投资要点寻摇钱术　到顶点财经

    纸价三季度出现下滑，我们认为除了基本面因素外还有其他一些特殊因素。

　　由于经济增长的放缓，纸业需求放缓是导致纸业下滑的基本因素。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　由于前期奥运因素，社会库存大量增加放大了2008年上半年纸业的需求，在奥运刺激事件结束之后，纸价下降，下游大量消化库存导致需求大量缩减同样放大了纸业的需求恶化。

　　四季度我们认为会好于三季度，主要是由于社会库存的消化使得需求逐渐回复到正常的水平。顶点 财经

　　从供需基本面来看，国内造纸行业2009年压力会增大。摇钱术：分层递进选股法

　  2008－2010三年的GDP增速预测分别是9.4%、9.2%、9%，在这一经济增长速度前提下，国内纸业的消费量增长速度分别为10.69%、7.75%、7.68%，..而根据固定资产测算产能，我们认为造纸行业的产能利用率从2008年的96%下降至2009年的92.76%，行业存在下滑的压力。

　　2008年行业利润增速60%左右，2009年行业的利润增速可能在-10%－10%，行业利润增速大幅下降。

　　通过与国内纸业历史估值水平和美国造纸业的历史估值水平的比较，我们认为目前纸业主要公司的估值水平已经基本反映了对未来的预期，估值水平已经跌至历史低点，我们维持行业“增持”评级。

　　未来股价的变化不确定性主要来自于EPS的变化，在未来行业利润增长不慎乐观的情况下，我们认为存在明确的外延增长的公司还是优先的选择，同时我们也关注PB较低的公司。我们推荐晨鸣、华泰、博汇、太阳。

    三季度纸价跌幅超过我们预期

    三季度，除了新闻纸外，各纸种价格均出现下滑，虽然纸业的下滑在我们的预期之中，但是纸价下跌的时间比我们预计的提前，下跌的幅度超出了我们的预期。

　　我们在2008年二季度报告和中期报告中认为造纸行业在2009年增速会下滑；主要纸种的价格在下半年可能下降，并对各纸种未来价格做了预判。

    整体而言，纸业走势符合我们的预期，但是恶化的程度超出我们的预期。究其原因，我们原来对纸种的判断主要是从供给的角度考虑，但是随着经济增速的下降以及奥运刺激事件的结束，我们对纸业需求变化的预计不足。

　　供需分析：2009年纸业压力增大需求分析

    纸业需求增速下降..我们通过国内纸业的消费量与GDP的相关性分析，GDP每增加1亿元，国内纸消费量增加249吨。

　　国金证券宏观小组对于2008－2010三年的GDP增速预测分别是9.4%、9.2%、9%，在这一经济增长速度前提下，国内纸业的消费量增长速度分别为10.69%、7.75%、7.68%，与之前纸业消费超过两位数相比，2009年国内纸业需求增速明显下降。

    供给分析

    造纸行业建设期一般在12－18个月，我们假定行业固定资产投资额在下一年形成新增产能，我们测算的2007－2009三年行业新增产能分别为1106、1128、1356万吨。

　  吨产能投资额在2005年变大我们认为主要是由于从那时起造纸企业投资纸线基本都开始配套浆线

    2006年以后的吨产能投资额主要是根据通胀率估算

    2008年的行业固定资产投资额根据23%的固定资产投资增速估算，2008年1－8月造纸行业的固定资产投资增速为23.8%

    2007年以后的新增产能根据上一年的固定资产投资额估算

    造纸行业产能利用率2009年下降

    根据国家造纸产业政策数据，2006年国内纸业产能7100万吨左右。我们考虑新增产能以及淘汰的产能，与我们预测的需求量比较，国内造纸行业的产能利用率从2008年的96%下降至2009年的92.76%，产能利用率的下降预示着2009年我国造纸行业压力增大。

　　我们测算产能的说明：

　　在2007－2009年的产能预测中，我们考虑了年新增产能，扣除原来的产能的自然淘汰，按照25年折旧计算；..考虑产业政策要求关闭650万吨落后产能的因素，在测算中2007－2009年分别考虑淘汰230、107、51万吨落后产能。

    从我们测算的数据来看，2008年的产能利用率处于较高的位置，反映了行业的好转，实际从2008年行业的经营情况来看却是如此，经营压力主要在2009年（如果国内经济确如我们预测的一样），但是2008年3季度出现了较大的反差，我们认为其中还另有影响因素。

　　我们对纸业的一些看法三季度行业出现较大反差的分析

    我们认为三季度造纸行业形势与上半年出现较大的反差一方面是经济增长的逐渐放缓，其他原因在于奥运事件刺激的结束。

    我们可以看到2008年年中纸业的库存比年初增加近30%，远远超过以往年度的水平，而从上半年从企业层面上来看，库存很少，因此这些库存都在经销商以及终端用户手中，经销商和终端用户积压这么多的库存我们认为主要原因在于对奥运事件的预期，同时2008年上半年纸价不断上涨带来了增加库存的动力。

    从我们上面的分析来看，在今年的GDP增速水平下，纸业需求增长10.69%，而上半年的产量同比增长13.06%，造成库存的大量增加。

　　从纸业市场来看，2008年5月份基本是各个纸种价格的峰值，6月份开始逐渐下降，在价格回落的过程中经销商以及下游客户消化库存，导致8、9月份纸业需求迅速下降，企业的库存开始上升，从而各个纸种价格也不断下降。

　　我们对于纸业四季度的看法..四季度我们认为纸业情况应该会好于3季度，主要理由在于：

　　虽然经济增速放缓降低了纸业需求增速，但是3季度的纸业消费存在消化库存的影响，对于纸业公司而言需求是不真实的。上半年积累的大量社会库存夸大放大了上半年纸业的景气度，但是这些库存的释放也放大了近期纸业需求的恶化。

　　随着经销商以及下游客户库存的消化，纸业需求会回复到正常的状态。

　  四季度也是纸业传统的旺季。包装类纸由于国内外节日的临近进入旺季，而书写印刷类的纸种在4季度也基本都是旺季。库存消化的压力逐渐减小，需求逐渐回归正常我们相信四季度纸业经营情况应该好于三季度。

　　但是由于经济的下滑，行业整体的压力在2009年加大。

    我们对于行业未来盈利能力的测算..整体而言我们认为2008年行业的高速增长很大程度来自于内生性的增长，而这一增长动力在2009年的贡献可能消失，行业增长将下滑。

　　考虑纸品价格、成本以及企业税率等因素的变化，测算2008年行业净利润增速为60％，2009年根据敏感性分析我们认为最可能的区间在-10%－10%。

    我们对于子行业的分析在之前的行业报告中均有分析，详见中期报告，此处简要叙述我们的观点。

　　铜版纸，产能压力在2009年出现，未来价格还将继续走低。

　　白卡纸，白卡纸产能压力明显，随着太阳纸业的40万吨新产能逐渐正常，价格还有下降空间。

　　新闻纸，由于没有新增产能，未来价格随着原材料价格的下降可能会小幅下降，但是盈利能力能够保持。

　　文化纸，文化纸是提高环保标准的受益纸种，新产能的释放和一些落后产能的淘汰同时进行，未来价格基本保持，不过未来低档的文化纸会好于高档文化纸。

　　箱板纸，出口下滑使得行业依然低迷，拐点还未到。顶点 财经

　　选择股票的策略

    股价的变化来自于估值与EPS的变化，通过与国内纸业历史估值水平和美国造纸业的历史估值水平的比较，我们认为目前纸业主要公司的估值水平已经基本合理，我们选取A股中上市时间较长，经营正常的晨鸣和华泰，在2005年两个公司的PE最低9倍左右，而目前行业主要纸业公司的PE水平8－10倍左右。

　　我们观察美国林纸业30年的PE和PB水平，最低的PE水平在8倍左右，而PB水平低点基本在1.2－1.4倍左右。目前A股行业内主要上市公司的PB水平也降至1.5倍以下。

　　未来股价的变化不确定性主要来自于EPS未来的变化，在未来行业利润增长不慎乐观的情况下，我们认为存在明确的外延增长的公司还是优先的选择，同时我们也关注PB较低的公司。我们推荐晨鸣、华泰、博汇、太阳。

    行业内重点公司简析晨鸣纸业：买入

    公司是国内造纸行业的龙头企业，根据我们对决定造纸企业竞争力的几个主要因素：市场、资源、装备、管理的分析，公司的综合竞争力在国内名列前茅，湛江项目的实施将加大未来公司在行业内处于领先地位的可能性。

　　2007年下半年后，随着行业的好转公司盈利能力明显提高，由于公司纸种齐全，未来出现个别纸种的周期波动，对公司业绩的影响也较小。

　　港股的发行，湛江项目将顺利开展，我们认为湛江项目的实施有利于公司未来龙头地位的巩固，提升公司长期的竞争力。

　　我们预测公司2008、2009年的EPS分别为0.84、0.87元，买入建议。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　华泰股份：买入..我们推荐华泰主要理由在于我们认为新闻纸行业基本面正在转好，原因在于原料制约过剩的产能很难复产。

　  行业基本面的转好使得新闻纸生产企业具备成本的转嫁能力，公司盈利能力有提高。公司是国内最大的新闻纸厂商，也是效率最高的新闻纸厂商，新闻纸的转好业绩弹性最高。

　　公司化工项目2008年底投产，以及未来的林纸一体化项目保障了公司未来的增长。

　　我们预测公司2008、2009年的EPS分别为1.19、1.37元，买入建议。

　　太阳纸业：买入摇钱术：曝光主力最新操作动向

    公司由于自制浆能力小，产品毛利率相对较低，这使得公司未来改善空间比较大。随着后续白卡纸线、浆线、电厂等项目的陆续投产，公司未来的增长明确。

　　挝林业公司成立标志着公司未来上游资源战略的正式启动。给你摇钱树不如给你摇钱术

　　我们预测公司2008、2009年的EPS分别为1.09、1.39元，买入建议。

　　搏汇纸业：买入..节能减排带来的行业机会使得公司在2008年业绩增长迅速。

　　化学浆线的投产节约公司白卡纸产品的成本，提高盈利能力。

　　公司目前是烟卡市场占有率最高的公司，即使未来白卡纸行业出现波动对公司的影响相对较小。给你摇钱树不如给你摇钱术

　　我们我们预测公司2008、2009年的EPS分别为0.75、0.80元，买入建议。

　　岳阳纸业：买入

    长期来看，成长性最好的公司。顶点财经

　　未来怀化浆项目的注入提升公司的盈利能力。

　　丰富的林业资源是公司价值的基础，雪灾将使得未来几年我国木材价格上涨明确，提升公司的价值。

　　我们预测公司2008、2009年的EPS分别为0.37、0.67元，买入建议。

　　劲嘉股份顶点财经

    长期专注于烟标印刷，未来公司的发展也将围绕这一业务展开，其产品为烟草配套，烟草行业的稳定给公司带来较强的抗周期性。

　　国内烟草行业市场容量稳中有升，保证公司稳定增长。

　　草行业的变革给下游烟标印刷优势企业带来市场份额扩张的机会。

　　百牌号战略、跨省联合，国内烟草品牌迅速减少，原先为一些品牌配套的烟标厂商由于单一订单丢失而失去市场，而优势香烟品牌市场份额不断扩大，其配套的企业市场份额不断扩大。

　　烟草三产的剥离已经启动，行业收购不断发生，优势的企业可以通过收购获得新的市场。

　　公司目前是国内烟标印刷龙头企业，在行业内具有较强的竞争优势，烟草行业的变动给公司带来扩大市场份额的机会，我们相信公司将成为近几年烟草整合浪潮的受益者。

　　我们预测公司2008－2010年EPS分别为0.588、0.748、0.801元，不过未来行业存在收购的可能性很大，因此业绩极有可能超过我们的预期。买入建议。

　　东港股份寻摇钱术　到顶点财经

    公司从事票据印刷，未来业务分为两块，传统票据印刷业务和直邮、智能标签等代表行业发展方向的新业务。我们认为传统票据印刷业务公司龙头地位稳固，近三年销售增长年均在15％左右；新业务未来发展空间很大，这两年是关键时期，值得跟踪。摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　公司是传统商业票据印刷行业龙头，是最早承接全国业务的公司，拥有最宽泛的销售网络，我们认为龙头地位能够维持并加强。

　　对于行业，我们认为是圈子内的竞争，具有一定的进入壁垒，同时对于行业内的公司而言，所提供的产品同质性很强，表现为公司产品毛利率趋于下降但整体较高。

　　同行之间的竞争可能更多的体现在销售和服务上，公司较早的各地经营，拥有8家子公司30多个销售点，销售和服务是公司的优势。

　　直邮和智能标签等新业务未来前景巨大，虽然近两年可能由于其他原因还需培育，但是值得跟踪。

　　公司在新业务方面还是走在同行前列，同时作为票据印刷的龙头企业，拥有广大的客户资源及业内最大的销售网络，新业务市场机会的爆发公司应该最受益。

　　我们预测公司2008－2010年EPS分别为0.639、0.773、0.894元，买入建议。摇钱术智能财经终端

→查看太阳纸业详细信息
→造纸板块[板块指数:714.46 涨跌:2.10%]