行业重要数据更新2008年6月，全国实现社会消费品零售总额8642亿元，同比名义增长23％，扣除价格上涨因素后，同比增长14.85％。当月CPI同比上涨7.1％，其中城市上涨6.8％，农村上涨7.8％；1-6月份CPI累计同比上涨7.9％。

　　今年上半年，我国城镇居民可支配收入累计达到8065元，同比名义增长14.4％，扣除价格因素后实际增长6.3％；农村居民现金收入累计达到2528元，同比名义增长19.8％，扣除价格因素后实际增长10.3％。2008年上半年我国城镇居民的消费支出名义增长和实际增长分别为13.7％和5.7％；农村居民2008年一季度现金支出名义增长和实际增长分别为16.98％和7.62％。二季度，消费者信心指数为94.1，比一季度下降0.7。另外，批发零售行业景气指数以及企业家信心指数也在二季度出现明显下滑，分别比一季度下滑5.7和8.2。

　　警惕行业景气度下滑风险，关注农村消费增长根据对历史数据的研究，我们发现，如果居民可支配收入和消费性支出的名义及实际增速出现下降的局面时，社会消费品零售总额的名义及实际增速也会相应放缓，从而对批发零售行业的景气度产生负面影响。

　　从实际统计数据来看，我国城镇居民的可支配收入及消费支出的名义及实际增速均出现放缓的局面，实际增速甚至还低于GDP的增长速度。但我们还很难判断这种现象会否随着经济增速的放缓而持续下去，如果居民收入和支出的增速放缓、我国批发零售行业必将面临增速放缓、景气度下滑的风险。

　　另外，分析一季度及上半年的数据，我们发现虽然农村居民的现金收入实际增速低于去年同期，但名义增速高于去年同期；现金支出的名义增速和实际增速均高于去年同期。这可能预示着随着国家各项惠农政策的实施，农村居民的消费将出现加速增长的局面。因此，我们认为以步步高等为代表的，以二、三线城市及农村为主要市场的零售类公司未来的发展前景值得投资者关注。

　　投资建议：寻找被市场低估的品种，买入两只百货股由于市场普遍认为，在经济增速下滑的宏观背景下，以销售食品及其他日用生活必需品为主的超市要比以销售时装、金银首饰、化妆品为主的百货更具有防御性特征。我们也比较认同这个观点，但是目前超市企业的08年动态PE已经达到35 X以上，处于较高估值水平。我们认为在这种不确定的宏观环境下，投资本身盈利能力较强，未来业务发展前景可能面临根本性的向好变化，并且目前估值低于市场平均水平的公司可以提高投资的安全性。近期我们重点推荐新华百货（600785）和重庆百货（600729）。

    行业动态信息评述1-6月千家核心商业企业零售指数同比实际增长12.6%据商务部市场运行司监测，今年上半年，我国商品零售市场保持稳定增长态势，千家核心商业企业零售指数同比增长20.1％，高出去年同期3.4个百分点，扣除物价因素，实际增长12.6%，比去年同期回落1.7个百分点。其中6月份千家核心商业企业零售指数同比增长19.1%。

　　点评：由于受居民收入增长放缓、消费者信心下滑以及股民财富缩水等影响，千家核心商业企业零售指数同比实际增速出现同比下滑的态势。但是这种态势是否会持续关键还是取决于居民收入的增速放缓是否会持续，以及CPI的增速是否仍然维持在高位。投资者应该警惕各种负面因素所导致的零售业景气周期下滑的风险。

　　康城百货退出新华都百货将入驻福州宝龙23日获悉，新华都百货将于近期进驻福州宝龙城市广场，开业逾一年的宝龙集团自营百货———康城百货将黯然谢幕。这也是宝龙集团对宝龙城市广场迄今为止做出的最大战略调整。自2007年4月30日正式开业以来，营业面积达3万平方米的康城百货一直处于福州非主流百货的尴尬地位。对于市场传言，23日求证了当事双方。新华都集团一高层并未予以否认。福州宝龙商业经营管理有限公司一高层也未否认，但同新华都一样，并未透露出更多信息。

　　点评：如果此传言为真，则将意味着自1995年立足于东街口商圈的新华都百货，时隔13载后将在福州市区开出二店。但是，该广场与东百集团旗下的元洪购物广场以及东方百货群升店同处于台江商圈，百货并不是新华都经营的强项，因此是否能够凭借新华都的入驻而使宝龙城市广场的百货经营出现改观尚待观察。

　　苏宁在京开出首家CBD高端精品形象店继7月19日开出在石景山地区最大的旗舰店鲁谷店后，苏宁电器在北京连锁步伐再度提速。7月26日，位于CBD核心商圈的苏宁电器双井店也将开业。该店位于东三环中路双井富力城富力广场3层，距离新开的地铁10号线仅50米之遥。双井店为苏宁在京开出的首家CBD高端精品形象店，从产品布局、店面环境、服务体验等方面全面升级由其首创的3C+模式。双井店的开业，真正填补了苏宁在东三环商业中心的空白。同时，在产品的引入中也将其整体定格于高精家电品牌和一流产品，力求将其打造成一个高精家电品牌集中展示的形象店。苏宁双井店高端出样率高达50%，加上精品电器和延伸产品，高精品比率更是超过70%。目前，西门子、三星、索尼、LG、佳能、MOTO、诺基亚、海尔、海信、创维、美的等数百国内外一线品牌均已投入重金打造其形象展厅。

　　点评：北京苏宁是苏宁旗下盈利能力最强的控股子公司。去年12月国美宣布曲线收购大中电器后，苏宁也加快了其在北京地区的扩张步伐。截至目前，公司今年已经在北京地区新开门店13家，总门店数达到了52家，门店数同比增长达到33％，新增门店数超过了去年全年的水平。此次双井3C+旗舰店的开业也反映了公司全面提升门店经营质量，在城市核心商圈拓展3C+旗舰店的发展战略。

    行业重要数据点评由于国家统计局数据均滞后一个月，因此我们在这次的报告中仅就6月份当月及上半年的行业相关数据进行分析点评。

　　社会消费品零售总额增速创新高2008年6月，全国实现社会消费品零售总额8642亿元，同比名义增长23％，扣除价格上涨因素后，同比增长14.85％，均创2007年1月以来增速新高。2008年1－6月份，全国累计实现社会消费品零售总额5.1万亿元，同比名义增长21.4％，扣除价格上涨因素后，同比增长12.51％，同比分别提高6.05个百分点和0.74个百分点。

　　从具体商品分类看，金银珠宝类和家具类商品零售额从2008年初以来保持了较快的增长速度。但受房地产行业景气度下降得影响，家具类商品和家用电器及音像器材类商品零售额的同比增长速度从3月份开始出现下滑态势。6月份，家具类商品和家用电器及音像器材类商品零售额同比名义增速分别下降到26％和9.6％。

    CPI逐步回落，但上行压力尚存

    2008年6月，当月CPI同比上涨7.1％，其中城市上涨6.8％，农村上涨7.8％，是自今年4月以来连续第三个月出现下降；1-6月份CPI累计同比上涨7.9％。但由于6月份成品油价格刚刚上调，其对CPI的影响将有一定滞后，因此CPI能否在下半年维持这种下降趋势还尚待观察，后期上行压力仍然存在。

    城乡居民收入支出增速出现分化，农村消费增长提速2008年2季度，城镇居民可支配收入累计达到8065元，同比名义增长14.4％，扣除价格因素后实际增长6.3％；农村居民现金收入累计达到2528元，同比名义增长19.8％，扣除价格因素后实际增长10.3％。从城乡比较看，农村居民现金收入同比名义及实际增速均高于城镇居民可支配收入的同比名义及实际增速，这一现象在07年的城乡居民收入增速中也有所体现，这也反应近年来国家对农村实行税费改革、农业补贴等政策的效果开始逐步显现。

　　从收入增长的纵向比较看，城乡居民的收入增长并不是很乐观。其中，城镇居民08年上半年同比名义增长仅为14.4％，增速低于去年同期3.2个百分点，扣除价格影响后的实际增速仅有6.3％，低于去年7.9个百分点，；农村居民现金收入名义增速虽达到19.8％，增速略高于去年同期2.33个百分点，但是扣除价格影响后的实际增速也比去年同期下降了3个百分点。这说明由于受到CPI上涨的影响，我国城乡居民的实际收入水平增速下降十分明显，长此以往将对消费的高速增长形成制约。

    收入的增长是消费支出增长的源泉。由于受到收入增长速度减缓、居民对CPI持续上涨的担忧而导致的消费信心下降以及自然灾害等众多负面因素的影响，我国城镇居民的消费支出增速下降较为明显。统计数据显示，2008年一季度我国城镇居民的消费支出名义增长和实际增长分别为10.03％和2.07％，增速分别低于去年同期6.72和11.84个百分点；2008年上半年我国城镇居民的消费支出名义增长和实际增长分别为13.7％和5.7％，增速虽然相比今年一季度同比增速有所提高，但仍分别低于去年同期0.55和5.33个百分点。

　　但是，最新数据显示我国农村居民2008年一季度现金支出名义增长和实际增长分别为16.98％和7.62％，增速分别高于去年同期7.45和1.38个百分点。这充分显示在国家对农村实行税费改革、农业补贴、义务制教育“两免一补”以及新型农村合作医疗等多种惠农政策的推动下，农民的收入和消费出现了同步增长的局面，农村居民消费正在逐步崛起，我们预计农村居民消费支出增速快于城镇居民消费支出增速的这种状况在未来仍将持续。

    消费者信心略有下滑，零售业景气指数高位下滑

    由于受CPI上涨的影响，居民实际购买力下降，消费者信心指数自2008年以来出现下滑态势。2008年二季度，消费者信心指数为94.1，比一季度下降0.7。另外，批发零售行业景气指数以及企业家信心指数也在二季度出现明显下滑，分别比一季度下滑5.7和8.2，但与中国企业景气总指数以及批发零售行业景气指数的历史水平相比，批发零售行业景气度仍然处于较高水平。

    7月份月度市场表现点评

    7月份，零售业行业总市值加权月度平均涨幅为3.1％，在23个行业月度平均涨幅排名中排第17位，涨幅比较靠后，但强于A股整体的涨幅表现。7月份，由于市场认为在经济增速下滑的环境中，超市企业比百货企业更能抵御宏观经济增速下滑风险，因此超市连锁股的涨幅明显高于百货股的涨幅。在7月份月度涨幅榜中，武汉中百、步步高、友谊股份等超市连锁股均出现在涨幅榜前10名。

    从PE及PB的估值水平来看，目前零售业39.12X的静态PE水平以及4.8X的PB水平分别位列23个行业中的第6位和第4位，处于A股较高的估值水平。从PS估值看，目前零售业的PS（TTM）为1.13X，位列23个行业中的第19位，处于A股相对较低的水平。

    投资评价和建议

    警惕行业景气度下滑风险，关注农村消费增长目前，我国的宏观经济存在增速放缓的风险，而这种风险首先在中游制造业中得到体现。中游制造业由于受到原材料成本上涨、人工成本上涨以及人民币升值等影响而使其行业景气度出现下降的局面。如果这种状况不能得到有效改善，其必将通过对原材料需求的减缓而影响上游资源性行业的景气度以及居民收入的增速放缓而影响下游的消费行业景气度。而作为消费子行业之一的批发零售行业的景气度也难免因这种传导机制而受到影响。

    在这种传导机制中，宏观经济增速放缓对包括批发零售行业在内的下游消费行业景气度的影响最为滞后，而且这种影响最终需要通过居民收入及其消费支出的增速放缓来实现。根据我们对我国1981年以来的数据进行统计分析，我国居民可支配收入和消费性支出的名义及实际增速与社会消费品零售总额的名义及实际增速具有较高的正相关性。因此，我们认为如果居民可支配收入和消费性支出的名义及实际增速出现持续下降的局面时，社会消费品零售总额的名义及实际增速也会相应放缓，从而对批发零售行业的景气度产生负面影响。

　　从实际统计数据来看，我国城镇居民的可支配收入及消费支出的名义及实际增速均出现放缓的局面，实际增速甚至还低于GDP的增长速度。但我们目前还很难判断这种现象会否随着经济增速的放缓而持续下去，如果居民收入和支出的增速放缓、我国批发零售行业必将面临增速放缓、景气度下滑的风险。

　　另外，分析一季度及上半年的数据，我们发现虽然农村居民的现金收入实际增速低于去年同期，但名义增速高于去年同期；现金支出的名义增速和实际增速均高于去年同期。这可能预示着随着国家各项惠农政策的实施，农村居民的消费将出现加速增长的局面。因此，我们认为以步步高等为代表的，以二、三线城市及农村为主要市场的零售类公司未来的发展前景值得投资者关注。

    投资建议：寻找被市场低估的品种，买入两只百货股由于市场普遍认为，在经济增速下滑的宏观背景下，以销售食品及其他日用生活必需品为主的超市要比以销售时装、金银首饰、化妆品为主的百货更具有防御性特征。我们也比较认同这个观点，但是目前武汉中百、步步高等超市类股票2008年的动态PE已经达到35X，处于较高的估值水平，面临比较大的估值水平下降风险。

　　而且超市行业由于特殊的国情，其面临的外资强势竞争要比百货行业激烈的多，因此我们建议投资者在目前投资超市类公司时保持必要的谨慎。

　　我们认为在这种不确定的宏观环境下，投资本身盈利能力较强，未来业务发展前景可能面临根本性的向好变化，并且目前估值低于市场平均水平的公司可以提高投资的安全性。近期我们重点推荐新华百货（600785）

　　和重庆百货（600729）。

　　新华百货（600785）：有望通过增发突破发展瓶颈公司由于地处西部地区，虽然其经营业绩优良且在银川市具有极高的市场占有率。但是由于市场对其未来发展空间的担忧，其估值一直低于行业平均水平。前期公司董事会公布的向其控股股东物美控股非公开定向增发收购其所持有的北京物美商业40.8％的股权，成为北京物美商业的控股股东。我们认为这一非公开定向增发如果顺利完成，公司将突破宁夏零售市场空间的约束，走入华北乃至全国零售市场，成为物美控股最重要的商业运作平台，其未来发展的市场瓶颈得到有效突破。公司不但可以享受北京物美商业经营业绩的增长，也有望成为物美控股在华北地区乃至全国发展其百货业务的平台。因此，其估值水平理应达到甚至高于零售行业平均估值水平。

　　根据我们的模拟测算，如果不考虑定向增发，公司在2008-2010年的EPS将分别达到0.9元、1.17元和1.52元；如果考虑定向增发，公司在2008-2010年的EPS将分别达到0.85元、1.07和1.35元，短期内对EPS可能略有摊薄，但对公司的长期业绩增长提供了有效的保障。

　　公司目前18.88元的股价对应2008年的动态PE不到21X，对应2009年的动态PE不到18X，低于市场平均估值水平。考虑到物美商业盈利数据可能在2009年才能全年并入公司财务报表，我们按照公司2009年的业绩水平对其进行估值，给予2009年25X-30X的动态PE，则其合理股价应该在26.7元-32.04元之间比较合理，给予“买入”评级。

　　重庆百货（600729）：业绩超预期增长，资产注入预期仍存公司上半年新开超市门店3家，总门店数达到54家，百货业态和家电业态没有新开门店，总门店数分别为28家和20家。公司上半年实现营业收入34.28亿元，实现归属母公司所有者的净利润1.09亿元，分别同比去年增长18.53％和83.23％，实现基本每股收益0.54元，业绩增长超出市场预期。我们认为，公司的业绩超预期增长除了源自收入的增长、综合毛利率水平的提高（提高0.72个百分点）外，期间费用率下降，尤其是管理费用率的下降也是一个重要原因。

　　目前，虽然由于审批程序的问题而使得新世纪百货资产的注入有所延缓，但我们认为该项资产的注入预期仍然存在。如果新世纪百货资产顺利注入，公司在重庆地区的百货和超市零售市场份额将由目前的24％上升到50％以上，其区域竞争力将大大的增强。

　　我们预计公司在2008－2010年的基本EPS将分别达到0.90元、1.17元和1.43元。公司目前20.68元的股价对应2008年的动态PE不到23X，对应2009年的动态PE不到18X，低于市场平均估值水平。考虑到公司未来的资产注入预期以及目前低于百货行业平均水平的估值，我们维持前期调高的“买入”评级，按照2008年30X－35X的动态PE进行估值，公司的合理目标价应该在27元－31.5元之间。