投资要点：

    公司业绩飞速增长。2008年上半年公司实现销售收入、营业利润、归属于母公司的净利润分别为128.55亿元、53.38亿元、37.62亿元，同比分别增长65.3%、178.9%和239.3%。煤价上涨和外购煤销量增加，是公司销售收入增长的主要推动力。

    煤炭业务增速最快。2008年上半年，公司主营业务中，煤炭业务销售收入同比增长69.73%，超过铁路运输业务和其他业务增速。由于煤炭业务销售收入增速最快，使得煤炭业务在销售结构中的贡献比例由去年同期的92.81%进一步提升至95.31%。2008年上半年生产原煤1807万吨，同比下降0.4%，生产商品煤1786万吨，同比增长1.1%。煤炭地区销售结构得到优化，增加了国内煤炭市场销售比例，使出口比例由去年同期的7.49%下降到0.96%，更好的享受到了国内煤价大幅上涨带来的收益。上半年公司煤炭国内销量和出口销量同比分别增长14.75%和下降86.22%。

    政策性成本助涨煤炭业务销售成本。公司本部吨煤平均销售成本为255.11元，同比增加51.54元，增长25.32%。其中，政策性增支因素带来新增成本29.13元/吨，扣除后公司本部吨煤销售成本同比增速为11.0%。

    加快发展煤化工业务。甲醇行业目前处于景气上升通道，甲醇产品价格高位运行，公司将利用煤化工良好的政策环境，继山西10万吨甲醇项目投入试生产后，确保榆林能化60万吨甲醇项目于2008年三季度调试生产。通过加快煤化工业务的生产，提升公司综合盈利能力。

    推进现有项目建设的同时，继续寻求新的收购机会。公司确保山东省赵楼煤矿于四季度投入试生产，加快陕西省榆树湾煤矿公司设立工作。继续在境内外煤炭及相关行业寻求新的投资机会，扩大煤矿资产规模，拓展和延伸煤炭深加工业务，坚持内涵式和外延式发展并举的经营策略。

    完善市场营销体系，提高现有煤矿盈利能力。公司将根据市场运行情况，继续着力调整煤炭产品品种结构，进一步扩大优质精煤的生产比重，这种灵活的销售模式有助于提升公司煤炭业务的盈利能力。同时公司将提升战略客户的销售比重，完善现货竞价拍卖的销售模式。

　　存在风险：

    成本和费用的增加；煤炭和甲醇产品价格波动风险；电煤限价风险；获取新的优质煤炭资源难度加大。

　　综合评价及评级调整：

    根据2008年上半年公司的经营数据及当前项目建设情况，我们预计2008-2010年公司原煤产量分别为3600万吨、3650万吨和3700万吨，集团煤炭平均销售价格同比涨幅分别为57%、10%和8%，2008-2010年每股收益为1.56、1.70、1.83元。9月3日公司股票收盘价为13.08元，对应市盈率为8.38倍，市净率为2.44倍。

    我们认为公司具有区域议价优势，产品销售结构调整灵活，经营管理效率较高，煤化工业务的发展前景看好。但是公司煤炭产能扩张稍显后劲不足。2009年，电煤市场价格的政策管制还存在较大的变数，如果继续限价，则对公司业务增长带来压力。总体来看，我们认为煤炭行业效益增长预期明确，公司经营稳健，实力雄厚，我们首次评级给与“增持”评级。

    公司业绩飞速增长

    2008年上半年公司实现销售收入、营业利润、归属于母公司的净利润分别为128.55亿元、53.38亿元、37.62亿元，同比分别增长65.3%、178.9%和239.3%。上半年公司煤炭产品销售平均价格为661.85元/吨，同比上涨58.34%；外购煤数量为114.18万吨，同比增长279.34%，外购煤销售收入同比增长401.9%。煤价上涨和外购煤销量增加，是公司销售收入增长的主要推动力。

    煤炭业务增速最快

    2008年上半年，公司主营业务中，煤炭业务销售收入同比增长69.73%，铁路运输业务同比增长22.68%，其它业务同比增长4.61%。煤炭业务中，公司本部、山西能化、兖煤澳洲和外购煤销售收入同比分别增长64.09%、26.47%、50.79%和401.9%。由于煤炭业务销售收入增速最快，使得煤炭业务在销售结构中的贡献比例由去年同期的92.81%进一步提升至95.31%。顶点财经topcj.com

    煤炭产销量同比基本持平。2008年上半年生产原煤1807万吨，同比下降0.4%，生产商品煤1786万吨，同比增长1.1%。其中，山西能化的原煤产量和商品煤销量增幅为4.23%，增幅相对公司本部和兖煤澳洲相对明显。

　　煤炭地区销售结构得到优化。上半年公司适应市场情况，增加了国内煤炭市场销售比例，使出口比例由去年同期的7.49%下降到0.96%，更好的享受到了国内煤价大幅上涨带来的收益。上半年公司煤炭国内销量和出口销量同比分别增长14.75%和下降86.22%。

    公司煤炭业务销售成本增长40.97%。公司本部吨煤平均销售成本为255.11元，同比增加51.54元，增长25.32%。其中，政策性增支因素带来新增成本29.13元/吨，扣除后公司本部吨煤销售成本同比增速为11.0%。

    加快发展煤化工业务

    甲醇行业目前处于景气上升通道，甲醇产品价格高位运行，公司将利用煤化工良好的政策环境，继山西10万吨甲醇项目投入试生产后，确保榆林能化60万吨甲醇项目于2008年三季度调试生产。通过加快煤化工业务的生产，提升公司综合盈利能力，为公司煤化工产业的发展奠定基础。

　　成本、产品价格波动、资源接续存在风险

    成本和费用的增加。政策性成本增加：包括节能减排和环境治理方面的新增成本；矿产资源税费改革方案将提高现行税费标准；山东省煤矿采矿权有偿使用政策的出台等。其他相关费用增加：物价上涨，将导致本集团压煤村庄搬迁费用、材料费用和员工工资增加。

　　煤炭和甲醇产品价格波动风险。动力煤政策性限价措施2009年是否继续实施，还存在较大不确定性；甲醇行业供需变化，将带来甲醇价格波动风险。

　　获取新的优质煤炭资源难度加大。随着现有煤炭资源的开采，新的优质煤炭资源日趋减少，煤炭资源价格呈上升趋势。这将会增加公司外部拓展的难度和经营成本，企业长期稳定发展存在资源接续问题。

　　首次给与“增持”评级

    根据2008年上半年公司的经营数据及当前项目建设情况，我们预计2008-2010年公司原煤产量分别为3600万吨、3650万吨和3700万吨，集团煤炭平均销售价格同比涨幅分别为57%、10%和8%，2008-2010年每股收益为1.56、1.70、1.83元。9月3日公司股票收盘价为13.08元，对应市盈率为8.38倍，市净率为2.44倍。我们认为公司具有区域议价优势，产品销售结构调整灵活，经营管理效率较高，煤化工业务的发展前景看好。但是公司煤炭产能扩张稍显后劲不足。2009年，电煤市场价格的政策管制还存在较大的变数，如果继续限价，则对公司业务增长带来压力。总体来看，我们认为煤炭行业效益增长预期明确，公司经营稳健，实力雄厚，我们首次评级给与“增持”评级。顶点财经topcj.com