根据中国国航2008年三季报，2008年前三季度公司营业收入396.75亿元，同比增长6.61%，而净利润则出现亏损，达6.57亿元（其中第三季度巨亏19.4亿元，而上年同期公司第三季度盈利为21.87亿元，前三季度累计净利润为34.87亿元），每股收益-0.055元（前三季度分别为0.085元、0.019元、-0.163元）。公司第三季度亏损额高于我们预期。

　　需求下降、航油价格高涨造成中国国航2008年前三季度主营业务利润大幅下降。2008年，受地震、奥运以及国内外宏观经济疲软等负面因素影响，中国国航自5月份开始旅客周转量呈负增长态势，由此造成收入仅小幅增长6.61%。与此同时，航油价格屡创新高，造成公司营业成本同比上升23.75%，由此带来主营业务利润的大幅下降。

　　2008年5至9月份，中国国航旅客周转量持续负增长：5月份受地震影响（成都地区周转量占中国国航国内周转量的20%以上）公司旅客周转量同比下降6.6%，到奥运会召开的8月份，旅客周转量同比下降幅度达16.3%，客座率水平下降13个百分点。前三季度中国国航旅客周转量累计负增长2.6%，客座率水平为78.3%，同比下降3.7个百分点。

    燃油套保亏损9.61亿元，是公司第三季度亏损额低于预期的主要原因。为降低航油价格上涨对公司带来的成本上升压力，中国国航按国际航线用油量的50%进行套保。在油价持续上涨时期取得较好收益：2008年上半年公司油料套期保值业务实现净收益3.13亿元，其中已交割收益为2.15亿元。但自2008年6月底国际原油价格突破140美元以后，油价一路下行，至三季度末国际原油价格已跌至100美元/桶，跌幅达28%由此造成公司套保业务出现亏损：至2008年三季度末，公司持有的油料衍生工具公允价值为-9.61亿元。

　　而截止目前（10月28日）国际原油价格更是跌至62美元/桶，10月份以来跌幅已接近40%。因此我们认为，公司套保业务在四季度亏损额有可能进一步扩大。

    由于人民币对美元走势疲软，第三季度中国国航财务费用大幅上升。至2008年上半年，中国国航财务费用为-9.96亿元（其中汇兑净收益19.01亿元，利息支出10.46亿元），而至三季度末公司财务费用上升至-6.93亿元（第三季度财务费用3.02亿元）。根据Bloomberg数据，至2008年6月30日人民币对美元价格为6.8543，至9月30日为6.846（第三季度升值幅度仅为0.12%），这样第三季度中国国航汇兑收益微乎其微，由此造成财务费用的大幅上升。至10月28日，人民币对美元价格为6.849，未来不排除出现贬值可能，由此可能造成公司未来出现汇兑损失。

　　下调对中国国航业绩预测，维持“中性”的投资评级。由于10月份以来国际原油价格继续大幅下调（目前已下跌近40%），我们估计公司持有的油料衍生工具亏损额将进一步扩大，再加上人民币对美元走势仍然疲软，虽然2008年第四季度国内航空市场需求将有所反弹，但预计第四季度中国国航仍将小幅亏损。我们下调对中国国航2008年每股收益预测至-0.15元（原来为0.10元）。虽然未来国内航油价格存在较大下调空间，可能会带来短期交易机会，但出于以未来航空市场需求增长的担忧，我们维持对中国国航“中性”的投资评级。摇钱树下教你摇钱术