司实现营业收入15.21亿元、利润总额8,044万元和归属于母公司股东净利润5,660万元，比上年同期分别增长30.40%、2.53%和5.96%。公司业绩连续九年保持上涨。但从盈利能力上来看，公司的营业利润增长幅度跟不上营收增长幅度，产品的毛利率逐年下降这两个问题还很明显。

　　造成这种现象的客观原因主要有下面几个：（1）公司的各种优惠政策陆续到期；（2）宏观经济环境恶化，国际和国内市场竞争加剧；（3）原材料价格上涨；（4）公司大规模投资和资本运作带来的资金压力导致财务费用大幅上升，其中今年上半年同比增加293.53%，增加金额达1800万元。主观上，公司由科研院所转制而来具有如下弱点：（1）研发能力强，产品性能过硬，但产品成本控制和市场开发能力弱；（2）产品门类广，小批量生产，成本下不来，市场容量小，可持续性差。（3）各事业部基本由原各科室或课题组转制而来，易画地为牢，协调性差。http://www.topcj.com

    以安泰科技为例，公司产品初步细分包括：功能材料、粉末冶金、难熔材料、焊接材料、非晶制品、生物医学材料、精细金属制品、金刚石制品和工程技术（扎机）等九大类。每一大类下面还有很多小类，面面俱到，国内新材料行业内的公司没有一家能望其项背。中科三环可以靠钕铁硼铁硼立足，横店东磁可以靠磁铁氧体立业。安泰科技对上述两类产品都有生产，但一直以来都是不温不火。当然由于公司是钢铁研究总院下属部门转制而来，公司的最大优势是在金属材料的制备上，这样比较可能有失偏颇。但公司产品门类众多，缺乏取舍给管理、成本控制和市场开拓带来很大困难却是不争的事实。所以面对日趋激烈的市场竞争和各种不利的宏观经济因素，公司产品的毛利率呈逐年下降趋势。对于上述问题公司管理层比局外人看得更清楚，也采取了很多举措，上述问题也正在逐步得到解决。事实上从非定向增发项目上就可以看出公司已经明确了主攻方向和重点突破的决心。www.topcj.com

    二、公司未来成长性分析摇钱术：锤炼黑马品种

　　公司未来业绩的增长除了要看现有业务的发展情况外，更重要是要看公司非定向增发项目是否能够顺利投产，产生效益。下面对可能的业绩增长点和增发项目进行分析。

　　1、年产4万吨非晶带材及其制品项目是重中之重摇钱术：分层递进选股法

　　（1）非晶材料简介摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　非晶材料是指物质从液态（或气态）急速冷却时，因来不及结晶而在室温或低温保留液态原子无序排列状态的物质。其中铁基非晶合金在所有的非晶合金材料中具有最高的Bs，同时具有高μ、低Hc、低损耗、低激磁电流和良好的温度和时效稳定性。因其性能独特，非晶合金在电子、航空、航天、机械、微电子等众多领域中被广泛应用。铁基非晶软磁合金的另一大特点就是它的制造工序相对硅钢的制备而言比较简单。在众多非晶合金的制造工艺技术中，熔体快淬技术是实现工业化大生产的一种有效技术，与硅钢冶金工艺相比，它省去了硅钢合金十多道复杂的加工工序，只要冶炼好母合金，便可一步成材，从而可节省加工过程中80%的能耗。

　　（2）非晶合金的重要应用摇钱术：分层递进选股法

　　非晶合金是一种高效节能的绿色环保型功能材料。铁基非晶合金的损耗仅为取向硅钢的1/3—1/5。非晶配电变压器与S9硅钢系列变压器相比，可使配电变压器的空载损耗降低70—80%，空载电流下降50％，所以被称为高节能型的配电变压器。例如，国内的研究结果表明，如果用100万台500KVA非晶配电变压器（AMDT）替代100万台500KVAS9型硅钢配电变压器，一年可节省耗电量65.7亿KWh，相当于一座75万KW发电站的年发电量。非晶配电变压器是我国“九五”重点推广的新型节能产品，对电力配电系统的节能降耗具有重大意义，有着广阔的应用前景。顶点财经

　　另外非晶合金还应用于电力电子行业，作为各种高频电源中的变压器及电感元器件，可大大提高电源效率，尤其在风能、太阳能发展中大量需要的逆变器中有广泛的应用前景。因此非晶态合金是一种先进的绿色工程材料，与世界可持续发展密切相关，其重要性已经得到了国际社会的普遍认同。

    （3）铁基非晶材料产业的发展概况顶 点 财 经

　　美国的Honeywell公司最早大力发展非晶材料产业，建立了以“Metglas”为注册商标的系列商品牌号；并于上世纪80年代建立了一条千吨级生产线；90年代建立了两条万吨级连续生产线，使非晶态合金带材的宽度达到250-300mm，形成了2.2万吨的生产能力；先后向市场提供了约20万吨的铁基非晶态合金材料，用于制造了数百万台非晶配电变压器并网运营，为节能、减少温室气体排放发挥了一定的作用。但是2000年以来，由于世界范围内经济不景气的影响，Metglas业务销售额从2000年的7000万美元下降到2002年的3200万美元，其销售额远不足公司总销售额的1%；因而公司于2003年上半年决定，把Metglas海内外所有的业务售给日立金属公司，仅保留了“新兴技术”（Emerging Technology）这一领域。我国的安泰科技在当时也参与了收购，并且出价比日立金属要高，但由于政治方面的原因，最终遗憾地以收购失败告终。http://www.topcj.com

　　2003年，日立金属在成功以5000万美元收购了美国Honeywell公司的非晶事业部，包括Conway厂两条万吨级生产线、印度Gurgaon铁芯厂、日本NAMCO公司50%股份、上海置信公司的60%股份以及专利技术商标、360名员工和80%的用户后，继续研发配电变压器铁芯用的非晶态合金材料，并于2005年公布了饱和磁感更高的新型非晶合金材料专利，牌号为Metglas2605HB1，用于替代现行的非晶合金牌Metglas2605SA1，目前已在中国申请了两项新材料专利，正在审批之中。

　　目前，日立金属已经投资4200万美元，把非晶合金带材的生产能力由2.2万吨提高到5.2万吨。2007年，日立金属非晶带材实现5万吨的产量。由于看好亚洲新兴市场，特别是中国和印度对节能环保的需求，日立金属计划继续扩张产能，预计2009年4月，将达到8万吨的生产能力，其远景目标则是2015年达到15万吨的产能，达到目前产能的3倍。

　　（4）安泰科技独当我国非晶材料产业化的重任topcj.com

　　我国现在已经是能源消耗大国，为了实现可持续发展，我国把节能减排任务提高到了前所未有的战略高度。在我国“十一五”规划的目标中，明确要“实现2010年人均国内生产总值（GDP）比2000年翻一番”，“单位国内生产总值能源消耗比‘十五’期末降低20%左右”，节能的任务非常艰巨。“十一五”规划对节能降耗的明确提出以及具体目标的出台，对国内各行各业将形成现实的压力，对于耗能大户电网公司压力尤其巨大。电网降耗的短期技术实现手段不多，非晶变压器是必选手段。目前非晶合金变压器需求已经启动，并将迅速增加。预期2010年需求将达到20万台，因此未来五年非晶合金变压器需求将高速增长，保守估计年复合增长率在50%以上，非晶合金变压器将成为电网设备中增长最快的品种之一。顶 点 财 经

　　鉴于非晶带材在节能环保方面的重要应用和打破国外对非晶带材的垄断，我国近年来也在大力发展非晶带材的研发和产业化工作。钢铁研究总院作为国内先进金属材料研究的中坚力量早在20余年前就对非晶带材的生产进行了研究。安泰科技以钢铁研究总院为依托，经过大量攻关，已全面掌握了非晶带材及其制品生产所需的相关技术，并形成了自己的知识产权，已经授权的发明和实用新型专利达23项，其中：材料方面有6项，方法装置的有11项，涉及变压器铁芯及元器件方面的有6项。上述专利和实用技术，均有实证基础，并且大部分已经在生产中得到应用。www.topcj.com

　　目前世界上能够量产非晶带材的公司只有日立金属和安泰科技，后来者想要进入该领域的技术门槛非常高，可能性非常小。摇钱树下教你摇钱术

　　公司本次募投项目主要是以千吨级生产线为基础，通过在千吨级设备上连续六年进行万吨级的工艺试验，公司目前已经获得了连续制带的所有工艺技术和各个环节的关键技术。按照公司方面的说法，由千吨级的产量提高到万吨级的主要条件没有本质的变化，在技术、装备方面不存在较大的差异，无重大关键技术障碍。万吨级非晶带材产线最终成功投产的可能性很大。

　　（5）安泰科技万吨级非晶带材项目的市场前景寻摇钱术　到顶点财经

　　该项目的实施将填补国内新材料领域非晶材料产业化、实用化的空白。目前，公司1000吨的产能主要是以涿州非晶带材生产基地生产的窄带材为主，同时公司控股公司上海至高非晶金属材料有限公司也有100-200吨左右的产能释放。目前公司生产的窄带材基本用于电力电子领域的微型铁芯元件。据国家有关部门预测，国内电力行业配电变压器的需求至少是电子领域的1000倍。如果国内变压器厂对非晶配电变压器铁芯的需求按变压器总需求30%的使用率测算，每年至少需要铁基非晶带材15-20万吨。

　　目前，世界上只有日立金属能够大批量生产非晶带材，现在产能为5.2万吨。预计到2009年4月份其产能将扩大到8万吨。即使日立金属完全达产，并且新增产能全部由中国市场消化，除去日本国内用量，日立金属最多也只能向中国提供非晶带材6万吨左右。国内非晶带材的供给仍然有很大缺口。摇钱树下看摇钱术

　　因此，安泰科技在中国建设4万吨非晶带材及制品项目的市场前景良好。公司以经积极开始在下游产业进行布局，与处于下游各配电变压器生产商建立合作关系外，公司还与天威集团和华北电力集团共同组建了天威化瑞电气有限公司，目的是生产非晶合金变压器。该公司建成后预计每年会需求5000-6000吨非晶带材。如果安泰科技的万吨级非晶带材生产线成功投产，一方面将毫无疑问地为公司带来丰厚的利润回报，另一方面也将促进非晶节能变压器在中国的大规模推广和使用，为国家“十一五”规划节能降耗指标的实现做出贡献。

　　（6）项目进度和预期效益topcj.com

　　目前公司第一条年产一万吨非晶带材生产线已经基本建成，对产线的冷调试已经接近尾声，热调试即将开始。鉴于设备的运转磨合、工艺参数的调整摸索和产线的稳定均需要一定时间，公司今年能够小批量产出非晶带材的可能性不大。非晶带材产能的释放应该在2009上半年，顺利的话会在2010年集中释放，届时公司的业绩将有显著提升。摇钱术智能财经终端

　　由于非晶配电变压器的用途是取代目前的硅钢配电变压器，所以只有其性价比与硅钢产品大致相当才有竞争力。由于非晶配电变压器的铁芯是非常薄的非晶带材叠加而成（只有几十微米），填充系数较小，故其体积与硅钢变压器相比一般要大30%左右，其造价也要高一些。国际上的惯例是非晶变压器的价格一般不超过硅钢变压器价格的1.3倍。

　　国内取向硅钢价格自2005年以来一直维持在3.5万元/吨以上。自今年以来，其价格更是一路上涨，即使在10月份其它钢种普遍调低价格的基础上，单价仍然上涨2000元/吨。目前取向硅钢的价格维持4.7万元的高位，比年初的价格上涨了近8000元。目前世界上只有5-6家厂商能够生产取向硅钢。武钢是国内唯一能够量产取向硅钢的钢铁企业。目前国内取向硅钢市场的自给率只有50%，而随着“十一五”后期国家电网建设的大力推进，作为电网变电设备的上游，硅钢的需求应该越来越大，这种供不应求的局面在近几年内也难以缓解。因此取向硅钢的价格在短期内大幅回落的可能性很小。2007年武钢取向硅钢的毛利率高达55%，今年在其价格进一步上调的情况下毛利率应该也不会低于55%。

　　近几年非晶合金铁芯的价格相对比较稳定，呈缓慢下降趋势，目前价格已经低于4万元/吨。相同规格的硅钢变压器与非晶变压器的市场价格之比已由数年前的1：2回落到目前的1：1.3以下。硅钢价格暴涨使得非晶合金变压器的相对成本大幅下降，其节能降耗及投入产出优势给非晶变压器的推广应用提供了强劲的动力。顶点财经

    由于非晶带材和硅钢均属技术含量很高的高科技产品，非晶带材的毛利率与硅钢相比相差不会很大。如果安泰科技的万吨级非晶带材项目能够顺利投产，在能够保证成材率的情况下，保守估计其非晶带材的毛利率不会低于40%。随着公司产品规模的扩大和管理水平的提高，公司的各项费用率基本呈逐年下降的趋势，2008年上半年，由于财务费用的大幅提高导致公司财务费用率和期间费用率相应提高。目前公司的期间费用率基本维持在7%左右。由于非晶带材被列入国家绿色环保产品，很有可能享受所得税减免待遇，届时非晶带材的净利润率应该不会低于30%。即使公司非晶带材产品不能享受该待遇，按15%所得税率缴税，其净利润率也应该为18%左右，效益十分可观。顶点财经topcj.com

    上面的预测表明，如果非晶带材项目能够顺利投产，公司明后两年的业绩将被明显增厚。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　2、高性能难熔材料及制品产业化项目是公司业绩稳定的基石

    （1）公司难熔材料业务现状摇钱术：曝光主力最新操作动向

    公司难熔材料业务主要由难熔分公司来承担，该分公司是公司所有分公司、事业部中盈利能力最好的，连续五年在公司内部考核中排名第一。2008年上半年，公司难熔材料共实现营收6.16亿元，占总营收的41.28%。目前公司难熔材料业务保持稳定增长的态势，是公司业绩保持稳定的基石。顶点财经

　　公司难熔材料业务最初只为军工项目服务。近几年，公司转变思路，加强在民品上的开发。难熔材料业务属于技术壁垒比较高的行业，国内其它公司较难进入。

    公司现有的装备水平和技术水平位于国内同行业一流和国际前列，人员储备也已到位，国内外市场已全面启动。但原有场地和设备条件已严重制约了难熔材料业务的发展。高性能难熔材料及其制品产业化项目将进一步扩大产品规模，提高高端产品的占比，这块业务的盈利能力有望进一步增强。目前，奥地利的普兰西公司世界上最大的高性能难熔材料生产商。公司的目标是募投项目与09年投产后对该公司的产品进行替代，逐步扩大国际市场份额。摇钱树下教你摇钱术

    （2）各类产品的市场前景分析顶点财经topcj.com

　　1）难熔复合材料和制品

　　公司的耐高温烧蚀钨铜、钼铜材料一直占领国内航空、航天市场。本次募集项目主要以电子封装用钨铜、钼铜材料为主。公司的优势在于所采用的挤压工艺的成本相对较低，同时在钨渗铜工艺方面具有技术优势。目前公司钨铜类电子封装产品的销售情况比较稳定。

　　2）高比重合金顶点财经topcj.com

　　公司在国内大型高比重合金生产上具有优势地位，募投项目的实施将稳定公司高性能高比重合金的生产工艺，利于公司介入高端市场，完善高比重模压生产线，利于开拓国际市场。目前公司已向GE公司医疗器械部、欧洲核子物理研究中心（CERN）等国际公司直接销售产品，同时公司与国内五矿集团进出口公司等难熔金属进出口公司也建立了业务联系。目前公司NiWCu高比重合金产品的销售情况也比较稳定。

　　3）烧结钨钼制品摇钱术：锤炼黑马品种

　　公司在连熔石英行业用大型钨钼坩埚、热镀锌行业用大尺寸加热套管、感应烧结炉用发热体的生产技术上具有国内垄断地位，募投项目的投产将有助于公司开拓大尺寸烧结钨钼制品（主要是烧结坩埚）的出口业务。

　　4）变形态钨钼及其合金制品摇钱术智能财经终端

    公司难熔锻造钼制品主要瞄准熔融玻璃窑炉钼锻造棒、航空航天用异型锻造钼制件和高性能锻造钼合金、高温烧结炉支架用大型钼锻造圆盘以及其它锻造钼制件，其中最主要的是玻璃窑炉用钼锻造电极。http://www.topcj.com

　　轧制钨钼板材，主要包括轧制钼板、钼圆片、轧制钨板、高比重合金板、钨铜板。难熔后续主要产品方向是高性能钼及其钼合金板材（最大板宽400mm）、轧制钨板、轧制铼片、轧制高比重合金、轧制钨铜合金薄板，避开了国内竞争最激烈的轧制钼宽板的市场（板宽550mm以上），不需要大型化轧制设备，但对材料本身性能要求较高，轧机的精度控制准确，产品附加值高，能够充分发挥公司在难熔材料的制造和设备制造方面的整体优势。

　　5）高性能靶材类制品www.topcj.com

　　公司的高性能靶材制品主要是半导体、显示器用溅射靶材。当前随着薄膜应用领域的不断扩大和深入，对薄膜靶材的需求量将逐年增加，未来预期将以年20%以上的速度增长，特别是半导体、显示器用溅射靶材主要生产及使用国均在亚洲，国际主要的溅射靶材生产公司都在寻求向亚洲，特别是向中国转移。公司已经向国内的上广电、京东方等液晶电视生产商少量供货，产品供不应求。

　　6）陶瓷粉末及制品摇钱术智能财经终端

　　陶瓷粉末及陶瓷制品主要产品包括高纯AlN粉末、AlN基片、SiC基片、陶瓷复合材料基片以及金属陶瓷挤压模具等，公司目前所生产的氮化铝粉末在供应国内市场的同时还销往韩国、美国等国外市场，市场前景较好。

　　３、高品级聚晶金刚石材料及高档专业金刚石工具产业化项目前景堪忧顶点 财经

　　该项目是在前次募集资金项目基础上，计划建设热压烧结、激光焊接和高频焊接共三条生产线及聚晶金刚石合成生产线，重点对无压烧结锯片、热压锯片、激光焊接锯片进行扩产，同时将进行若干产品工艺技术升级，建成具有国际一流水平的金刚石工具生产线，形成年产各类金刚石专业制品200万件及聚晶金刚石产品60万件的规模。本项目预计09年达产。公司的金刚石类产品以中高档产品为主，并且95%以上出口欧美。由于公司金刚石类产品主要用于切割各类建筑材料，受美国房地产市场低迷的影响，该类产品的订单有所减少，市场前景堪忧。

　　４、薄膜太阳能电池项目在国内尚未启动寻摇钱术　到顶点财经

　　公司切入薄膜太阳能电池领域，参股8.6%德国Odersun公司，合作开发的新型薄膜太阳能电池在北京奥林匹克公园的示范项目已经建成并投入发电。如果双方在国内合作投资建厂，安泰科技将占50%以上股份。薄膜太阳能电池代表了太阳能电池发展的新方向，具有广阔的应用前景。Odersun公司产品的最大特点是不含任何有毒元素，环保优势明显。另外公司产品是柔性可折叠的，比较方便耐用。如果能以安泰科技的非晶材料为基底，产品成本还可进一步下降。顶点财经

　　目前Odersun公司已经在德国建成第一条生产线，还处于亏损阶段。双方何时在中国投资建厂还要看Odersun在德国的市场是否能够打开。Odersun还在建设另外两条生产线，这表明该公司对自己的产品很有信心。虽然现在预测该业务能否增厚安泰科技的业绩还为时尚早，但长期值得期待。

　　三、公司业绩预测及估值分析给你摇钱树不如给你摇钱术

    业绩预测假设：摇钱树下教你摇钱术

　　1、假定09年公司年产4万吨非晶带材及其制品项目、高性能难熔材料及制品产业化项目和高品级聚晶金刚石材料及高档专业金刚石工具产业化项目均能顺利建成投产。

　　2、假定未来三年公司各类产品毛利率保持平稳。顶点财经topcj.com

　　3、假定08-10年公司税收优惠不发生改变。摇钱术智能财经终端

    根据我们的预测，公司2008年、2009年和2010年的每股收益分别为0.29元、0.50元和0.91元。根据2008年10月8日的收盘价9.75元，对应33.62倍，19.50倍和10.71倍市盈率，暂给与公司“谨慎推荐”评级。摇钱树下教你摇钱术

　　四、风险提示顶 点 财 经

    1/非晶带材项目是决定公司业绩能否大幅提升的关键因素。万吨级带材生产线能否按时顺利投产和产品成材率的高低还存在一定的不确定性。

　　2/国内和国际的经济下行趋势给公司的业务带来了一定的负面影响。给你摇钱树不如给你摇钱术 

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