8月21日晚间，工行发布2008年半年报：集团实现净利润648.79亿元，同比增长57.5％，每股收益0.19元，业绩实现稳健增长。

　　投资要点：顶点 财经

    公司业绩实现稳健增长。实现归属母公司净利润645.31亿元，EPS0.19元，相当于我们全年预测的48.7％。业绩增长的原因是规模增长、利差扩大、非息收入增长与成本收入比、信用成本及税率的降低；

    生息资产同比增长12.69％，利差扩大34个基点。公司持有的债券投资仅增长3％，资产的增长主要得益于贷款增长11.08％以及央行存款增长62.70％。利差从07年同期的2.54％扩大至2.88％。值得注意的是，由于存款成本的上升，公司Q2利差从Q1的2.97％缩窄至2.82％。Q2的资产平均收益率基本与Q1持平，我们认为存款成本上升的原因主要是存款的重新定价效应。在下半年，生息资产（包括贷款与债券）与付息负债平均利率提升的速度都将放缓。而资产收益率的提升将部分抵销活期存款转定期给银行存款成本上升带来的影响，因此我们认为全年利差基本维持在2季度的水平，与我们在模型中的假设相一致；

    手续费及佣金净收入同比上升48％，预计全年该增速将进一步放缓至40％左右。资本市场基金发行的减少导致公司的代销业务降低较快，但是投行以及理财业务的快速增长几乎消除了代销基金减少的影响。08年Q2的手续费及佣金净收入基本与Q1持平，相比07年Q4有20％左右的增长；

    成本收入比从07年同期的31.21％下降至28.29％；

    由于不良贷款余额与不良贷款率保持双降，工行的信用成本继续下降。

　　不良贷款率继续下降至2.41％，不良贷款余额下降66亿元。由于不良贷款指标向良性发展，且拨备覆盖率已超过100％，上半年的信用成本由年初的0.86％下降至0.65％。值得注意的是工行的逾期贷款余额及占比有所上升。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　公司持有“两房”（房地美、房利美）有关的债券面值27.16亿美元。其中两房发行的债券4.65亿美元，两房担保抵押债券22.51亿美元，公司披露该类债券目前还本付息正常。我们预计美国政府将会支持“两房”，因此“两房”债券遭受巨额损失的可能性不大。另外公司还持有Alt-A、次级债以及结构化投资工具共19.20亿美元，目前提取的累计拨备金额占面值的36.6％。

　　大银行的资产配置结构所拥有的稳健价值不容忽视。工行07年底的贷存比为57.80％，在生息资产中占比仅为46.56％，该比例远低于其他大银行以及中型银行，宏观经济波动对其影响相对更小。

　　盈利预测以及评级：鉴于目前宏观经济走势不明朗以及房地产市场出现的风险，我们上调09年的信用成本至1.2％，其他假设暂维持不变，盈利预测结果为未来三年的EPS为0.39元、0.44元、0.56元，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济的非逾期大波动；房地产价格继续大幅下降；美元资产可能出现的大幅减计。