基本面套利的基本理念：买入行业内基本面优秀的企业，卖出行业内基本面较差的企业。顶点财经

    我们选择6项基本面指标对上市公司进行估值评级，并依据估值评级构建市场中性投资组合，一般来说，我们买入估值评级最高的一组股票，同时卖出估值评级最低的一组股票或者卖空股指期货。摇钱树下教你摇钱术

    在卖空股票情况下，使用EP、BM两个单项指标对沪深300成分股的基本面套利策略模拟结果显示，使用EP、BM构建的投资组合收益率波动较为剧烈，基本面套利组合周收益率标准差超出指数周收益率的标准差；摇钱术智能财经终端

    在卖空股票情况下，使用基本面综合指标对沪深300成分股模拟结果显示，在整体市场下跌时，能够有效规避系统性风险，在04年-05年和07年10月-08年7月的两个指数下降区间里，基本面套利组合的最大跌幅远低于指数；基本面套利在牛市下其收益要低于整体指数，区间内指数最大累积涨幅达到347.0%，而基本面套利组合获得的最大累积收益为165.7%；基本面套利策略在成交活跃的市场环境下能获得较强的盈利能力，在市场低迷时，组合收益率表现并不突出，但相对稳定，周收益率标准差低于指数周收益率标准差，且组合周收益率与指数周收益率的相关系数为-0.056。www.topcj.com

    在04年8月31日-08年7月18日的模拟区间内，使用EP、BM两个单项指标的基本面套利策略所获得的累积收益分别为69.23%、147.31%，使用综合指标的基本面套利策略所获得的累积收益为169.06%，同期上证综合指数的累积收益为110.38%。摇钱术：曝光主力最新操作动向

    在卖空股指期货情况下，我们发现，使用股指期货作为空头能够在不增加组合整体波动性的情况下提高组合在区间内的收益水平，但同时，由于股指期货与大盘指数有较高的相关性，使用股指期货作为空头增加了整体组合收益率与指数收益率的相关性。同时我们发现，使用股指期货作为空头头寸，单项指标和综合指标获得的收益非常相似。

    在07年1月12日-08年7月18日的模拟区间内，以股指期货作为空头头寸的情况下，使用EP、BM两个单项指标的基本面套利策略所获得的累积分别为158.82%和198.88%，使用综合指标的基本面套利策略所获得收益为154.2%8，同期上证综合指数的累积收益为5.19%。

    基于卖空和股指期货的基本面套利研究www.topcj.com

　　一、我们的结论：摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　在本篇报告中，我们以卖空交易和股指期货为基础，研究了基于各种基本面指标的套利策略以及其在国内市场的模拟实证。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上订购摇钱术

　　结果证明，在目前的市场情况下，使用基本面套利策略能够获得稳定的投资收益，但头寸调整产生的高成本以及卖空交易的限制会降低基本面套利策略的盈利能力和实用性。

　　1、在基本面套利策略中引入股期期货能够大幅降低交易成本，而股指期货相对卖空交易的灵活性使基本面套利策略在中国市场具有较高的可行性和可操作性。在卖空股票情况下，使用EP、BM两个单项指标对沪深300成分股的基本面套利策略模拟结果显示，使用EP、BM构建的投资组合收益率波动较为剧烈，基本面套利组合周收益率标准差超出指数周收益率的标准差；在卖空股票情况下，使用基本面综合指标对沪深300成分股模拟结果显示，摇钱术：分层递进选股法

　　2、在整体市场下跌时，能够有效规避系统性风险，在04年-05年和07年10月-08年7月的两个指数下降区间里，基本面套利组合的最大跌幅远低于指数；基本面套利在牛市下其收益要低于整体指数，区间内指数最大累积涨幅达到347.0%，而基本面套利组合获得的最大累积收益为165.7%；基本面套利策略在成交活跃的市场环境下能获得较强的盈利能力，在市场低迷时，组合收益率表现并不突出，但相对稳定，周收益率标准差低于指数周收益率标准差，且组合周收益率与指数周收益率的相关系数为-0.056。

　　3、在04年8月31日-08年7月18日的模拟区间内，使用EP、BM两个单项指标的基本面套利策略所获得的累积收益分别为69.23%、147.31%，使用综合指标的基本面套利策略所获得的累积收益为169.06%，同期上证综合指数的累积收益为110.38%。寻摇钱术　到顶点财经

　　4、在卖空股指期货情况下，我们发现，使用股指期货作为空头能够在不增加组合整体波动性的情况下提高组合在区间内的收益水平，但同时，由于股指期货与大盘指数有较高的相关性，使用股指期货作为空头增加了整体组合收益率与指数收益率的相关性。同时我们发现，使用股指期货作为空头头寸，单项指标和综合指标获得的收益非常相似。

　　5、在07年1月12日-08年7月18日的模拟区间内，以股指期货作为空头头寸的情况下，使用EP、BM两个单项指标的基本面套利策略所获得的累积分别为158.82%和198.88%，使用综合指标的基本面套利策略所获得收益为154.2%8，同期上证综合指数的累积收益为5.19%。摇钱术：曝光主力最新操作动向

    二、基本面套利概述

　　1、基本面套利与统计套利的不同摇钱树下看摇钱术

　　在前面的研究报告中，我们介绍了基于模型的统计套利，这种套利方法的特点是交易信号由模型发出，一年内交易次数有限，套利时间往往较短，是一种中短期的套利策略（详见相关报告：市场中性策略和基于成对交易的统计套利策略）。相比统计套利，基本面套利较少的使用模型化、数量化的分析方法，更多的是强调对公司基本面的分析，基于若干基本面指标决定买卖组合，由于基本面变动时间较长，基本面套利通常是一种中长期的套利策略。本栏目文章延时1小时推出，如需查看即时文章，请购买顶点财经摇钱术智能财经终端！马上订购摇钱术

　　基本面套利的基本理念：买入行业内基本面优秀的企业，卖出行业内基本面较差的企业。基本面套利的关键在于选取的基本面指标的解释能力。

　　2、基本面指标——基本面套利的基础顶点财经

　　结合国内外学者的研究成果和我国证券市场的实际情况，我们挑选那些对股价有较强的解释能力的基本面指标，我们共选择了6项基本面指标（表1）。我们利用这些指标对上市公司进行估值评级，并依据估值评级构建市场中性投资组合，一般来说，我们买入估值评级最高的一组股票，同时卖出估值评级最低的一组股票。我们选择的六项指标如下表：

    我们先模拟用单个指标EP、MP对上市公司进行估值情况下的策略效果，然后我们模拟用上述6个指标加权进行综合估值下的策略效果。

    三、基本面套利策略设计

　　1、股票选择topcj.com

　　我们选择沪深300成分股作为基本面套利的标的股票池，这是因为沪深300有足够的市场代表性，并且是基金、保险等机构投资者的重仓股，这些股票相比一些小市值股票有更高的定价效率。我们对300只股票进行了分类和筛选，剔除部分行业界定不明的股票，如吉林敖东、辽宁成大；以及部分借壳上市的公司，如长江证券、海通证券；以及04年08月前上市股票不足3只的行业，如保险行业。筛选后的股票数目为217只，覆盖了传媒、电力、纺织、房地产、钢铁、化工、家电、机械、煤炭、农业、汽车、零售、食品、银行、医药、有色和造纸等17个行业。

　　2、数据选择摇钱术：分层递进选股法

　　基本面指标计算主要用到两类数据：财务数据和交易数据。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　由于目前我国证券市场财报公布有着较长的滞后性，年报和半年报公布结束通常为每年的4月底和8月底，1季报和年报的公布基本重合，因此我们只取半年报和年报的财务数据，而且根据实际情况我们在每年的4月30日和8月31日更新财务数据。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　交易数据我们取2002年1月1日-2008年7月18日期间的周收盘价，为了剔除公司分红、送股等股本变动对股价的影响，我们取Wind数据库中的前复权价格。

　　3、组合构建寻摇钱术　到顶点财经

　　我们采用两种投资策略来构建投资组合，第一种是买入基本面估值指标靠前的30只股票同时卖出基本面指标靠后的30只股票，第二是种买入估值指标靠前的30只股票同时卖空新加坡A50股指期货。摇钱树下教你摇钱术

　　多头和空头组合都是采用平均市值的方法，即1000万资金构建30只股票的多头组合，则每只股票的资金投入为33.33万，每个周对组合进行调整。同时，我们每周调整多头和空头头寸，以保证整体投资组合的贝塔中性。顶点财经topcj.com

　　由于卖空交易的一些限制，如卖空的时间限制以及卖空平仓、开仓的不便利性，我们在第二种策略模拟方法中考虑卖空股指期货作为空头对冲多头风险，以避免卖空的诸多限制。卖空股指期货有很强的实际可操作性，由于中金所的沪深300仿真期货定价效率不高，我们选用新加坡A50股指期货作为实证模拟，我们的结果对QDII基金操作有很强的实践价值。摇钱树下看摇钱术

　　4、基本策略步骤

　　我们基本面套利策略的模拟时间跨度是从04年8月31日开始至08年7月18日。具体步骤分为：摇钱术：分层递进选股法

    （1）以02年8月-04年8月数据为基础，计算spearman相关系数以检验六项指标与股票收益率之间的相关性，并结合国内外相关的研究成果已国内证券市场的实际情况设定各项指标权重。顶 点 财 经

　　（2）以04年年报和04年4月31日当周的收盘价计算六项指标，对每个公司的各项指标分别进行标准化处理，以消除行业因素的影响。将每个公司标准化后的六项指标赋权加总，获得总指标。再将全部公司的分别按EP、MP单个指标估值和加权综合总指标由大到小进行排序，买入估值指标排名前30位的股票，同时卖空估值指标后30位的股票。

　　（3）每周更新周收盘价重新计算各公司的标准化指标和总指标，按单个指标EP、MP以及总指标选择前30和后30位的股票，并对多、空头寸进行调整，以保证平均市值以及整体组合的贝塔中性。每年4月底和8月底更新财务数据，即在每年4月31日-8月31日间我们以年报数据和各周收盘价计算指标选择股票，在8月31日-下一年4月31日间，以半年报数据和各周收盘价为基础计算指标选择股票。

　　5、成本估计摇钱术：曝光主力最新操作动向

　　基本面套利涉及大量股票，为了保证每周组合的贝塔中性和平均市值，在每周更新指标后，需要将当前组合中已不在前30位的股票进行平仓，对当前组合中没有的前30位股票进行建仓。同时，根据新的多、空头市值计算出每只股票的平均市值，对当前市值超出平均值或者低于平均值的股票仓位进行调整，这需要涉及大量的交易成本。我们在模拟过程中为了能更好的放映实际情况，充分考虑了基本面套利中所涉及的各项成本，包括每周开\平仓成本、市值调整成本和冲击成本。我们假设冲击成本为每次交易0.2%，单向交易费用0.2%。顶 点 财 经

　　四、基于卖空的基本面套利策略模拟摇钱术智能财经终端

　　在这部分内容中，我们分别使用EP、MP两个单项指标和综合指标对基本面套利策略进行模拟。

　　1、单项基本面指标模拟给你摇钱树不如给你摇钱术

　　1.1基本面套利策略步骤演示www.topcj.com

　　我们首先以房地产行业和EP指标为例，详细说明基本面套利策略流程。摇钱树下看摇钱术

　　我们模拟的时间区间是04年8月31日-08年7月8日，首个指标根据04年半年报财务指标计算，房地产行业04年半年报净利润以及04年8月27日总市值情况如下：

    根据EP我们买入前五位的股票，卖出后五位的股票，即买入金融街、华侨城、招商地产、万科、银基发展，卖出深圳业、津滨发展、天房发展、北京城建、张江高科。我们采用平均市值的方法，等市值的买入（卖出）所选的股票，假设初始资金1000万，预留10%头寸调整多头和空头头寸，每只股票投入的资金量为180万。我们根据04年1月30日-04年8月27日期间30周的收盘价数据估计多（空头）组合贝塔系数，按照贝塔中性原则构建636万的空头头寸。顶点财经topcj.com

　　结合国外市场融资融券的实际情况，我们假设卖空股票的收益不能被使用。每周结束后，我们根据多头收益和多头成本计算新的资金量，并将该资金量的90%用于构建新的多头头寸，空头头寸按照贝塔中性进行调整。顶 点 财 经

　　我们8月27日建仓以及后两个周收益情况情况如下：

    1.2 EP、BM单项指标模拟结果寻摇钱术　到顶点财经

    按照上面所演示的基本面套利流程，我们使用EP、BM两个单项指标对217只股票的基本面套利策略进行了模拟，多头和空头组合各由30只股票构成。模拟结果显示，使用EP、BM构建的投资组合收益率波动较为剧烈，基本面套利组合周收益率标准差超出指数周收益率的标准差，04年8月份以来的最大累积跌幅分别达到-74.7%和-57.18%。只有在07年10月以来的下跌过程中，两个组合的收益才跑赢指数。www.topcj.com

    2、基本面综合指标模拟寻摇钱术　到顶点财经

    2.1基本面指标与股票收益率相关性检验

    在这部分内容中，我们以六个单项指标加权相加的综合指标替代单项指标进行基本面套利模拟。寻摇钱术　到顶点财经

　　我们使用Spearman相关系数对各项指标和股票收益率进行检验，以确定各项指标权重。以02年8月-04年8月期间的财务数据和股价为基础进行计算，共得到4个Spearman相关系数，以02年8月31日-03年4月30日为例，我们使用02年半年报数据计算六项指标，同时取各股02年8月31日-03年4月30日间的区间累积收益率，以此为基础我们求得各项指标的Spearman相关系数。顶点 财经

　　通过比较Speatman相关系数，我们发现净利润指标（EP和NII）与股票收益的相关性最高，MB指标与股票收益间的相关性较低，收入和现金流指标与股票收益间的相关性相对较高但并不稳定，在对各项指标加权汇总时我们将根据Spearman相关系数相应调整各项指标权重。顶点 财经

    2.2综合指标模拟结果摇钱树下看摇钱术

    在我们选择的六项指标中EP、NII属于利润类、MB属于净资产类、NCFM和CFRI属于现金流类、SI属于收入类指标，根据02-04年的Spearman相关系数以及中国证券市场的实际情况我们对各指标进行了赋权，综合指标为：发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马

　　I=EP×0.22+NII×0.20+SI×0.18+CFRI×0.15+NCFM×0.13+BM×0.12摇钱树下教你摇钱术

    和单项指标模拟相同，我们的模拟区间为04年8月31日-08年7月8日。初始资金量为1000万，10%预留作准备金，买入900万多头，每只股票资金30万，根据04年1月30日-04年8月27日间30个周收盘价数据计算的多头贝塔和空头贝塔分别为1.0251和1.1133，我们卖出920.77万元（900×1.0251/1.1133）的空头股票，平均每只空头股票30.7万元。

　　我们每周对股票头寸进行调整以保证多头和空头组合内30只股票市值相等，且整体组合贝塔中性，在考虑了每周开\平仓成本、市值调整成本和冲击成本后，我们获得了组合在04年8月-08年7月18日间的市值走势。摇钱树下看摇钱术

    我们看到，使用综合指标进行基本面套利所获得的收益有几个突出特点：给你摇钱树不如给你摇钱术

　　第一，在整体市场下跌时，通过基本面套利能够有效规避系统性风险，在04年-05年和07年10月-08年7月的两个指数下降区间里，基本面套利组合的最大跌幅远低于指数。

　　第二，基本面套利在牛市下其收益要低于整体指数，区间内指数最大累积涨幅达到347.0%，而基本面套利组合获得的最大累积收益为165.7%.顶点 财经

    第三，基本面套利策略在成交活跃的市场环境下能获得较强的盈利能力，在市场低迷时，组合收益率表现并不突出，但相对稳定，周收益率标准差低于指数周收益率标准差，且组合周收益率与指数周收益率的相关系数为-0.056。顶 点 财 经

　　我们认为，影响基本面套利收益率的因素之一是交易成本，每周调仓所产生的交易费用严重影响了组合收益，在不考虑多头和空头交易成本的情况下，基本面套利组合市值走势如下图：摇钱术：分层递进选股法

    在不考虑交易成本的情况下，基本面套利收益率大大上升，我们考虑使用交易成本较低的股指期货替代空头股票组合构建基本面套利组合，由于卖空股指期货交易较卖空股票组合成本更低、交易更为灵活，使用股指期货作为空头有更高的实用性。

　　五、基于股指期货的基本面套利策略模拟摇钱术：锤炼黑马品种

　　1、单项基本面指标模拟顶 点 财 经

　　我们以A50股指期货空头替代单项指标模拟中的空头股票组合，结果发现，使用股指期货能够大幅改善基本面套利组合的收益。

　　由于国内沪深300仿真期货交易数据缺乏实用性，我们使用新加坡期货交易所上市的A50股指期货作为基本面套利空头，基本面套利交易属于中长期交易策略，我们暂时忽略了两个市场单日交易时间的不同。顶点 财经

　　由于A50股指期货根据美元标价，我们在确定下周卖空股指期货张数时使用人民币兑美元周收盘价将美元转换成人民币。每周期货收益也按照当周人民币兑美元汇率进行了转换。摇钱术：锤炼黑马品种

　　如07年1月5日，多头组合贝塔值0.6757，人民币兑美元收盘价7.8047，A50次月合约周收盘价9241，我们在下周开盘应当卖出的股指期货合约数为900万×0.6757/(9241×1×7.8047)=84.3，即卖出84张A50次月合约（注：新加坡交易所将A50合约每点价值调整为1美元，我们根据调整后的每点价值计算合约张数）

    2、综合基本面指标模拟摇钱树下教你摇钱术

    我们将股指期货应用于综合指标模拟，通过比较07年1月-08年7月期间两种不同空头组合的市值走势和相关数据，我们发现，使用股指期货作为空头能够在不增加组合整体波动性的情况下提高组合在区间内的收益水平，但同时，由于股指期货与大盘指数有较高的相关性，使用股指期货作为空头增加了整体组合收益率与指数收益率的相关性。

　　同时我们发现，使用股指期货作为空头头寸，单项指标和综合指标获得的收益非常相似。发送101移动用户到1065756722775888,联通用户到106909995888免费订阅顶点短信:盘中第一时间发送机构最新研究报告重点推荐黑马