1Q09业绩优于预期

    2009年1季度，公司销售整车12.5万辆，同比增长1%，实现收入76.36亿，同比下滑5.1%，实现净利1.86亿，同比增长11.1%，折合EPS 0.20元，其中主业EPS 0.19元，同比增长31%，其业绩超出我们预期。轻卡、中重卡分别同比增长8%、-47%，轻卡业务销量、利润率的改善大幅抵消了重卡带来的收入、净利下滑。

　　利润率改善..利润率创历史新高：1Q09，公司毛利率、净利率分别升至10.5%、2.4%，均为五年以来的最高点，较上年同期分别提升2.0、0.4个百分点。需要指出，1Q08，受益于重卡行业高度景气，公司利润率达到了2008年的高峰，公司在这一基础上，实现利润提升，难能可贵。

　　利润率显著改善的原因：【1】低端轻卡、工程车大幅放量，产品盈利结构优化。公司南、北工程车厂1Q09以来销售大幅放量，产能紧绷，所产车型是其轻卡系列中盈利能力较强的部分，从而在1Q09重卡大幅下滑背景下，利润率仍然得以改善；【2】主要原材料价格较去年同期下降。

　　公司业绩具备很高弹性：历史上，公司净利率水平始终较低。因而，由于基数原因，短期内毛利率、净利率的轻微上升，都可能导致净利润大幅增长。

　　2Q09后业绩能够继续维持高位..轻卡旺销局面将持续：【1】大量农民工返乡，对工程车等生产工具有实际需求，这是1Q09轻卡、微车销售旺盛的主因，并且我们认为其需求热度至少还能持续两个季度；【2】“汽车下乡”实际执行过程中面临各种障碍，但后续相关政策的细则能否改善这一状况，仍然值得期待。

　　2H09重卡业务底部回升：2月以来自卸车需求回暖使重卡销量下滑幅度显著降低。我们认为，自4Q08物流用车约20%“报停”以来，经过2-3个季度的消化，老旧车辆需要更新换代、过剩运力将会缩减，2H09，物流用车（牵引车为主）需求反弹的概率相当大。届时公司重卡业务也会随行业回暖而走出低谷。

　　新能源客车贡献盈利将集中在2Q后体现：1Q09大中客仅销售285辆，新能源客车项目已实现利润比例很低，预计2Q09后贡献将加大，2009年全年有望贡献净利1.2亿元，对应EPS 0.13元。

　　上调2009、2010年主业EPS预测，维持“谨慎推荐”

    将公司2009、2010年主业EPS预测分别由0.32元、0.38元上调至0.50元（24.2x）、0.50元（24.2x），考虑重卡资产评估升值等非经常性损益，预计公司2009、2010年EPS分别为0.83元（14.6x）、1.09元（12.5x）。维持公司“谨慎推荐“投资评级。需要指出，公司较低的利润率基数，使得利润率的轻微改变都会带来盈利的较大波动，因而准确预测盈利的难度较高。