1、06年公司货物吞吐量增长10.95%

　　公司的主要货种是铁矿石、钢铁、油品和集装箱。

　　2006年公司完成货物计费量4352万吨，同比增长10.95%。腹地以金属矿石为主要原料的钢铁工业的持续发展，使公司金属矿石吞吐量比05年增长24%，同时带动了同类原料钢铁、非矿等货物吞吐量的增长；公司成品油和液体化工码头05年6月投入使用，06年全年完成货物计费量565万吨，比05年增长180%；完成集装箱吞吐量85.03万TEU，比05年增长8%，增速有所放缓。

　　但是，由于受国家宏观经济政策影响和大秦线、神朔黄线铁路运力的大幅提高，制约了营口港北煤南运的出口量，导致煤炭及其制品吞吐量比05年同期有所下降；受国内市场供需关系缓和影响，外贸进口化肥量有所减少；东北粮食主产区尤其是吉林省玉米深加工项目大幅扩张，使得公司北粮南运量有所下降。

　　2、公司经营业绩稳中有升，盈利能力持续增强

　　2006年度，公司实现主营业务收入84,729万元，同比增长13.23%；实现主营业务成本51,201万元，同比增长8.25%；综合毛利率为39.57%，，比去年同期提高2.78个百分点；实现主营业务利润30,659万元，同比增长22.66%；实现净利润16,106万元，同比增长23.17%。实现每股收益0.63元，同比增长21.15%。

　　06年公司主营业务成本增速低于主营收入增长，综合毛利率同比提高2.87%的主要原因是：综合装卸价格提升和深水铁矿石泊位租赁费用偏低。06年公司综合装卸价格为19.46元/吨，比06提高8.65%，综合装卸价格的提升导致装卸收入增长13.23%，大于同期货物吞吐量10.95%的增长速度。同时，公司从集团租赁的深水铁矿石泊位06年租赁费为5000万元，按照30年的使用期计算，该泊位每年的折旧费用在8167万元左右，比公司租赁费高63%。深水铁矿石泊位租赁费用偏低导致公司主营业务成本增长小于主营业务收入的增长。根据公司公告，07年深水铁矿石泊位的租赁费将提高至8000万元，与该泊位每年的折旧费用基本持平。我们认为虽然未来公司不再享有泊位租赁费用偏低的好处，但是随着泊位利用率的持续提升和综合装卸价格稳中有升，公司毛利率仍将持续提升，盈利能力持续增强。

　　06年管理费用率为8.44%，比05年下降0.4个百分点，近三年来公司公司管理费用率呈逐步下降趋势。我们认为未来随着公司管理水平的继续提高，管理费用率有望继续降低。

　　06年公司实现投资收益2674万元，同比增长39%。公司投资收益主要来自于营口集装箱码头有限公司和辽宁中储粮储运有限责任公司。导致本期公司投资收益增长的主要原因是：辽宁中储粮储运公司是在05年7月份后进入公司，05年报表中只反映了其下半年的收益，而06年收益是按全年计算；06年营口集装箱码头有限公司单位集装箱净利增长25%。

　　3、未来铁矿石、钢铁、油品和集装箱吞吐量将保持较快增长

　　腹地GDP和对外贸易的快速增长、低廉的陆路运输成本、临港产业的稳步发展、不断建设扩大的经营规模将为公司带来持续稳定的发展态势，金属矿石、钢铁、石油及制品和集装箱等优势货种供给量未来将持续较快增长。

　　集团与吉林化工的谈判有可能会为公司带来600万吨左右的成品油吞吐量，为此集团会规划建设三个成品油泊位。鞍钢在营口一期500万吨的轧钢厂项目，将于07年下半年投产，这将带来近500万吨左右的钢铁吞吐量和730万吨的铁矿石吞吐量增量。为鞍钢营口项目配套的5个钢铁泊位也将在2007年底建成公司钢铁和铁矿石业务发展前景看好鞍钢在营口的钢铁项目将成为未来几年营口港钢铁和铁矿石吞吐量增长的直接驱动力量。鞍钢在营口一期500万吨的轧钢厂项目，将于07年下半年投产，钢厂每年所需的730万吨铁矿石将基本依靠进口，一期项目每年将带来1200万吨的铁矿石和钢铁吞吐量增量。鞍钢营口项目远期产量达到1000万吨。

　　股份公司从2005年1月起租用了集团20万吨级铁矿石深水码头，该码头主要作为鞍钢营口港的配套工程，总投资24.5亿，年设计吞吐能力2000万吨，基本能够胜任新增接卸需求。

　　作为鞍钢营口500万吨轧钢厂项目的配套工程，营口港集团还投资13亿元建设了59-63#共五个钢铁泊位，设计吞吐能力600万吨，2007年底投产。如果公司收购这五个钢铁泊位，将成为公司未来业绩的又一个增长点。

　　油品吞吐量有新的增长点

　　目前整个营口港的油品业务全部由股份公司经营。公司用于吞吐成品油的泊位是04年发行可转债从营口港集团手中收购的3个泊位，年设计吞吐能力410万吨，实际吞吐能力可以达到800-1000万吨。

　　营口港集团正在跟吉林石化谈判，可能会获得每年600万吨的成品油吞吐量。考虑这一新的增量，股份公司现有的泊位能力明显不足，集团公司将在鲅鱼圈港区建设三个成品油泊位，以满足整个港区油品业务的长远发展。如果股份公司能够收购或是承建这些泊位，将成为公司未来业绩的另外一个增长点。

　　营口港的集装箱业务90%以上为内贸集装箱，已成为东北地区内贸集装箱枢纽港。随着东北地区产业结构的优化升级，工业产成品向深加工、高技术、高附加值方向发展，货运适箱率将不断提高，从而推进港口集装箱吞吐量持续快速增长。由于内贸集装箱化率只有40%左右，相对于70%左右的外贸集装箱化率还有很大的提升空间，预计未来几年营口港集装箱吞吐量仍将保持15%-20%左右复合增长率。

　　集团在建的有54#-58#集装箱泊位，总投资21亿，设计吞吐能力300万TEU，预计07年底将逐步建成投入使用，这些泊位未来有望注入股份公司。

　　4、预期资产注入打开发展空间

　　公司的大股东营口港务集团一直表示要全力支持上市公司的发展，预期未来将通过将优质资产逐步注入上市公司，目前集团可以注入上市公司的泊位有已经建成的深水铁矿石泊位、在建的钢铁泊位和集装箱泊位、将要建设的油品泊位。

　　这些项目的投资额总共将达到79.5亿以上，为公司目前固定资产总值的3倍左右。由于股份公司每年经营活动的现金净流量只有2个亿左右，预计未来资产注入将主要通过向集团公司定向增发的形式实现。

　　资产注入过程中涉及的股权融资规模将成为决定公司投资价值的重要因素。虽然资产注入的方式和进程还未确定，但是股份公司通过资产注入规模迅速壮大，长远成长空间打开是确定无疑的。

　　5、公司估值和投资建议

　　根据公司07年2月6日公告，从07年3月26日起，按公司转债面值105%的价格赎回未转股的全部营港转债。2月5日公司收盘价为11.72元，比6.99元/股的转股价格高68%，因此我们预计2007年公司绝大部分可转债将进行转股，公司总股本将增加40%。不考虑资产注入，2006、2007年每股收益（可转债全摊薄）分别为0.579元和0.713元，对应的市盈率分别为19.29倍、15.66倍。

　　考虑到未来集团公司资产注入将带来上市公司资产规模的成倍壮大，其长远成长空间打开是确定无疑的，我们给予公司增持评级。但是我们强调资产注入过程中涉及的股权融资规模是决定公司投资价值的重要因素。