基本结论

    公司公告公司控股子公司桐乡市乌镇旅游开发有限公司通过授予乌镇旅游公司管理层15%的期权的方式，同步实现引入战略投资者和实施管理层激励。

　　我们推测认为Hao Tian Capital I, Limited所持的5%股权为核心管理层的激励股权，Hao Tian Capital II, Limited所持10%股权为IDG代为出资所获得的对价。

　  我们认为此方案将有助于乌镇旅游完善资本结构，促进国际化、资本化发展，提高管理层积极性，因此我们对此方案给予积极而正面的评价。

　　我们认为IDG能够为乌镇项目提供资金、经验、商务关系等方面强有力的支持，这将有力推动乌镇项目下阶段的资本化运作及海外上市进程。

　　我们认为通过此方案，核心管理层获得了股权激励，这将有效调动管理层的积极性，有助于乌镇项目的长远发展。

　　由于增发方案入股的具体实施时间以及增发前盈利的归属还未最终确定，我们暂不调整公司盈利预测，我们预计公司2009年至2011年的每股收益分别为0.437元、0.542元、和0.458元。我们分别使用了PE、分业务估值和DCF绝对估值，我们认为公司合理的股价区间应为12.61元~13.87元。

　　公司目前股价为10.67元，距离我们认为合理的股价区间仍有20%左右的上涨空间，而且，鉴于乌镇项目引入战略投资者、实施管理层激励将对股价形成刺激作用，我们维持“买入”评级。

　　风险提示：甲型流感的进一步蔓延有可能导致中青旅业绩低于预期。

　　乌镇项目增发方案内容

    公司公告公司控股子公司桐乡市乌镇旅游开发有限公司通过授予乌镇旅游公司管理层15%的期权的方式，同步实现引入战略投资者和实施管理层激励。具体方案如下：

　　乌镇旅游股东会同意将授予乌镇旅游公司管理层15%的期权（即对乌镇旅游增加注册资本人民币44,120,000元的权利）由IDG投资控股的Hao Tian Capital I，Limited和Hao Tian Capital II, Limited两家香港公司分别予以认缴。

　　本次增资完成后，乌镇旅游的注册资本将由目前的人民币250,000,000元增加至人民币294,120,000元。公司原持股比例为：中青旅控股股份有限公司持股60%；桐乡市乌镇古镇旅游投资有限公司持股40%；引入战略投资者后，股权结构变更为：中青旅控股股份有限公司持股51%；桐乡市乌镇古镇旅游投资有限公司持股34%；Hao Tian CapitalI, Limited持股5%；Hao Tian Capital II, Limited持股10%；公司类型变更为中外合资经营企业。

　　15%的股权均为管理层期权，并由IDG代为出资；作为代为出资的对价，IDG获得其中部分股权。从方案来看，15%的股权拆分为两部分：Hao TianCapital I, Limited持股5%；Hao Tian Capital II, Limited持股10%。我们推测认为Hao Tian Capital I, Limited所持的5%股权为核心管理层的激励股权，Hao Tian Capital II, Limited所持10%股权为IDG代为出资所获得的对价。

　　增发方案的积极意义

    我们认为此方案在解决管理层激励期权出资的同时，引入了IDG这一拥有丰富创投经验的风险投资公司。IDG能够为乌镇项目提供资金、经验、商务关系等方面强有力的支持，这将有力推动乌镇项目下阶段的资本化运作及海外上市进程。

　  IDG创业投资基金(简称IDGVC Partners)成立于1992年，在北京、上海、广州、波士顿、硅谷等地均设有办事处。

　　作为最早进入中国市场的美国风险投资公司之一，IDGVC Partners已成为中国风险投资行业的领先者，管理总金额达25亿美元的风险基金。

　　IDGVC Partners投资于各个成长阶段的公司，主要集中于互联网、通讯、无线、数字媒体、半导体和生命科学等高科技领域。目前已经在中国投资了100多个优秀的创业公司，包括携程、百度、搜狐、腾讯、金蝶等公司，已有30多家所投公司公开上市或并购。

　　IDGVC合伙人的合作时间超过10年，是国内风险投资行业合作时间最长的专业团队，具有IT、通讯、半导体、医学等技术背景及丰富的管理、风险投资运作经验。出色的业绩及业内的美誉，赢得了创业者及投资者的信赖。

　　IDGVC Partners的强大优势之一就是与中国的创业者之间建立了广泛的联络渠道，同时与他们保持亲密的合作关系；对投资组合中的每一家公司，提供资金、经验、商务关系等强有力的支持。

　　我们认为通过此方案，核心管理层获得了股权激励，这将有效调动管理层的积极性，有助于乌镇项目的长远发展。

　　盈利预测及投资评级..由于增发方案入股的具体实施时间以及增发前盈利的归属还未最终确定，我们暂不调整公司盈利预测，我们预计公司2009年至2011年的每股收益分别为0.437元、0.542元、和0.458元。我们分别使用了PE、分业务估值和DCF绝对估值，我们认为公司合理的股价区间应为12.61元~13.87元。

　　公司在会奖业务、自由行业务、乌镇景区等主营业务上的良好表现，全年旅游主业部分的盈利贡献可能超出我们的预期；乌镇子公司作为已能独立运行发展的景区资源型资产，有望充分受益于2010年上海世博会，并符合公司未来5年内培育和控股2~3家旅游上市公司的发展战略，从完善公司治理结构的考虑，乌镇引入战略投资者的强烈预期得以实现，在适当时机下将实现分拆上市；此外，公司以其对于旅游产业发展趋势的深刻理解和业内优秀的经营管理能力，不排除未来借助资本市场平台参与旅游产业整合的可能，藉此将对公司估值提升产生积极影响。据此我们维持对公司的中长期正面评价。

　　公司目前股价为10.67元，距离我们认为合理的股价区间仍有20%左右的上涨空间，而且，鉴于乌镇项目引入战略投资者、实施管理层激励将对股价形成刺激作用，我们维持“买入”评级。