公司今日披露了2008年中报，上半年公司持续经营业务营业收入为359.4亿元，小幅增长4.9%，其中GSM业务收入331.8亿元，实现净利润26.2亿元，每股收益0.124元，扣除非经常性损益后同比增长12.7%。

　　1.GSM业务实现小幅增长

    公司业绩实现小幅增长，基本符合我们的预期。由于公司目前处于重组阶段，CDMA资产和业务即将出售给中国电信，因此GSM成为当前公司唯一重要的业务。

　　GSM业务2008上半年用户达到1.28亿户，比上年末增加703.5万户，半年增长5.8%，月度用户增长数据显示5月之后公司用户增长有放缓迹象，可能受到了重组进行的一些影响。虽然用户增长，但ARPU值的下降令人担忧，受国内漫游费下调等因素影响，GSM用户ARPU值已经下降到43.6元，比上年同期47.3元下降了3.7元。MOU为249.6分钟，与上年同期基本相同。

　　GSM业务2008上半年实现服务收入331.8亿元，其中月租和通话费为213.9亿元，比上年同期下降5.7亿元或者2.6%；很显然ARPU值的下降导致了语音业务收入的下降，但用户的增长也弥补了部分损失。增值服务收入达到80.5亿元，同比增长14.3亿元或者21.6%。上半年GSM业务实现利润总额52.6亿元，同比增长9.9%。

　　增值业务的增长是公司业绩实现增长的主要动力。其中短信业务使用量同比增长6.9%，而炫铃和GPRS业务发展增速则高出许多。炫铃用户数增长21.8%达到4228.5万户，渗透率达到33%；GPRS经过3年左右的建设，已经于中报期末完成全国覆盖，用户总数达到2204.6万户，渗透率达到17.3%。未来炫铃和GPRS业务仍有较大发展空间。

　　2.公司未来业绩趋势

    我们在2008年5、6月间关于联通的系列报告《中国联通：重组之后新联通业绩与WCDMA投资估计20080602》中曾经估算，公司与中国网通合并之后，联通A股的每股收益大约为0.30元左右，并且根据非对称监管、投资规模等方面的假设和推测，我们认为公司2009、2010年业绩仍将增长，但事实上，我们也了解这种假设和推测的不确定性较大。

　　正如公司在与中报同期披露的《重大资产重组报告书》中所阐明的那样，“本次交易后，考虑到新公司融合、3G牌照的发放、行业监管政策等不确定事项较多，因此本公司未就本次交易做盈利预测”。

　　总体上我们认为解决双手博弈和获得WCDMA的3G牌照之后，公司除需要投资而加大折旧成本等对业绩产生负面影响的短期因素之外，大多数因素都对公司未来的业绩趋势有正面影响。例如解决双手博弈之后公司将专注于发展GSM，有望提升GSM用户的增长速率；网通融入联通之后，适当的营销策略有望推动其小灵通用户向GSM网络转移；二者融合之后，适当的营销策略有望借助移动固网融合（FMC）的力量实现GSM用户增长的加速。

　　但是，上述无论什么因素，都无法与公司将成为中国唯一一个WCDMA运营商的重要性相比。WCDMA网络的建成将在中国移动通信市场有着重大意义，借助最成熟的全球3G标准，公司极有可能在未来的移动通信市场摆脱落后的市场地位，公司在《重大资产重组报告书》中称，“本公司将成为中国电信市场的全业务运营商，并获得技术成熟的3G移动牌照，有利于公司增强持续经营能力；

    ······新公司将依靠整体移动通信服务能力的提升，在存量及增量市场积极拓展中、高端用户，力争占据未来3G业务用户市场份额的1/3，有效改善用户结构，拓展业务收入，提升盈利能力”。

　　3.投资建议

    重组的确给我们准确把握公司的价值带来了诸多难题，正如前述分析，由于非对称监管、3G牌照发放和建设等诸多方面的不确定性，目前我们尚难以准确预测公司未来的业绩，但总体上我们认为公司的市场地位、收入和利润都将逐步提升，公司价值也会随着3G进程的开展而逐步得以提升。同时当前5元的股价对应的2008年动态市盈率仅16.7倍，作为一家长期趋势向好的移动运营商，我们认为该估值水平已经过低，我们仍然维持对其“强烈推荐”评级。