获利增长与预期相符

    建设银行上半年净利润同比增长71.3%至586.9亿元，达到我们全年预估59.1%，优于预期的原因如下：(1)由于利率交换合约重估增值，汇兑收益大幅成长(上半年7.6亿元，去年同期亏损35.7亿元)，(2)营运效率提升。上半年营业收入同比增长43.3%至895.4亿元，每股收益达0.25元。上半年成本收入比自去年同期37.4%减少为34%。整体与核心资本充足率分别自2007年12.5%与10.4%降至12.1%与10.1%。建行获利率优越，体质佳，对抗信用紧缩能力强劲，故我们将2008与2009年每股收益预估分别上修11.4%与11.2%至0.47元与0.56元，隐含2007-10年复合增长率29.7%，调整后2008与2009年每股净资产分别为2.06与2.37元。

    净利息与手续费收入稳定增长

    上半年信贷环比增长8.1%，不动产贷款仅增加4.8%，显示该产业的信贷控管严谨。较安全的基础建设贷款环比增长12.2%，占新增贷款58%，中小企业贷款则提高11.2%。净利息收入同比上扬24.5%，净利息收益率自2007年3.18%扩大为上半年3.29%。净手续费收入大幅增长59.3%，手续费业务占比自2007年12.7%升至上半年14.9%。受企业资金需求导致对公存款增长走缓影响(5.4%)，存款增长率自2007年13.1%降为8.5%。上半年定期存款同比增长17.2%，高于活期存款的2.5%，且份额环比上升3.3个百分点至44.2%。然而我们认为资金成本提高、放贷政策对中小企业的松绑，不会大幅压抑净利息收益率走势。

　　大型银行中资产品质最优者

    资产品质持续改善，不良率自2007年2.6%降为上半年2.21%，不良贷款余额减少70.6亿元至781.1亿元，因此，拨备覆盖率自104.4%提高为117.2%。上半年制造业、房地产、建筑放款比重环比小幅下降，然而个人信贷不良贷款率环比上升9个基点至1.18%，个人按揭与个人商业按揭/助业贷款/信用卡/学生贷款分别环比增加10与22个基本点至0.9%与1.56%。另一方面，建行在房利美、房地美的发行债券与担保抵押债券与共计32.5亿美元，相对资产比例而言高于工行（01398.HK,HK$5.38,增持）。Alt-T住房贷款支持债券3.57亿美元，较去年底减少1.58亿美元，次级按揭债券与次按相关抵押权证的拨备共计6.71亿美元(环比增加4,100万美元)，次贷部位自第一季度3.43亿美元降至上半年2.73亿美元。外币部位风险控制良好。顶点财经topcj.com

　　公司评价与投资建议

    建行H股与A股股价目前皆为我们2008财年修正后每股净资产预估的2.6倍。短期股价压力在于美银10月末的可能减持(19,132百万股，占整体8.19%)。我们根据长期增长率8.4%、股权成本11.2%，我们维持12个月目标价8.1港元不变(为2009年市净率3.0倍)，上涨空间30%，但A股目标价自8.9元下修为7.0元。重申H股与A股「增持」评级。