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　　伊利股份公布08年上半年实现净利润人民币1.17亿元（每股盈利人民币0.15元）。剔除人民币1.39亿元期权费用（去年同期为人民币2.28亿元）后，公司上半年盈利同比增长13.9%，符合我们的全年预测。得益于产品均价的提高和产品结构的改善，08年二季度毛利率从今年一季度的26.3%反弹至30.4%。虽然毛利率好于我们的预期，但营业费用大幅上升使得EBIT利润率在08年第二季度降至2.2%（08年一季度和07年二季度分别为2.9%和2.7%）。我们认为营业费用的上升主要是由于广告和促销支出过高所致。

　　潜在影响顶点 财经

　　08年上半年公司总收入同比增长23%至人民币115亿元，主要原因是奶粉产品（在总收入中占19%的比重）同比增长65%，而液态奶（在总销售额中占60%的比重）的同比增长仅为14%。据管理层称，自2007年底以来公司将液态奶产品均价上调了约15%，这意味着08年上半年销量增长乏力。然而，上半年产品均价的提高带动液态奶的毛利率上升至29.8%（去年同期为26.1%）。奶粉产品的强劲增长主要得益于产品均价的提高，同时也带动了整体利润率的提高，因为奶粉产品的毛利率高于其他产品（详细信息请参见图表3和4）。

　　08年上半年伊利股份的销售费用同比增长33%，占到收入的22.5%，对EBIT利润率造成了损害。我们认为主要原因是奥运会之前的广告和促销支出较高，而且这一势头可能会在08年第三季度持续，因为我们注意到奥运会期间公司的广告力度较大。www.topcj.com

　　估值摇钱树下看摇钱术

　　伊利股份经重述调整后08年的期权费用将为人民币2.74亿元，我们将2008年盈利预测下调了49%。由于毛利率好于预期，我们将2009年-2010年盈利预测上调了6-9%。我们基于贴现现金流估值法计算得出该股12个月目标价格为人民币19.5元（原先为人民币19.17元）。我们维持对该股的中性评级。

　　主要风险给你摇钱树不如给你摇钱术

　　原奶成本出人意料地上涨；竞争较预期更加激烈。摇钱树下教你摇钱术