中国人寿：长期投资大幅增值，净利润有望持续快速增长
投资要点：
2006年末中国人寿总资产为6853.67亿元，同比增长了31.35％，主要是由于自身业务的扩张。中国人寿增速快于行业总资产的增速。
2006年末中国人寿实现净利润96.01亿元，同比增长了75.97％，净利润快速增长的驱动力在于：保费收入稳步增长，投资收益大幅增加，实际所得税率有所降低。
2006年末中国人寿银行存款占比大幅下降，长期投资快速增加，短期投资结规模下降，长期投资大幅增值（预计至少增值407.25亿元），股票投资比例大幅增加。
2006年末中国人寿总资产收益率与净资产收益率均有所提高，偿付能力充足率大幅增加，给付率、赔付率有所增加，退保率有所减少，内含价值同比增长59.7％。
通过分析预测，中国人寿2007年净利润将大幅增长98.6%。
（1）公司在寿险市场的垄断地位，公司保费收入的稳定增长；
（2）公司享有的投资便利，其长期投资快速增长并大幅增值；
（3）退保率下降，长期险给付率有所上升，二者对净利润影响被中和；
（4）保险行业发展潜力空间巨大；
（5）在股市上的投资比例有望提高，投资限制将逐步减少；
（6）加息氛围对保险公司形成利好。
截至2006年12月底，中国人寿内含价值为1819.89亿元，1年新业务价值为104.8亿元。在此基础上，我们预测至2007年底，中国人寿内含价值为2527.23亿元；1年新业务价值为149.22亿元；按估值计算的1年新业务价值隐含倍数为49.7倍，按目前市价（4.20日收盘价36.89元）计算的新业务价值隐含倍数为52.9倍。
维持对中国人寿的长期增持评级及2007年45元的目标价，该目标价对应的新业务价值隐含倍数为68.3倍。
1.净利润同比增长75.97％
中国人寿2006年末总资产为6853.67亿元，比05年底增加了1635.63亿元，同比增长了31.35％，增长主要原因是自身业务的扩张；同期平安集团总资产的增速是53.44％，快于人寿，但是其中有合并深圳市商业银行的因素。
2006年底，中国人寿的总负债为5858.6亿元，比05年底增加了1274.28亿元，同比增长了27.8％，增长主要原因在于业务规模的扩大以及各项责任准备金的提取增加。
2006年中国人寿实现净利润96.01亿元，每股收益0.34元，每股净资产3.5元，净利润同比增长了75.97％，增速快于平安寿险68.5％的增速。
中国人寿利润快速增长的主要驱动力在于：
（1）保费收入稳步增长，2006年中国人寿保费收入1838.43亿元，同比增长了14.22％，总市场份额为44.49％，保费收入的稳步增长是人寿利润增长的坚实基础。
（2）投资收益大幅增加，2006年中国人寿实现投资收益232.03亿元，同比增长了152.67％，增长较快的主要原因是资本市场走好以及人寿保持了积极的投资风格，人寿06年投资收益率为5.5％，比05年提高了1.58个百分点（公司年报口径）。
（3）实际所得税率有所降低，2006年人寿缴纳所得税2.31亿元，同比下降了6.1％，实际所得税率从05年的4.27％下降到06年的2.33％，下降了1.94个百分点。
中国人寿净利润增长受到的阻滞因素在于保险业务支出增速较快，2006年人寿保险业务支出为822.64亿元，同比增长了20.94％，增速快于保费收入的增长，其中长期险给付增长了72.71％，佣金及手续费同比增长了15.65％，营业费用同比增长了16.64％，这三个部分的增长是保险业务支出较快增长的主要原因。
2.股票投资比例快速提高，长期投资大幅增值
2006年末，中国人寿资产负债结构主要特点如下：
（1）银行存款占比大幅下降。2006年末中国人寿银行存款余额为2256.9亿元，同比增长了17.01％，银行存款在总资产中的比重为32.93％，比05年的36.96％下降了4.03个百分点，银行存款比例的下降是持续的趋势，是公司主动将资产从收益率较低的部分转向收益率较高的部分。
（2）长期投资快速增加并大幅增值。2006年末中国人寿长期投资余额为3937.04亿元，同比增长了53.68％，在总资产中的比重从05年的49.1％提高到06年的57.44％。其中债券投资余额为3449.02亿元，同比增长了44.91％，占总长期投资87.6％；长期基金投资余额为265.14亿元，同比增长了54.47％，占比为6.73％；股权投资余额为222.88亿元，同比增长了21倍，占比为5.66％。
中国人寿股权投资和基金投资均是按照成本入账，而随着我国股市不断上涨，这些资产均取得了丰厚的收益，重估价值非常高，根据我们测算，截至到07年4月18日，这部分成本价为461.89亿元，而重估价值至少为869.14亿元。
（3）短期投资规模缩小。2006年中国人寿短期投资余额为199.97亿元，同比减少了43.69％，在总资产中的比重下降到2.92％，比05年的6.81％下降了3.89个百分点，短期投资占比下降主要是由于国债、金融债券及证券基金均出现了大幅的减少，同时由于股票投资与企业债券大幅增长，因此国债、金融债和证券基金的比例大幅下降，而企业债券和股票投资比例则大幅增长。
（4）股票投资比例大幅增加，2006年中国人寿长期股票投资余额为157.28亿元，短期股票投资余额为113.24亿元，股票投资余额总共同比增长3.75倍，在总资产中的比重为3.95％，占05年总资产的5.18％。
3.主要营运指标
2006年中国人寿净利润大幅增长，总资产收益率为1.4％，比05年1.17％提高了0.23个百分点，摊薄后净资产收益率为9.7％，比05年9.06％提高了0.64个百分点。
2006年末，中国人寿实际偿付能力额度为962.97亿元，偿付能力充足率为350％，比05年提高了77个百分点。
2006年中国人寿长期险给付率为3.59％，比05年2.63％提高了0.96个百分点，主要是长期险给付同比大幅增长了72.71％；短期险赔付率为68.09%，比05年60.54％下降了7.55个百分点；退保率为4.84％，比05年下降了0.75个百分点，主要是由于退保金同比仅增长8.53％。
2006年中国人寿内含价值为1819.89亿元，同比增长59.7％。人寿期初内含价值为1139.54亿元，加上本期新业务价值104.81亿元，加上市场价值调整116.04亿元，加上融资278.1亿元，加上所得税率改变41.11亿元，投资回报差异31.16亿元，加上其他项目，得到期末内含价值为1819.89亿元，
4.预计2007年公司净利润大幅增长98.6%
通过分析，我们认为，2007年中国人寿净利润将大幅增长98.6%。
（1）公司在寿险市场的垄断地位，公司保费收入的稳定增长；
（2）公司享有的投资便利，其长期投资快速增长并大幅增值；
（3）退保率下降，长期险给付率有所上升，二者对净利润影响基本被中和；
（4）保险行业发展潜力空间巨大；
（5）在股市上的投资比例有望提高，投资限制将逐步减少；
（6）加息氛围对保险公司形成利好。
截至2006年12月底，中国人寿内含价值为1819.89亿元，1年新业务价值为104.8亿元。在此基础上，根据我们模型预测至2007年底，中国人寿内含价值为2527.23亿元；1年新业务价值为149.22亿元；按估值计算的1年新业务价值隐含倍数为49.7倍，按目前市价（4.20日收盘价36.89元）计算的新业务价值隐含倍数为52.9倍。
维持对中国人寿的长期增持评级及2007年45元的目标价，该目标价对应的新业务价值隐含倍数为68.3倍。
