要点：

　　交通运输行业各板块受宏观经济形势、各子行业景气阶段以及各公司运营模式的不同而表现相应不同，上半年处于高景气阶段如航运、景气显著下滑如航空、相对平稳运行如公路/铁路/港口/机场等子行业表现不一而足。http://www.topcj.com

　　航空业受经济形势放缓、奥运挤出效应、各突发事件以及油价持续飙升影响，被需求和成本端双向挤压，运营基本面和本币升值速度等情况在可预见的未来一段时间不容乐观；航空公司业务增速放缓也直接影响到机场业的发展速度，其主要优点在于不受成本端的明显压制，收入增速放缓对业绩的影响因为边际成本较低而得到缓冲。

　　高速公路行业计重收费、资产收购高峰同比效应已逝，增速回落。优质高速主业运营依然较稳健；港口业发展受到宏观经济密切影响，内需、干散货主导的以天津港、日照港等为代表的北方港口表现相对良好，作业提价和资产注入也是财务表现重要驱动；而外贸、集装箱为主导的南方港口受到全球经济放缓较大冲击、基数较高等因素影响，增速持续放缓，其中一般贸易主导的长三角情况又略好于加工贸易主导的珠三角。

　　铁路行业上半年“货弱客强”，与整体货运表现低迷相反，煤炭运输依然保持强劲增长，运量增速较07全年提高4个百分点，代表企业大秦铁路上半年完成年度3.5亿吨的53％，大秦明确的内生增长和资产注入预期值得期待；航运业上半年表现良好，受益于干散货景气的中国远洋、受益于沿海电煤运输的中海发展、及经资产置换由江入海的长航油运等实现较快增长。而其后势将取决于各自细分市场的景气阶段而将表现分化。

　　交通运输全行业平均PE为14.5X，较明显的低于上证A股和沪深300平均估值水平。分子行业看，强周期行业航运股PE估值水平最低，其次是增速不高的高速行业；高于市场平均水平的是经营较稳健的弱周期行业：机场、铁路和港口，航空PE估值水平也较高。随着市场系统性大幅下滑、估值水平的回归以及宏观经济的不确定性较大，经营较稳健的交运行业的防御价值逐渐凸显。

    一、各子行业运营简况

    交通运输行业各板块受宏观经济形势、各子行业景气阶段以及各公司运营模式的不同而表现相应不同，下面我们简要对上半年运营情况予以总结：

　　航空业受经济形势放缓、奥运挤出效应、各突发事件以及油价持续飙升影响，受到需求和成本端双向挤压。我们重点跟踪的国航/南航，上半年业绩明显低于预期，但因汇兑收益、非经常性损益、所得税费用项目等缓冲因素，主业下滑态势未被充分揭示。行业后期看点在于需求有可能产生一定反弹、油价回调至具备实质性利好的价位和持续时间、行业整合等，但运营基本面和本币升值速度等情况在可预见的未来一段时间不容乐观。

　　机场业作为航空公司关联产业，航空公司业务增速放缓也直接影响到机场业的发展速度。除该共同因素外，上海机场因新机场收费改革、新投产项目折旧与财务费用增加、所得税率提高等因素而出现利润大幅下滑；深圳机场也因容量饱和和兴业银行事件而业绩明显下挫；白云机场和厦门空港因所处发展阶段相对较良好，业绩表现具备一定的比较优势。重点公司较差业绩表现或已触底。行业看点在于主要枢纽机场业绩表现虽受不利影响但要相对稳定，其主要优点在于不受成本端的明显压制，收入增速放缓对业绩的影响因为边际成本较低而得到缓冲。顶 点 财 经

　　高速公路行业计重收费、资产收购高峰同比效应已逝，增速回落。优质高速主业运营依然较稳健，但因受自然灾害等因素影响，赣粤高速、现代投资等公司车流量、主营收入增速均受到一定影响，而山东高速内生性自然增长仍较强劲。

　　港口业发展受到宏观经济密切影响，内需、干散货主导的以天津港、日照港等为代表的北方港口表现相对良好，作业提价和资产注入也是财务表现重要驱动；而外贸、集装箱为主导的南方港口受到全球经济放缓较大冲击、基数较高等因素影响，增速持续放缓，其中一般贸易主导的长三角情况又略好于加工贸易主导的珠三角。

　　铁路行业上半年“货弱客强”，与整体货运表现低迷相反，煤炭运输依然保持强劲增长，运量增速较07全年提高4个百分点，代表企业大秦铁路上半年完成年度3.5亿吨的53％；进入8月份，煤炭需求逐渐降温，迎峰度夏运煤旺季即将结束，煤炭发运开始进入平稳期。大秦明确的内生增长和资产注入预期可以期待。

　　航运业上半年表现良好，受益于干散货景气的中国远洋、受益于沿海电煤运输的中海发展、及经资产置换由江入海的长航油运等实现较快增长。而其后势将取决于各自细分市场的景气阶段而表现分化。因此行业尚未覆盖，谨慎起见，暂不具体置评。

    二、各子行业估值简况

    我们以07年中期到08年中期12个月滚动净利润为基础，以9月4日收盘价计算，交通运输全行业平均PE为14.5X，较明显的低于上证A股和沪深300平均估值水平。分子行业看，强周期行业航运股PE估值水平最低，其次是增速不高的高速行业；高于市场平均水平的是经营较稳健的弱周期行业：机场、铁路和港口，航空PE估值水平也较高。

　　从PB角度看，除铁路行业外，其他各子行业市净率均低于市场平均水平，这与交通运输属于典型的重资产行业的属性有关，毛利率较高而净资产收益率较低，我们认为，除强周期航空和航运业可做参考外，其他各子行业定价更适合用PE或DCF估值法，而非PB估值。摇钱术：分层递进选股法

　　随着市场系统性大幅下滑、估值水平的回归以及宏观经济的不确定性较大，经营较稳健的交运行业的防御价值逐渐凸显。