报告摘要：

　　上半年实现归属母公司净利润648.8亿元，增速57.5%；净利息收入1317.85亿元，增28.94%；实现每股收益0.19元，符合预期。

　　1.上半年工行资产负债方面比较显著的特征：

　　存款增长超过资产（贷款）增速：在存款回流的背景下，吸储能力的优势开始体现，存款有定期化现象，但比之前公布中报的股份制银行要好。

　　资产和负债的配置比较稳定：资金来源以客户存款为绝对主要来源（占计息负债的87%），因此同业存款增速的小幅下滑几乎不构成影像。

　　贷款结构方面：贷款余额增长6.9%，境内人民币贷款增长6.8%，低于行业平均水平的9.4%。上半年贷款增加7,156.72亿，占去年全年贷款增量的63.8%。按业务部门来分，零售贷款增长6.5%，其中个人住房按揭余额增长7.35%，。境内公司贷款方面，行业配置未发生大的变化，房地产贷款占比从10.4%上升到10.7%。

　　2.利润细项分析topcj.com

    净手续费收入增长48.03%，占营业收入15.8%，清算结算、投行咨询和对公理财占到增量的71.5%。其他非利息损失12.58亿，其中汇兑损失28.32亿，标准银行投资收益9.61亿。

　　员工费用增速30.7%，其他经营费用仅增长2.7%，成本收入比降低3.1%到28.24%，预计全年在30%。大型国有银行和第一梯队的股份制银行具备一定的成本控制优势。上半年贷款减值损失136.48亿元，同比少提11.21亿元，与不良率的降低有关。

　　3.资产质量未出现明显的向下趋势

    除逾期贷款的上升外，五级分类方面没有任何问题，保持了稳步双降的态势。不良率由2.74%下降到2.41%，期末拨备覆盖率提高到116.08%，但拨备占总贷款比重由2.84%轻微降低到2.8%。国有银行在资产质量方面的优势主要来自：

　　a)改制上市后，仍处在逐步消化历史坏账的阶段。

　　b)客户群中，中小企业比例较低，而后者是紧缩的宏观政策下受负面影响最大的群体；

    c)部分股份制银行主要集中在东部沿海城市，受人民币升值的负面影响更大一些；顶 点 财 经

    4.季度息差收窄：年化利差由一季度的2.97%降低到二季度的2.82%，息差由3.07%提高到2.93%。整体来看，生息率的变动不大，季度息差压力主要来自负债方，即存款的定期化。

　　5.投资建议：维持全年0.35元/股的盈利预测。维持“增持-A”的评级。

    工商银行2008年上半年实现归属母公司净利润648.8亿元，增速57.5%；净利息收入1317.85亿元，增28.94%；净手续费收入244.8亿元，增长48.03%；税前利润844.11亿元，同比增长44.5%。银行实现每股收益0.19元，符合预期。

　　1.资产负债结构分析

    1.1.负债增速超资产增速，存款优势突出

    工行由于市场份额巨大，且业务在地区分布上更分散，其资产增速基本与整个银行系统增速同步或略低。

　　较之其他上市银行，上半年工行资产负债方面比较显著的特征是：

　　1、存款增长超过资产（贷款）增速上半年工行总资产增长7.68%，其中贷款增长7%；总负债增长8.67%，其中存款增长9.28%。工行的巨大网络使其在储蓄回流和存款定期化的背景下占尽先机。

　　2、资产和负债的配置比较稳定除卖出部分中短期债券以应对准备金率的上调以外，工行的资产负债配置几乎没有大的变动。工行的资金来源以客户存款为绝对主要来源（占计息负债的87%），因此同业存款增速的小幅下滑几乎不构成影像。顶点财经

　　1.2.贷款结构基本稳定

    报告期末，工行贷款余额43,553.65亿元，比上年末增长6.9%。

　　按币种来看，人民币各项贷款余额40,082.20亿，占贷款总额92.0%，增长7.0%。外币贷款折合人民币3,471.45亿元，占比8.0%，增长5.8%。外币贷款增长主要是贸易融资业务增长带动以及诚兴银行并表因素影响。此外，境内人民币贷款增长6.8%，低于行业平均水平的9.4%。上半年贷款增加7,156.72亿，占去年全年贷款增量的63.8%。

　　期限方面，贷款结构有轻微中长期化，中长期贷款占比上升1.7%到63%，主要原因是加大了对基础产业和基础设施行业中的优质中长期项目的放贷力度。

　　按地域来分，上半年，工行境外及其他贷款增加464.05亿元，增长30.1%，主要是境外机构贸易融资业务增长带动以及2008年一季度末诚兴银行纳入合并报表范围后带来的贷款增加。目前境外贷款占全部贷款余额比4.6%，不足以构成重大影响。

　　按业务部门来分，零售贷款增长6.5%，其中个人住房按揭余额增长7.35%，信用卡带卡贷款增长41.7%，但余额较小，仅占零售贷款1.5%.。境内公司贷款方面，行业配置未发生大的变化，房地产贷款占比从10.4%上升到10.7%。

　　1.3.存款增速较快，有轻微的定期化现象

    上半年，客户存款余额75,387亿，比上年末增长9.3%，其中定期存款增长16.7%，余额占比上升3.2 %到49.9%。整体来看，工行的定期化程度要比股份制银行略轻。

　　3个月以内定期存款占比增长0.8%到16.7%，1年以内定期存款占比增长5%到26.8%，1年期以上定期存款占比降低。这与行业特征相符，即存款的定期化主要集中在3个月和6个月的定期部分。

　　期末，人民币存款余额72,437.04亿元，占客户存款余额的96.1%，摇钱术：曝光主力最新操作动向

    2.利润细项分析

    非息收入中，净手续费收入增长48.03%，占营业收入的占比上升到15.8%。上半年手续费收入比去年同期增加79.43亿，其中，清算结算、投行咨询和对公理财占到增量的71.5%。工行在个人理财部分的收入增长并不突出，增速仅2.6%。个人理财业务是股份制银行上半年主要的增长点之一，工行的动作比较慢一方面与业务中点有关，另一方面也体现了银行存款业务的优势。以招行位代表的股份制银行主要依靠个人理财产品规避存款回流带来的负债压力上升。

　　其他非利息损失12.58亿，主要是人民币升值带来的汇兑损失28.32亿元所致，工行目前正在逐步缩小外汇敞口，汇兑损失增幅趋缓。投资收益14.27亿元，同比增加5.77亿元，增长67.9%，其中来自标准银行的投资收益9.61亿。

　　工商银行的员工费用增速30.7%，处于行业平均水平。非员工费用的经营费用（包括折旧等）仅增长2.7%，导致上半年的成本收入比降低3.1%到28.24%，预计全年在30%。

　　比起仍在扩张网点、折旧和租赁费用较高的中小型银行，大型国有银行和第一梯队的股份制银行具备一定的成本控制优势。

　　上半年资产减值准备183.15亿元，同比增加29.14亿元，增长18.9%。其中贷款减值损失136.48亿元，同比少提11.21亿元，与不良率的降低有关。

　　上半年实际税率23.1%1，主要是税改所致。

　　3.资产质量未出现明显的向下趋势

    3.1.贷款质量优于股份制银行给你摇钱树不如给你摇钱术

    截至目前为止，所有公布中报的银行在资产质量方面多多少少出了些问题，比较严重的出现了不良余额的上升，有一些出现了不良贷款向下迁徙的现象。工商银行的中报中，除了出现逾期贷款的上升以外，五级分类方面没有任何问题，保持了稳步双降的态势。

　　国有银行在资产质量方面的优势主要来自以下几个方面：

　　1、国有银行改制上市后，仍处在逐步消化历史坏账的阶段，一些不良贷款和关注类贷款被有计划、有步骤地核销或清收，其资产质量本身还处在一个比较明显的下降通道。过去两年中，国有银行的关注类贷款以每年2%左右的速度在降低。

　　2、国有银行的客户群中，中小企业比例较低，而后者是紧缩的宏观政策下受负面影响最大的群体；

    3、国有银行的业务地域分布比较分散，而中小银行的业务地域相对集中，部分股份制银行主要集中在东部沿海城市，受人民币升值的负面影响更大一些；

    4、国有银行的不良率由于历史原因而较高，股份制银行的底子比较干净，不良率更低一些。

    中报中，工商银行不良率由年初的2.74%下降到2.41%，期末拨备覆盖率提高到116.08%，但拨备占总贷款比重由2.84%轻微降低到2.8%。

    3.2.逾期贷款占比和余额同时轻微上升

    逾期贷款占比及余额上升，其占全部贷款余额的比重由2.4%上升至2.5%，余额由986.46亿上升至1098.16亿。

　　3.3.次案负面影响可控

    银行计提的力度比较大，去年全年计提15.9亿，今年上半年计提11.2亿；上半年核销1.29亿元不良，去年全年核销4.5亿。

　　报告期末，工行持有与房地美和房利美有关的债券面值合计27.16亿美元，约合总资产的0.20%。其中房地美和房利美发行债券4.65亿美元，约合总资产0.03%，信。该类债券目前还本付息正常。

　　持有Alt-A住房贷款支持债券面值合计6.51亿美元；持有美国次级住房贷款支持债券面值合计12.14亿美元；持有结构化投资工具（SIVs）面值合计0.55亿美元。总计19.20亿美元，约合工行总资产的0.14%。目前已提取拨备7.02亿美元，拨备覆盖率（拨备金额/浮亏金额）达到101.6%，拨备率（拨备金额/面值）为36.6%。

　　在最悲观的情况下，假设上述债券本金全部损失，对工行ROA的影响约0.08%，比较轻微。

　　4.息差和利差分析

    较之一季度，二季度利息收入环比增长3.59%，利息支出环比增长11.65%。利率方面，年化生息率由一季度的4.90%小幅下降到二季度的4.89%，年化计息率由1.93%提高到2.07%，年化单季度利差由2.97%降低到2.82%，息差由3.07%提高到2.93%。摇钱树下看摇钱术

　　整体来看，生息率的变动不大，季度息差开始收窄，且压力主要来自负债方，即存款的定期化。

　　5.投资建议

    工商银行的业绩基本符合预期，我们维持全年0.35元/股的盈利预测。维持“增持-A”的评级。