2008年半年报，拥有可比数据的1595家公司实现加权EPS为0.235元/股。剔除亏损公司，2008年半年报1375家实现盈利的A股公司，合计实现利润总额7477.7亿元，较2007年半年报剔除亏损后公司后的1384家公司合计实现利润总额6812.1亿元的水平相比，利润总额同比增幅为9.8%；实现净利润为5956.2亿元，同比增长19.1%。

    从今年半年报业绩增速放缓诱因角度看，一方面，分板块而言，两家石油公司推动A股整体利润与净利润同比增幅分别为-11.2%与-10.4%；金融板块推动A股整体利润与净利润同比增幅分别为11.7%与17.6%；制造业板块推动A股整体利润与净利润同比增幅分别为4.6%与5.9%；其他A股整体共推动A股利润与净利润同比增幅分别为4.7%与5.9%。另一方面，分会计科目而言，所得税下调因素推动A股整体净利润同比增长9.2%；三项费用因素推动A股整体利润同比增长6.9%；成本上升因素推动A股整体利润同比增长-20.2%；非经常性损益项目因素推动A股整体利润同比增长-13.7%；剔除非经常性项目因素后，今年半年报A股整体利润同比增长27.8%。

    我们预计，在当前我国GDP增速处下行周期引发的需求下降与企业经营成本高企等重要宏观经济特征背景下，我们判断未来会计报告其A股公司制造业板块与其他A股板块公司的整体毛利率水平面临下滑风险。

    今年7月底，行业分析师对2008年沪深300指数成份股整体业绩一致预期增速为18.0%，而截至9月25日，行业分析师对2008年沪深300指数成份股整体业绩一致预期增速已被下调至约13.7%，显示期间业绩一致预期累计下调幅度高达4.3个百分点。我们认为，上述最新的沪深300指数成份公司整体2008年业绩预测一致预期已经过于悲观，并不排除市场对A股公司未来业绩增速预测的一致预期已经见底，甚至在年内剩余时间，一旦我国宏观紧缩政策一旦进一步放松，行业分析师可能出现集中上调业绩预测的有利局面。

    在如下假设条件下，一方面，我国2008年GDP增速为10.3%（今年第一季度与第二季度已公布的单个GDP同比增速分别为10.6%与10.1%；现假设今年第三季度与第四季度GDP同比增速分别为9.6%与10.0%）；另一方面，今年底上证综合指数收盘大致在2500点。我们预计全部A股公司整体2008年净利润增速约为18.3%。

    对于全部A股公司整体2009年业绩增速，我们认为，情形一，在悲观预期下（假设我国2009年GDP增速在5%-6%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约7.3%；情形二，在偏中性预期下（假设我国2009年GDP增速约在8%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约12.5%；情形三，在乐观预期下（假设我国2009年GDP增速在9%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约17.1%。

    1.全部A股公司今年半年报加权平均EPS为0.235元/股

    统计数据显示，2008年半年报，拥有可比数据的1595家公司（截至2008年8月31日，沪深两市A股上市公司总数量为1597家；剔除了无可比数据的金钼股份与中国南车两家公司）实现加权EPS为0.235元/股。

　　其中，金融板块28家公司今年半年报实现加权EPS为0.252元/股；中国石油与中国石化两家石油开采公司今年半年报实现加权EPS为0.214元/股；929家制造业公司今年半年报实现加权EPS为0.246元/股；剔除金融公司、两家石油公司与制造业公司后，其他A股公司（共636家）今年半年报实现加权EPS为0.199元/股。

    2. A股公司2008年半年报业绩增速低于预期

    2.1 A股公司今年半年报利润与净利润同比增幅分别为9.8%与19.1%

    2008年半年报，拥有可比数据的1595家公司（截至2008年8月31日，沪深两市A股上市公司总数量为1597家；剔除了无可比数据的金钼股份与中国南车两家公司），合计实现营业收入56183.5亿元，较2007年半年报43256.4亿元的水平相比，同比增幅为29.8%。

    在拥有可比数据的1595家公司中，共有1375家公司2008年半年报净利润实现盈利，其余220家公司净利润为负数，亏损公司数量占总公司家数的比重为13.8%，较2007年半年报亏损公司比例13.2%的水平略上升了0.6个百分点。

　　剔除亏损公司，2008年半年报1375家实现盈利的A股公司，合计实现利润总额7477.7亿元，较2007年半年报剔除亏损后公司后的1384家公司合计实现利润总额6812.1亿元的水平相比，利润总额同比增幅为9.8%。

　　2008年半年报1375家实现盈利的A股公司，共上缴企业所得税1527.8亿元，同比增幅为-15.6%（2007年半年报实现盈利的1384家公司合计上缴所得税1809.5亿元），平均所得税税率约为20.4%，较2007年半年报26.6%的企业所得税税率相比，下降了6.2个百分点，所得税率调整合计贡献净利润458.5亿元，相当于2007年半年报净利润总额5002.7亿元约9.2%的比重。

　　扣除所得税后，2008年半年报1375家实现盈利的A股公司合计实现净利润为5956.2亿元，同比增长19.1%（2007年半年报实现盈利的1384家公司合计净利润为5002.7亿元），较2008年一季度净利润同比增长20.2%的业绩增速水平相比下滑了1.1个百分点。

    2.2金融板块今年半年报利润与净利润同比增幅分别为31.0%与49.6%

    2008年半年报，A股金融板块28家公司全部实现盈利，合计实现营业收入9326.1亿元，较上年同期相比增长28.6%；实现利润总额合计3363.3亿元，较上年同期相比增长31.0%；实现净利润合计2662.1亿元，同比增幅为49.6%。金融公司实现利润、净利润同比增幅远高于同期全部A股增长水平。顶点财经topcj.com

    2.3石油板块今年半年报利润与净利润同比分别下滑47.9%与44.5%

    2008年半年报，A股两家石油开采公司即中国石油与中国石化，合计实现营业收入12843.1亿元，较上年同期相比增长33.8%；实现利润总额合计827.2亿元，较上年同期相比大幅下滑47.9%；实现净利润合计647.1亿元，同比大幅下滑44.5%。

    2.4制造业板块今年半年报利润与净利润同比增幅分别为24.4%与29.5%

    2008年半年报，拥有可比数据的929家A股制造业板块公司，合计实现营业收入19200.5亿元，较上年同期相比增长29.8%，增幅与全部A股公司营业收入平均增长29.9%的速度基本持平；其中共有812家制造业公司实现正常盈利，其余117家制造业公司净利润则为负数；剔除亏损公司，829家实现盈利的制造业板块公司合计实现利润总额、净利润分别为1582.1 亿元与1292.0 亿元，同比增幅分别为24.4%与29.5%。

    2.5其他A股今年半年报利润与净利润同比增幅分别为23.0%与28.0%

    2008年半年报，剩余的其他636家A股公司（1595家拥有可比业绩数据的A股公司中，剔除28家金融公司、2家石油开采公司、929家制造业板块公司后，剩余的636家A股公司；下同），合计实现营业收入14813.8亿元，同比增长27.5%；在其他636家A股公司中，共有533家公司实现正常盈利，其余103家公司净利润则为负数；剔除亏损公司，533家实现盈利的其他A股公司合计实现利润总额、净利润分别为1705.0亿元与1355.0亿元，同比增幅分别为23.0%与28.0%。

    3.从板块角度看A股公司业绩增速放缓诱因

    3.1石油公司推动A股利润与净利润同比增幅分别为-11.2%与-10.4%

    统计数据显示，中国石油与中国石化两家石油开采公司2008年半年报较上年同期实现利润同比增加额为-760.4亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现利润总额6812.1亿元约-11.2%的比重；两家石油开采公司2008年半年报较上年同期实现净利润同比增加额为-519.4亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现净利润总额5002.7亿元约-10.4%的比重。

    3.2金融公司推动A股利润与净利润同比增幅分别为11.7%与17.6%

   金融板块28家公司2008年半年报较上年同期实现利润同比增加额为796.2亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现利润总额约11.7%的比重。金融板块28家公司2008年半年报较上年同期实现净利润同比增加额为882.2亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现净利润总额约17.6%的比重。

　　3.3制造业公司推动A股利润与净利润同比增幅分别为4.6%与5.9%

    929家制造业公司2008年半年报较上年同期实现利润同比增加额为310.4亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现利润总额约4.6%的比重。929家制造业公司2008年半年报较上年同期实现净利润同比增加额为294.2亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现净利润总额约5.9%的比重。摇钱树下看摇钱术

　　3.4其他A股公司推动A股利润与净利润同比增幅分别为4.7%与5.9%

    636家其他A股公司2008年半年报较上年同期实现利润同比增加额为319.3亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现利润总额约4.7%的比重。636家其他A股公司2008年半年报较上年同期实现净利润同比增加额为296.5亿元，相当于全部A股公司2007年半年报实现净利润总额约5.9%的比重。

　　也就是说，推动全部A股公司2008年半年报实现利润总额同比增长9.8%的业绩增速构成中，其中中国石油与中国石化两家石油公司因业绩大幅下滑，推动A股公司利润同比增长-11.2%；金融板块公司共推动A股公司利润同比增长11.7%；制造业板块公司共推动A股公司利润同比增长4.6%；其他A股公司共推动A股公司利润同比增长4.7%。

　　推动全部A股公司2008年半年报实现净利润总额同比增长19.1%的业绩增速构成中，其中中国石油与中国石化两家石油公司因业绩大幅下滑，推动A股公司净利润同比增长-10.4%；金融板块公司共推动A股公司净利润同比增长17.6%；制造业板块公司共推动A股公司净利润同比增长5.9%；其他A股公司共推动A股公司净利润同比增长5.9%。

　　4.从会计科目角度看A股公司业绩增速放缓诱因

    4.1所得税下调因素推动A股公司净利润同比增长9.2%

    统计数据显示，2008年半年报全部A股公司所得税平均税率为20.4%，较上年同期约26.6%的所得税平均税率水平下调了6.2%个百分点，该因素推动全部A股公司2008年半年报净利润同比增长9.2%。

    分板块看，金融板块公司2008年半年报所得税平均税率为20.8%，所得税税率平均水平同比下调了9.9个百分点，税负下调因素推动金融公司2008年半年报净利润同比增长17.3%。

　　中国石油与中国石化两家石油开采公司2008年半年报所得税平均税率为21.8%，所得税税率平均水平同比下调了4.7个百分点，税负下调因素推动两家石油开采公司2008年半年报净利润同比增长3.4%。

　　制造业板块公司2008年半年报所得税平均税率为18.5%，所得税税率平均水平同比下调了2.8个百分点，税负下调因素推动金融公司2008年半年报净利润同比增长5.2%。

　　其他A股板块公司2008年半年报所得税平均税率为20.5%，所得税税率平均水平同比下调了3.1个百分点，税负下调因素推动金融公司2008年半年报净利润同比增长5.0%。

　　4.2三项费用因素推动A股公司利润同比增长6.9%

    统计数据显示，全部A股公司2008年半年报三项费用（包括销售费用、管理费用与财务费用）同比增长20.3%，较同期营业收入29.9%的增幅水平相比，低9.6个百分点，显示绝大部分上市公司今年上半年三项费用控制良好，三项费用因素推动A股公司利润同比增长6.9%。

　　从各板块角度看，金融板块、石油开采板块、制造业板块与其它A股板块因三费因素分别推动各自利润同比增幅为5.6%、5.5%、8.4%与8.0%。

    4.3成本上升因素推动A股公司利润同比增长-20.2%

    全部A股公司2008年半年报营业成本同比上升34.8%，较同期营业收入29.9%的增幅水平相比，成本增幅高出收入增幅4.9个百分点，成本显著上升因素，导致A股公司2008年半年报利润同比大幅下滑20.2个百分点。

　　从各板块角度看，金融板块、石油开采板块、制造业板块与其它A股板块因成本变动因素分别推动各自利润同比增幅为3.0%、-75.6%、-7.0%与-8.7%。

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    4.4非经常损益项目因素推动A股公司利润同比增长-13.7%

    从非经常性损益项目看，2008年半年报拥有可比数据的1595家公司，合计实现投资净收益1501.9亿元，同比增幅为11.8%（2007年半年报合计实现投资净收益为1343.3亿元）；资产减值损失总计1044.6亿元，减值损失同比大幅上升97.8%（2007年半年报资产减值损失合计528.0亿元）；公允价值变动净收益总计-245.0亿元，同比增幅为-336.7%（2007年半年报公允价值变动净收益合计103.5亿元）；对联营（合营）企业的投资收益合计为169.8亿元，同比减少8.5%；汇兑净收益合计-263.5亿元，汇兑损失同比大幅上升414.3%；上述五项非经常性损益项目加总后的收益为118.8亿元，较上年同期相比大幅下降88.7%，该因素推动A股公司利润同比增幅为-13.7%。

    4.5剔除非经常项目后今年半年报全部A股公司利润同比增长27.8%

    值得关注的是，如表10所示，若剔除非经常性项目，则全部A股公司今年半年报实现利润同比增幅高达27.8%；其中金融板块今年半年报剔除非经常性项目后的利润同比增幅为69.2%，石油开采板块今年半年报剔除非经常性项目后的利润同比增幅为-66.8%，制造业板块今年半年报剔除非经常性项目后的利润同比增幅为33.4%，其他A股板块今年半年报剔除非经常性项目后的利润同比增幅为32.7%。

　　5. A股公司未来总体盈利能力面临下滑风险

    5.1制造业板块：总需求减速与成本高企等因素将不断挤压毛利率水平

    5.1.1非经常性收益与税负下调等因素使得制造业板块公司ROE与ROA暂时处历史最好水平

    统计数据显示，制造业板块单个季度ROE水平与同期我国单个季度GDP增速变化趋势正像相关性明显。近六个季度制造业板块盈利水平暂时处历史最佳水平。2007年第一季度、2007年第二季度、2007年第三季度、2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度制造业板块加权平均ROE分别为3.11%、4.05%、3.42%、3.14%、3.4%与4.22%。

    2007年第一季度、2007年第二季度、2007年第三季度、2007年第四季度、2008年第一季度、2008年第二季度制造业板块加权平均ROA分别为1.27%、1.63%、1.37%、1.30%、1.37%与1.69%。

　　数据显示，自2002年以来制造业板块加权平均ROE与ROA的波动趋势基本完全一致，显示制造业板块资产负债率的变动与银行贷款利率的调整并没有对其总体盈利水平产生明显影响。

    我们认为，近六个季度制造业板块加权平均ROE与ROA等代表盈利水平的财务指标之所以处在历史最佳水平，很大程度上与同期非经常性收益水平处历史最高水平、以及2008年以来税负下调等因素有关。

　　5.1.2自2006年以来我国GDP高增长并没有带动制造业公司毛利率提升

    数据显示，进入2005年第四季度，伴随我国GDP增速进入新一轮高增长期，市场对产品需求的稳步增加，A股制造业板块公司加权平均毛利率水平曾一度获得提升，如2005年第四季度至2006年第二季度期间的三个季度，我国GDP增速分别为10.4%、11.4%与12.6%，同期A股制造业板块公司加权平均毛利率水平分别为14.45%、15.75%与17.47%.

    然而，自2006年至今年上半年，尽管我国GDP增速绝对值持续维持在10%以上的历史次高位水平，尤其是自2006年第三季度至2007年第三季度，尽管期间我国单个季度GDP增速持续高于11.0%，但同期A股制造业板块加权平均毛利率变动并不明显（2007年第二季度我国GDP增速达12.6%的经济增速波峰，与同期制造业板块加权平均毛利率达17.67%的毛利率波峰两者重叠，再次说明需求的波动往往会促使企业毛利率同方向波动）。

    5.1.3经营成本上升是导致2006年以来制造业公司毛利率未跟随GDP增速上升而提升的主要诱因

    我们认为，自2006年以来A股制造业板块公司整体毛利率水平之所以没能跟随同期我国GDP增速（代表市场对产品需求在提升变化）上升而获得提升，很大程度上是由于自2005年以来我国土地价格、厂房租金、人力资源价格等企业经营成本先后显著上涨的滞后效应所引发的；不过，近年第二季度制造业公司总体毛利率的小幅提升，可能与去年第四季度至今年第一季度期间我国CPI增幅（部分制造业公司产成品价格包含在CPI内）远快于同期PPI增幅有关。

　　我们预计，随着2007年第四季度我国PPI增幅水平的再度显著上升，尤其是2008年5月我国PPI增幅反超同期CPI增幅的因素，自今年第四季度前后时间段起，A股制造业板块公司总体毛利率水平可能再度面临下滑压力。摇钱术：曝光主力最新操作动向

    5.2其他A股板块：毛利率下滑压力小于制造业板块公司

    5.2.1非经常性收益与税负下调等因素使得其他A股板块公司ROE与ROA暂时处历史最好水平

    与制造业板块盈利水平变化趋势类似，其他A股板块自2002年以来的单个季度ROE水平、ROA水平与同期我国单个季度GDP增速正向相关性显著。与此同时，其他A股板块近六个季度ROE与ROA值也都处于历史最佳水平，但这依然应是同期非经常性收益与税负下调等因素使得盈利水平虚高的结果。

    5.2.2自2006年以来我国GDP高增长并没有带动其他A股板块公司毛利率显著提升

    数据显示，自2002年第一季度至2004年第四季度期间，其他A股板块公司单个季度加权平均毛利率水平波动趋势与同期我国单个季度GDP同比增速变化趋势高度正向相关。然而，自2005年至今，虽然我国GDP增速持续处于历史次高位水平，但同期其他A股板块单个季度加权平均毛利率水平并没有同步获得显著提升（尽管两者之间的波动趋势依然显著正向管）。

    5.2.3经营成本与产品价格变化的综合结果更大程度上左右着2006年以来其他A股公司毛利率

    统计数据显示，自2006年至今我国GDP增速维持在历史次高水平期间，尽管其他A股板块公司总体毛利率水平并没有有效提升至历史次佳水平，但期间其他A股板块公司总体毛利率水平整体波动方向，与同期我国CPI-PPI的同比增速差波动方向基本一致（说明：CPI部分包括其他A股公司如农业、旅游行业、信息技术业、建筑业、文化与传播行业、房地产业与交通运输业等行业公司产成品价格，PPI则代表相关企业较大比重的经营成本），意味着自2006年至今，其他A股板块公司的产成品价格与经营成本变化的综合结果，在更大程度上影响了其他A股板块公司的毛利率水平变化方向。

    值得注意的是，虽然GDP增速（代表市场总需求变化）、企业经营成本（主要包括土地价格、房地产与厂房租金价格、人力资源价格及PPI）、产成品价格（CPI增幅变动趋势部分代表产成品价格）等因素，都会对制造业板块公司与其他A股板块公司的毛利率水平产生显著影响，但由于制造业多属开放程度更高的充分竞争行业，而其他A股板块公司（包括农业、旅游行业、信息技术业、建筑业、文化与传播行业、电力与供水等公用事业、房地产业与交通运输业等行业内公司）多为受政府管制程度不同的非充分竞争行业，因此其他A股板块公司比制造业板块公司往往更能够通过提高产品价格，以部分、甚至全部抵销经营成本上升而给相关公司毛利率带来的潜在下滑风险。

　　因此，我们有理由相信，如果2009年我国GDP增速继续下行，且企业面临的PPI等经营成本依然较高的情形下，虽然届时其他A股板块公司与制造业板块公司的总体毛利率水平面临下滑压力，但相对而言，其他A股板块公司所面临的毛利率下滑压力应会小于制造业板块公司。

    6.预计A股今年与明年业绩增速分别为18.3%与12.5%

    6.1业绩一致预期：悲观预期导致业绩下调过度

    今年以来，行业分析师对2008年沪深300指数成份股业绩预测先后已进行了三次集中下调，第一次业绩集中下调发生的时间段为今年4月份前后，下调诱因为我国宏观经济下行周期态势逐步明朗，以及A股市场此前持续下跌后导致行业分析师对相关重点研究公司的未来投资收益等预测大幅下调等；第二次业绩集中下调发生的时间段为今年6月份，下调诱因为政府宣布实施资源价格大幅调整；第三次业绩集中下调发生的时间段为今年8月份期间，即今年半年报集中披露期间。

　　统计数据显示，今年7月底，行业分析师对2008年沪深300指数成份股整体业绩一致预期增速为18.0%，而截至9月25日，行业分析师对2008年沪深300指数成份股整体业绩一致预期增速已被下调至约13.7%，显示期间业绩一致预期累计下调幅度高达4.3个百分点。

　　我们认为，上述最新的沪深300指数成份公司整体2008年业绩预测一致预期已经过于悲观，并不排除市场对A股公司未来业绩增速预测的一致预期已经见底，甚至在年内剩余时间，一旦我国宏观紧缩政策一旦进一步放松，行业分析师可能出现集中上调业绩预测的有利局面。

     6.2我们的观点：A股2008年与2009年业绩增速分别为18.3%与12.5%

    在如下假设条件下，一方面，我国2008年GDP增速为10.3%（今年第一季度与第二季度已公布的单个GDP同比增速分别为10.6%与10.1%；现假设今年第三季度与第四季度GDP同比增速分别为9.6%与10.0%）；另一方面，今年底上证综合指数收盘大致在2500点。我们预计全部A股公司整体2008年净利润增速约为18.3%，具体预测过程参见“表格15”。

　　对于全部A股公司整体2009年业绩增速，我们认为，情形一，在悲观预期下（假设我国2009年GDP增速在5%-6%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约7.3%；情形二，在偏中性预期下（假设我国2009年GDP增速约在8%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约12.5%；情形三，在乐观预期下（假设我国2009年GDP增速在9%的水平），预计全部A股公司整体2009年净利润增速约17.1%；具体预测过程参见“表格16”。摇钱术智能财经终端