投资要点：

　　公司产品销售价格和销售量的下滑导致营业收入下滑。公司2008年上半年实现销售收入396.07亿元，下降幅度为7.14%。topcj.com

　　市场价格低迷和雪灾因素导致盈利降低。公司2008年上半年归属于母公司股东的净利润为人民币24.01亿元，比上年同期下降幅度为66%。..随着公司上半年现金收购项目的启动，公司投资活动继续增加，公司负债和负债率也继续攀升。公司中报告提及针对同业竞争或关联交易问题“正在讨论解决方案”，我们预计未来公司的资本开支依然较大，存在进一步融资可能。

　　我们对于电解铝行业的观点仍然是比较谨慎的，未来12个月中不排除行业的整体盈利水平在目前的基础上进一步恶化。目前看来电力成本依然有望继续上升，而铝价持平的背景下，相继一部分电解铝企业的成本已经高于现货价格。行业局部出现亏损带来的整合，可能是修复失衡的供需关系的契机。摇钱术：分层递进选股法

　　未来投资机会或来自于行业兼并整合。出于对行业相对谨慎的考虑，我们认为2009年中可能再度出现类似2005-2006年初行业低迷而引发的兼并整合的机会，而由中国铝业领航的行业集中整合活动在这个周期中有望得益。寻摇钱术　到顶点财经

　　在未来6-12月中中国电力成本有可能继续上升、出口关税再度上调的背景下，行业的盈利出现明显改观的可能性并不大。短期看来，目前对比同业的公司，中国铝业公司在A股市场中的估值并不突出；中期来看，我们对于铝业板块的投资思路，主要着眼与下游加工和具备收购可能的相关公司。我们对于中国铝业公司08-10年盈利预计为0.36、0.47和0.63元，投资评级为“中性”。

   1.半年报简评

    公司营业收入从2007年上半年426.51亿元下降至2008年上半年的396.07亿元，下降幅度为7.14%。主要原因在于公司氧化铝和电解铝外部销售价格及销售量同比降低。

    公司2008年上半年归属于母公司股东的净利润为人民币24.01亿元，比上年同期下降幅度为66%。主要原因在于一是原辅材料价格大幅度上涨使得生产成本同比上升，二是主要产品市场价格持续偏低降低整体盈利；三为国内雪灾应诉对生产经营造成损失。

    公司销售费用（包括费用比率）有所上升，主要是公司吸收了兰铝、山铝等企业费用支出合并和全国运力紧张和运费上涨；公司管理费用（包括费用比率）有所上升，主要原因是税金、研发费用等同比增加导致；公司财务费用有所上升，主要原因是利率上调、公司贷款增加，但公司财务费用比例下降，主要在于资金储备增加利息收入和汇兑收益增加。

    随着公司上半年现金收购项目的启动，公司投资活动继续增加，公司负债和负债率也继续攀升。我们注意到中报里关于同业竞争或关联交易问题的看法：“由于涉及某些权属等问题，导致控股股东尚不宜立即处置的少量同业竞争资产，公司已经启动了与控股股东针对此类同业竞争业务的协商，并正在讨论解决方案”。

　　如果进一步对于电解铝行业的盈利前景看得更为悲观的话，在2008年底至2009年，电解铝行业的投资机会或来自于行业的整合。如果公司对于焦作万方或者其他同业竞争或关联交易的公司采取现金收购的方案，支出约在30-60亿甚至以上（单焦作万方支出近30亿元）。因此对于公司资本开支的压力仍然是很大的。我们预期公司未来12月中存在融资的计划。我们预计中国铝业公司的资本开支仍将保持高位，公司具备进一步融资的可能。

    2.行业观点

    我们对于电解铝行业的观点仍然是比较谨慎的，未来12个月中不排除行业的整体盈利水平在目前的基础上进一步恶化（电力成本继续上升，而铝价持平的情况出现），甚至出现部分企业亏损而导致供需关需恢复平衡。

    目前看来全球的原铝的供需仍然是较为宽松的，而中国境内的供需关系则更为充裕（全球的库存数字均在小幅的上升）；在铝合金关税继续上调后，国内的供给将进一步加大。供需的关系直接压制了铝价的走势，导致电解铝企业的盈利下滑或扩产的减缓，进一步的传导后氧化铝的价格也出现了持续下滑。从目前的出口数字看，年内实现中国铝金属的净进口已经变得难以实现。因此对于中国铝业而言，行业的整体走弱将直接影响公司的盈利表现。

    根据IAI数据分析看2007-2010年全球氧化铝和电解铝产能复合增速保持在9-10%之间，远高于2001-2007年全球需求6.3%的年平均增速。因此从趋势上看全球的供需关系在未来1-2年中仍然宽松。未来行业盈利出现转变的机会，主要在于未来的产能实际扩建情况低于预期，而这一前提的实现有赖于目前行业盈利的持续低迷导致新项目开工延迟或停建。

    成本差异化的竞争由自备电厂追溯至电煤成本。由于目前煤炭价格的上扬，电解铝公司中通过外购电煤发电的自备电厂已出现入不敷出，因此企业间成本的比较因追溯至煤价的差异上来。从这个角度比较而言，新疆内蒙等地的电解铝企业具有一定的优势。未来投资机会或来自于行业兼并整合。出于对行业相对谨慎的考虑，我们认为2009年中可能再度出现类似2005-2006年初行业低迷而引发的兼并整合的机会，而由中国铝业领航的行业集中整合活动在这个周期中有望得益。

    3.投资建议

    我们认为中国铝业公司作为国内最大、全球第二大氧化铝和第三大电解铝生产商，始终领导着中国铝工业的发展格局，并鲜明的体现着行业景气周期的变化。在未来6-12月中中国电力成本有可能继续上升、出口关税再度上调的背景下，行业的盈利出现明显改观的可能性并不大。而在电解铝行业盈利步入下滑通道后，行业的收购整合将再度提上议程，这对于行业的中长期发展是有利的，对于中铝公司而言也将再度面临一次加快发展的际遇。但短期而言，对比同业的公司，中国铝业公司在A股市场中的估值并不突出；中期来看，我们对于铝业板块的投资思路，主要着眼与下游加工和具备收购可能的相关公司。我们对于中国铝业公司08-09年盈利预计为0.36和0.47元，横向比较全球铝业公司和国内A股市场估值水平，给予公司中性的投资评级。