投资要点：

    利润增速放缓：工商银行三季度末，总资产达到93843.47亿元，比上年末增长8.06%，总负债为87985.28亿元，比上年末增长8.09%。1-9月份实现营业收入2317.17亿元，比去年同期增长26.4%。实现归属母公司股东的净利润927.30亿元，同比增长46.48%。但利润增速有所放缓，三季度的净利润环比下降10.24%。

    净息差略有下降：9月末，客户贷款及垫款总额为44200.65亿元，个人贷款和票据贴现占比与6月末基本持平。客户存款为78982.99亿元，其中活期存款占比为47.7%，由于存款定期化的趋势在三季度延续，活期存款的占比较中期下降了2.4个百分点，给资金成本带来压力，三季度净息差为2.96%，比中期下降了5个基点。

    成本收入比下降，拨备计提力度加大：1-9月份实现利息净收入1965.67亿元，同比增长23.08%，利息净收入占营业收入的比重为85%。实现手续费及佣金净收入345.83亿元，同比增长27.89%，在营业收入中的占比为14.9%，较中期下降了0.89个百分点，中间业务增长有所放缓。成本收入比下降至27.68%，预计在四季度费用计提会有所上升。公司在第三季度继续加大拨备计提力度，资产减值准备较二季度增加了57.35亿元，主要是对美国次级债券等计提的拨备增加，成为业绩增长放缓的主要原因之一。

    资产质量稳定：不良贷款继续实现双降，不良贷款余额为1048.81亿元，比6月末下降了2.55亿元。不良贷款率为2.37%，比6月末下降了0.04个百分点。拨备覆盖率较中期提高了5.08个百分点，达到121.16%。

    次贷危机直接影响较小：公司持有美国次级住房贷款支持债券、Alt-A住房贷款支持债券和结构化投资工具面值为18.67亿美元。持有美国雷曼兄弟公司的相关债券面值1.52亿美元，持有公司债务抵押债券5.05亿美元。工商银行对上述资产累计提取拨备13.14亿美元，拨备覆盖率（拨备金额/浮亏金额）达到103.63%，拨备率（拨备金额/面值）为52.06%。持有与美国房地美和房利美有关的债券面值合计16.76亿美元，对该类债券累计提取拨备0.76亿美元，拨备覆盖率100%，拨备率4.53%。工商银行持有的上述所有美元资产占全部资产的0.31%，受到的直接影响较小。

　　存在风险：

    宏观经济增长放缓带来不良贷款的大幅增加拖累银行业绩，降息周期中银行的息差收窄。

　　综合评价及评级调整：

    我们上调了工商银行计提的拨备额，调整后预计2008年-2010年每股收益为0.35元、0.41元、0.47元，以10月24日收盘价计算2008年动态市盈率为10.6倍。工商银行的业绩稳健增长，资产质量稳定，在经济增速下滑过程中具有较强的抗风险能力，维持公司的“买入”评级。www.topcj.com