基于价差择时捕捉轮动的策略是对配对交易策略在现货不能卖空情况下的扩展，利用两个以上现货资产强势时段的轮动来获取更多的收益，策略可运用于行业轮动和风格轮动，策略收益率的大小取决于现货资产的选择和价差趋势的认定方法。

    最优策略应选择相关性弱的现货资产进行轮动投资，这样不同资产的强势时段将会互补，资金的使用效率会更高。现货资产类别的选择应该结合基本面，处于基本面强势的资产才会有较好的相对业绩，现货资产的数量不应太多，否则会陷入选择困境。摇钱树下教你摇钱术

    价差趋势的认定主要解决当日价差处于哪种变化趋势，是扩大、缩小还是无法判断，主要依赖历史数据构建的各种指标，如简单平均或指数平滑等等，故历史数据周期和阀值是最核心的参数，它们对策略收益率影响重大。

    由于该策略止损设计，故该策略的下行风险是可控的，而把握轮动就是在此基础上进行主动性择时。利用指数衍生品对冲系统风险该策略可开发着低风险理财产品，在目前单一的A股市场该策略也将有超越标的指数的相对收益。

    从本策略2008年上半年的实证结论来看，基于价差择时捕捉行业和风格轮动可获取超越沪深300指数相当不错的低风险收益，类似于风险中性策略。

    进行主动型资产配臵需要投资者对优质资产进行鉴别，基于基本面配臵的操作策略一般着重于以下三点（1）寻找业绩增长明确、估值水平合理的股票进行配臵；（2）寻找业绩可能超预期以及估值仍有提升空间的板块、个股超配；（3）寻找行业相对估值较低，业绩增长稳定的品种配臵。寻找强势行业或风格板块是自上而下资产配臵的主要策略，本报告尝试从市场信心分析入手以数理化的角度寻找强势行业和风格板块，以辅助基于基本面的配臵决策。

    相对指数而言，任何时候总有想对优势行业和风格，而这些优势板块又会逐渐转入劣势，即所谓轮动。寻找强势行业或风格轮动规律需要解决这两个问题：一是选择哪个板块的股票进行超配，二是优势板块的优势能持续多长时间。

    以择时视角来观察轮动的思路是这样的：受宏观和行业基本面的影响，板块的强势或弱势往往会持续一段时间，被动地跟随强势板块的趋势可以获取高于标的指数的收益水平，在股指期货等指数衍生品推出后，这种类风险中性策略将稳健地获取低风险收益。

    这种策略也应归属于趋势交易的范畴，区别于单边头寸的趋势性交易，可简单概括为趋势交易现货资产与标的指数的价差，而且引入了强势板块开始和结束的择时判断，比简单的动量策略更具有可操作性。

    本报告以2008年以来（截至6月30日）中证十大行业指数与沪深300指数之间的价差为研究对象，分析单一行业的强势时段和不同行业的强弱互现，以此构建低风险的投资策略，并将此策略扩展至市值风格轮动上。

　　一、从价差波动趋势捕捉一个行业的强势时段

    判断一个行业相对指数处理哪种状态一般依赖以下流程，判断的基础是相关行业与标的指数之间的价差序列，行业时强时弱的更替表现类似于均值回复过程，不过这种均值回复过程并无固定模式，这种价差的波动主要受宏观基本面的影响，但二级市场的表现显然会更敏感。价差的波动呈现着行业强弱态势的更替，波动的趋势反映出投资者在当前时点是否认同该行业，所以需要对波动趋势进行认定，以判断行业强势或弱势是否持续。当然受市场噪音的影响，判断失误时有发生，那么有效地“承认错误”是控制决策风险的最好手段，这在投资上称为止损。

    以能源行业为例，该指数与沪深300指数之间的价差在2008年表现为图1，能源行业相对沪深300指数表现为先弱后强。

    行业强弱态势的认定本报告采用价差的20日移动平均（MA20）作为判断依据，即该时点价差大于当时的MA20可认定为能源行业步入强势状态，或者处于弱势，当误差累积达到2%就认为判断失误，当然趋势的确认还会辅以其他条件以增强判断的稳健性。

    价差与20日均值如下图2所示，在实证期间两者有过数次交差，共交易5次，其中2次发生止损，6月30日前夕由于价差触碰3倍波动率上限而处于超买状态，投资建议为“卖出”，故期末不持有能源行业。顶 点 财 经

    我们以此来构建配对交易策略：（1）当Spread>MA20时买入能源行业指数卖出沪深300指数；（2）3倍标准差为能源行业现货价差波动的上下限，触碰上限卖出，触碰下限买入；（3）当错误判断带来的单次损失超过2%时进行止损。

    交易结果如图3所示，不考虑交易成本和期货头寸资金成本的期末收益率为12.23%。当然如果参数选择得当收益率会更高，把上面的MA（20）换成指数平滑SMA（20），给予最近交易日收盘价不同的权重，交易时点将发生变化，收益率也将随之改变。

    中证10大行业分别与沪深300指数的配对交易结果如图4所示，信息行业的配对交易收益率最高，工业行业最低，不同行业配对收益的差异源于行业基本面的差异，配对交易虽然只是交易价差，但只有基本面强势的行业才会有强的正价差趋势，配对交易中的择时是景上添花，无法改善基本面劣势行业的收益率。

    二、从不同行业的价差波动趋势捕捉强势行业

    不同行业的强势时段往往此消彼长，呈现出轮动规律，这样同时进行多个行业的配对交易可以利用强势时段的轮动获取比单个行业更高的收益。

    2007年相关性最弱的两个行业是医药和电信，收益率相关系数为0.5269，故以医药、电信这两个行业为例说明行业强弱的轮动效应。

    电信、医药行业在2008年强势时段分布如下图4所示，可以发现这两个行业的强势时段互有交错，还可以看出在大多数的时点上这两个行业均处于强势状态，这和基本面表现也相符。

    进一步设计这样的投资策略，即总是投资强势行业并持续到强势状态的结束，而且不考虑行业强势时段交错情况只投资一个行业。基于能源、医药行业轮动的择时策略收益率如图5所示，不考虑复利的情况下期末收益率为39.87%，如果考虑30%的指数期货头寸的资金占用，这半年来的收益率也有30.67%，比较可观。

    值得注意的是，随着同时交易行业数量的增多，在择时选择强势行业的过程中会碰上这样的情形，即有两个或两个以上的行业同时进入强势时段，而价差分析无法分辨哪些是大机会哪些是小机会，这时需要结合基本面等指标进行复合判断，最佳的策略应该是根据基本面的分析优选基本面占优的行业，这样的择时投资效果会更好。

    三、从价差择时捕捉风格轮动风格轮动

    现象也典型地存在于我国证券市场，比较明显的当属市值风格轮动，即大市值与小市值板块相对于大盘表现出强弱互现的规律。

    选择上证50ETF和中小板ETF来分别表示大市值板块和小市值板块，交易阀值选择最近20个交易日的指数平滑值，最近交易日收盘价的权重为15%。价差变化趋势如图6所示，基本可以看出两个ETF的价差呈现出此消彼长的态势，从价差波动来看中小板ETF价差的波动要稳定得多，而08年对于大市值股票的分歧导致上证50ETF的价差波动剧烈，期末上证50ETF的价差开始回落，中小板价差似有抬升趋势。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

    从单个ETF与沪深300指数配对模拟交易来看，中小板ETF的配对交易收益更高，如下图6，不过这里暂未考虑交易成本和期货头寸占用资金的资金成本。

    依据前面的思路，轮动投资这两个ETF的强势时段可以产生更高的收益，经模拟交易，两个ETF轮动投资的累积收益率如图8所示，未考虑交易成本和期货头寸占用资金的期末收益率为16.65%，即该轮动策略跑赢沪深300指数16.65%。

    如果选择个股来替代板块投资，例如选择招商银行作为大市值板块的代表，个股的流动性更好，价差的波动率也将更大，可能会带来更大的交易机会。经实证分析，招商银行与中小板ETF相对沪深300指数的强势时段如图7所示，期间共轮动6次，也即发生6次交易。

    由于个股股价波动要大于指数，轮动的收益率可能会更高，经交易系统模拟交易招商银行与沪深300指数的配对交易收益率达34.24%，明显高于上证50ETF。那么轮动投资招商银行和中小板ETF的收益可达到47.42%，如图8所示，但个股的波动引发错误交易的风险也可能更大。

　　招商银行最后一次交易如图9所示，整个期间最高收益达到13.11%，期末招商银行因超卖而被买入且在6月30日处于20日均线MA（20）的上方，交易系统指示“持有”，而7月1日招商银行跌停，交易系统在收盘后指示“卖出”，最终录得较低的收益率1.75％。取得这样的收益率水平完全和交易系统的设计有关，如果在交易系统上对因超卖而买入的股票设计止盈策略，收益率会有所改善。另外7月1日收盘后交易系统对中小板ETF的投资建议是“买入”。

    四、对于策略的总结

    简单总结来说，基于价差择时捕捉轮动的策略是对配对交易策略在现货不能卖空情况下的扩展，利用两个以上现货资产强势时段的轮动来获取更多的收益，策略可运用于行业轮动和风格轮动，策略收益率的大小取决于现货资产的选择和价差趋势的认定方法。

    最优策略应选择相关性弱的现货资产进行轮动投资，这样不同资产的强势时段将会互补，资金的使用效率会更高。现货资产类别的选择应该结合基本面，处于基本面强势的资产才会有强势的相对业绩，现货资产的数量不应太多，否则会陷入选择困境。

    价差趋势的认定主要解决当日价差处于哪种变化趋势，是扩大、缩小还是无法判断，主要依赖历史数据构建的各种指标，如简单平均或指数平滑等等，故历史数据周期和阀值是最核心的参数，它们对策略收益率影响重大。

    另外基于价差择时捕捉轮动的策略依赖指数衍生品的推出，由于风险大部分作了对冲且有止损设计，故该策略的下行风险是可控的，把握轮动就是在此基础上进行主动性择时。

    由于策略中有止损设计，故该策略的下行风险是可控的，把握轮动就是在此基础上进行主动性择时。随着指数衍生品的推出，利用指数期货对冲系统风险，该策略可开发成获有低风险绝对收益的产品；而在目前A股市场，运用该策略也将能获取超越标的指数相当不错的相对收益。www.topcj.com